周期低位叠加政策发力稳信用

根据央行7月11日公布的2023年上半年金融数据，6月新增人民币贷款3.05万亿元，同比多增2296亿元；人民币存款增加3.71万亿元，同比增加1.12万亿元；M2增速为11.3%，同比、环比分别下降0.1个百分点、0.3个百分点；M1增速为3.1%，同比、环比分别下降2.7个百分点和1.6个百分点。6月新增社融4.22万亿元，同比少增9859亿元，增速为9%。

上半年合计新增人民币贷款15.73万亿元，同比多增2.02万亿元；人民币存款增加20.1万亿元，同比多增1.3万亿元；社融增量累计21.55万亿元，同比多增4754亿元。

总体来看，6月社融和信贷超预期，6月社融新增4.22万亿元，超出市场预期（Wind一致预测为3.22万亿元）。新增社融同比少增9859亿元，主要源于高基数下政府债拖累，政府债拖累但信贷改善，尤其是人民币贷款为社融主要贡献项。6月末社融存量同比增长9%，增速较上月下降0.5个百分点。

6月信贷口径下人民币贷款增加3.05万亿元，超出市场预期（Wind一致预测为2.38万亿元），同比多增2296亿元，或与6月降息、端午假期和暑期旅游推动以及银行年中冲业绩等因素有关。

分部门来看，居民贷款同比多增1157亿元；其中，居民短期贷款同比多增632亿元，或与端午假期以及暑期旅游旺季促进消费需求回暖有关；居民中长期贷款同比多增463亿元，在6月30个大中城市商品房成交面积同比下降33%的情况下，或主要得益于个人经营贷的增加。企业贷款同比多增687亿元；其中，企业短期贷款同比多增543亿元，票据融资同比多减1617亿元，或与监管趋严、票据套利空间收窄有关；企业中长期贷款同比多增1436亿元，已连续11个月带来正面贡献，在投向上或仍以基建、制造业等领域为主。

图1： 月度社会融资数据

虽然季末月信贷投放亮眼，总量和结构均有改善，但政府债为主要拖累，表外融资偏弱。6月直接融资同比少增1.07万亿元，其中，政府债券同比少增1.08万亿元，是6月社融的主要拖累项，或主要源于2022年同期基数偏高；企业债同比多14亿元，融资情况有所改善。6月表外融资同比多减760亿元，其中，未贴现银行承兑汇票同比多减1758亿元，或与监管趋严、票据套利空间收窄有关；委托贷款和信托贷款合计减少210亿元，同比少减998亿元，非标处于改善通道。

6月末，人民币存款余额同比增长11%，增速比上月末低0.6个百分点。6月人民币存款增加3.71万亿元，同比少增1.12万亿元，存款增速放缓，主要源于非金融企业存款同比少增8709亿元和财政存款同比多减6129亿元。居民存款新增2.67万亿元，同比多增1997亿元，或表明居民信心仍有待提振。M1同比增长3.1%，增速较上月末下降1.6个百分点，反映资金活化程度有所下降；M2同比增长11.3%，增速较上月末下降0.3个百分点；M2-M1剪刀差8.2%，较上月末扩大1.3个百分点。

尽管存在银行季末冲量等因素，但6月社融和信贷均超出市场预期，信贷总量和结构改善释放出积极信号，有望提振市场信心。信达证券认为，当前银行所处政策环境较为友好，监管部门引导存款利率下行和延长“金融16条”有关政策期限，有助于呵护银行息差和盈利能力，助力风险平稳化解，未来更多增量政策仍值得期待。

信贷供给边际上升

6月新增社融4.22万亿元，高于3万亿元的预期值，同比少增9726亿元，但较4-5月前两个月显著回升。截至6月末，社融存量为365.45万亿元，同比增长9.32%。信贷是社融高增的主要原因，但社融增速再回落，政府债券受制于基数效应成为拖累因素。

6月社融增量为4.22万亿元，同比少增9859亿元，略好于市场预期，主要是信贷新增规模好于预期的支撑；整体余额同比增速为9%，增速环比下降0.5个百分点。从结构上看，6月社融增量同比少增，主要是政府债券在2022年同期发力的高基数下实现同比少增1.1万亿元的拖累；另外，表外融资规模也同比少增700多亿元，主要是未贴现票据预计受出口因素的影响当月减少690亿元，同比多减1700多亿元，下半年预计在政府债券发力以及信贷平稳的支撑下整体社融增速会有望企稳回升。

6月，新增人民币贷款3.24万亿元，同比多增1825亿元；外币贷款减少191亿元，同比少减100亿元；新增政府债券5388亿元，同比少增1.08万亿元；新增企业债融资2365亿元，同比多增19亿元；新增非金融企业境内股票融资701亿元，同比多增112亿元；表外融资减少692亿元，同比多减760亿元；其中，未贴现的银行承兑汇票减少1347亿元，同比多减1758亿元。

居民部门信贷投放实现改善，企业贷款结构偏优。截至6月末，金融机构贷款余额230.58万亿元，同比增长11.3%，增速略低于5月；金融机构新增人民币贷款3.05万亿元，同比多增2296亿元。6月人民币贷款增加3.05万亿元，实现去年同期高基数下同比多增2296亿元，超出市场预期。

分部门来看，居民部门短期和中长期信贷投放均有改善，预计受益于按揭提前还款减少和消费贷、经营贷投放增加。6月单月，新增居民部门贷款9639亿元，同比多增1157亿元；其中，新增短期贷款4914亿元，同比多增632亿元；新增中长期贷款4630亿元，同比多增463.28亿元。企业部门贷款投放增加，票据冲量减少，结构偏优。6月单月，新增企业部门贷款2.28万亿元，同比多增687亿元。其中，新增短期贷款7449亿元，同比多增543亿元；新增中长期贷款1.59万亿元，同比多增1436亿元；票据融资减少821亿元，同比多减1617亿元。非银机构贷款减少1962亿元，同比多减306亿元。

居民存款再度增长，储蓄意愿仍较强。6月，M1和M2同比增长3.1%和11.3%，M1-M2剪刀差为-8.2%；截至6月末，金融机构人民币存款余额278.62万亿元，同比增长11%，6月单月，新增存款3.71万亿元，同比少增1.12万亿元；其中，新增居民部门存款2.67万亿元，同比多增1997亿元，新增企业部门存款2.06万亿元，同比少增8709亿元，财政存款减少1.05万亿元，同比多减6129亿元，非银存款减少3320亿元，同比少减2195亿元。

从结构来看，居民部门实现同比多增约1200亿元，短期贷款和中长期贷款同比分别多增约600亿元和500亿元，环比5月均有明显的多增，居民短期贷款新增4900多亿元，为年内第二高月份，6月居民中长期贷款略高于2022年同期。企业部门实现同比多增约700亿元，其中，短期贷款和中长期贷款同比分别多增500多亿元、1400多亿元，6月企业短期贷款较5月份有较为明显的恢复，但企业中长期贷款仍有较强的支撑，2022年高基数下仍实现同比多增，规模是5月规模的一倍以上；6月票据减少800多亿元，同比多减1600亿元。

整体来看，6月信贷反映出整体的信贷供给边际上有较为明显的回升，信贷的需求主要来自居民部门的融资需求的边际回升，未来信贷增长的延续性或仍需政策上的支撑。

上半年人民币贷款增加15.73万亿元，同比多增2.02万亿元；其中，住户贷款增加2.8万亿元，企业部门贷款增加12.81万亿元。上半年整体新增信贷规模已经占全年预计新增规模的65%以上，反映出整体信贷靠前发力。后续稳增长政策的陆续出台也有望对下半年的信贷需求形成支撑。

从数据来看，当前宏观经济仍处于弱复苏状态，政策层面需继续发力稳增长、扩内需，银行经营环境面临优化，6月信贷总量超预期，居民部门融资需求边际回升，零售端信贷投放有所改善，银行资产重定价影响预计加速出清。

信贷成社融增长主引擎

值得关注的是，6月社融存量增速环比下降至9%，存款增速同时也回落。6月末，M1、M2同比增速分别为3.1%（环比下降1.6个百分点）、11.3%（环比下降0.3个百分点），M2-M1剪刀差环比上升1.3个百分点，货币流通性有待进一步激活。6月社融增量为4.22万亿元，存款增速为9%（环比下降0.5个百分点），略超市场预期。6月存款同比少增1.12万亿元，增速总体回落；其中，住户存款同比多增1997亿元，企业存款同比少增0.87万亿元，连续4个月同比少增。

6月M2-M1的增速剪刀差走扩至8.2%，环比扩大0.3个百分点，资金活化程度有所下降。M2-M1剪刀差环比有较为明显的走扩，主要是M1增速在2022年高基数下叠加2023年二季度以来整体经济动能较弱背景下持续回落。从存款结构来看，6月新增人民币存款3.71万亿元，同比少增1.12万亿元；其中，居民存款新增2.67万亿元，同比多增2020亿元，主要系季度末银行揽储力度较大；财政存款减少1.05万亿元，同比多减6129亿元，主要系财政支出季节性所致。

6月人民币存款新增3.71万亿元，同比少增1.12万亿元，主要是企业和财政存款分别同比少增约8700亿元、6100亿元的拖累。2023年以来消费的回升以及存款利率的下调等多因素或存款出表有一定程度的影响。

图2： 社会融资分项及金融机构贷款数据

不过，6月信贷边际回暖，主要体现为人民币贷款成为社融增量的主引擎。6月社融新增4.22万亿元，同比少增0.97万亿元。社融总量超预期复苏，人民币贷款为主要支撑。在政策驱动力减弱的背景下，6月人民币贷款（社融口径）同比多增1825亿元，实体融资需求有所修复，亦有季节性因素的影响。从表外三项数据来看，2022年同期低基数下，信托贷款6月单月减少153亿元，同比多增675亿元；未贴现银行承兑汇票同比少增1758亿元。政府债券同比大幅少增1.08万亿元，主要受2022年同期发行高峰、财政支撑相对减弱等影响。在直接融资方面，企业债券单月新增2360亿元，环比5月出现季节性改善，融资水平同比持平。

从信贷角度来看，6月信贷总体修复叠加结构改善，零售端复苏信号显现。6月新增贷款3.05万亿元（金融数据口径），同比多增超2000亿元，环比多增1.69万亿元。具体来看，对公端融资需求回暖明显、居民端略有改善。

在对公端，6月实体短期融资边际修复，中长期贷款为增长主引擎。尽管6月PMI仍位于枯荣线以下，但降息落地与政策引导因素叠加，6月对公中长期贷款同比多增1436亿元，仍为增量信贷的核心支撑。在后续经济预期改善、政策力度加大等因素的驱动下，中长期贷款增速有望保持稳健。表外票据供给减少叠加银行票据冲量意愿降低，票据融资同比少增1617亿元，为对公贷款的主要拖累项。

图3： 金融机构贷款数据—按部门

在居民端，短期贷款、中长期贷款边际修复。受端午小长假、年中消费等因素的影响，6月居民短期贷款同比多增632亿元，居民中长期贷款单月新增4630亿元，二者均为年内次高，居民端信贷改善料主要受降息的影响。