5.5%何以实现

3月5日，第十三届全国人民代表大会第五次会议在北京人民大会堂开幕。国务院总理李克强作政府工作报告，提出了2022年的主要发展目标：国内生产总值（GDP）增长5.5%左右;城镇新增就业1100万人以上，城镇调查失业率全年控制在5.5%以内;居民消费价格涨幅3%左右;居民收入增长与经济增长基本同步。

对内受到需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力的约束，对外则有俄乌冲突和美联储加息的扰动，2022年要想实现5.5%的经济增长目标并不容易。正如李克强总理所说的 “这是高基数上的中高速增长，体现了主动作为，需要付出艰苦努力才能实现”。

全国政协常委、全国政协经济委员会副主任、原中央财经领导小组办公室副主任杨伟民在接受媒体采访时指出，这些目标“体现了把稳增长放在更加突出位置的指导思想。从GDP增长目标看，它既体现了实事求是、求真务实的态度，也体现了一种积极进取的态度”。

2021年四季度GDP同比仅增长4%，5.5%的增长目标“逆势”提升了很多，这需要火力全开的稳增长才能保障顺利实现。外部环境的干扰并非主要矛盾，确保5.5%的目标完成才是当下经济的主要矛盾。一季度已经快过去，留给政策发力的时间已经不多了，政策端需要更为快速有力的行动。

在财政政策上，2022年预算支出规模比2021年扩大2万亿元以上，全年退税减税约2.5万亿元，达到2020年的级别;在货币政策上，强调“扩大新增贷款规模”、“推动金融机构降低实际贷款利率”，未来应该会继续降准降息。

从需求端来看，经济下行最大的压力来自投资。所以2022年要稳增长，首要的任务就是要稳投资，而稳投资的关键又在于稳地产、扩基建。

5.5%的目标并不低，增强市场信心

虽然2021年底的中央经济工作会议已经定调了稳增长，但对2022年经济将稳在何处，市场并没有底。即使是央行已经采取了降准降息的政策，1月社融数据也大幅超预期，但市场的疑虑并没有消除。

一方面，在“房住不炒”的背景下，疫情依然存在反复，市场担心政策上缺乏快速实现宽信用的手段;另一方面，市场还担心，政府很可能制定一个较低的增长目标，这样自然就不需要太大力度的稳增长政策了。

5.5%经济增长目标的树立，有利于增强各方面的信心。目标就是政府对全国人民的承诺，回顾1987年以来，除了1989年、1998年、2014年和2015年外，其他年份的经济增长目标都实现了。

而1989年和1998年都遭遇了特殊的政治与经济事件。2014年的经济增长目标是7.5%左右，实际的完成情况是7.4%;2015年的经济增长目标是7%左右，实际的完成情况是6.9%;两年都是仅比目标中枢低0.1个百分点。

可以这样理解，如果比较顺利的话，2022年的实际GDP增长应该高于5.5%;如果遇到一些困难，根据以往的经验，2022年的实际GDP增长也会守住5.4%的底线。

5.5%的增长目标比2021年下调了0.5个百分点，似乎目标并不高。但我们要知道，在2020年疫情砸出了一个“经济坑”后，2021年在低基数的推动下必然会是高增长，对于2021年定6%的经济增长目标，大家觉得是比较容易实现的。如果剔除掉基数的影响，2021年的两年平均增速只有5.1%，此时提出5.5%的增长目标，是要高于2020-2021年的平均水平的。

此外，华创证券指出，这是过去十年来，增长目标第一次高于上一年四季度经济增速。也就是说从 2012 年经济趋势性回落以来，2022年是第一次“逆势”向上确定经济增长目标——根据国家统计局数据，2021年四季度GDP同比仅增长4%，5.5%的增长目标提升了很多。

为何中央要设定5.5%的经济增长目标呢？这是兼顾了可能性与必要性的综合性结果。

2021年，我们先于全球主要经济体回归了政策的常态化，这就为未来政策留下了空间，使我们有能力实现更高的经济增长。根据央行的数据，2021年末宏观杠杆率为272.5%，比上年末下降7.7个百分点，已经连续5个季度杠杆率下降。中国人民银行副行长刘国强表示，宏观杠杆率下降，为未来货币政策创造了空间，杠杆越低空间越大。

银保监会主席郭树清表示，从2017年到2021年，5年拆解高风险影子银行25万亿元，过去两年就压减11.5万亿元;地方政府隐性债务状况趋于改善，房地产泡沫化金融化势头得到根本扭转。

这也暗示，由于各方面风险已经得到有效控制，未来稳增长政策的顾忌会减小。

达到5.5%的经济增长目标，是实现就业的有力保障。2022年高校毕业生超过1000万人，政府工作报告提出了，2022年城镇新增就业1100万人以上的目标。广发证券认为，1个百分点的GDP增长拉动的城镇新增就业，2018和2019年分别是202万、225万，2020-2021年作为整体是240万，但2021年年四季度已经下降至224万。那么2022年以220万预设就是5.0%，以200万预设就是5.5%。考虑到2020-2021属出口超强年份，就业带动性强，经济增长目标设定5.5%体现了谨慎性以及就业优先。

达到5.5%的经济增长目标，也是实现“十四五”潜在规划目标的基础。中信证券宏观团队认为，按照中央《关于“十四五”规划的说明》，中国有条件在2035年实现经济总量较2020年翻一番，可推算这15年GDP年均增速为4.7%，若各年GDP增速等差递减，则“十四五”期间年均GDP增速为5.4%。2021年GDP的两年平均增速为5.1%，略低于增长中枢水平，2022年需要适度高于增速中枢。

财政政策：扩大支出、减税退税

既然要稳增长，财政政策的发力是必不可少的。但政府工作报告提出2022年财政赤字率为2.8%左右，比上一年下调了0.4个百分点。

回顾2020年，当时的稳增长力度非常大，财政政策发力尤为明显。当年政府工作报告提出的财政赤字率为3.6%，比上一年大幅提升了0.8个百分点。

图1：历年经济增长目标

图2：全国一般公共预算支出增速明显上升

财政赤字率是下降的，如何能保证财政政策的力度呢？

财政部部长刘昆做了详细的解释，“赤字率拟按2.8%左右安排，比2021年预算下降0.4个百分点，资金规模减少2000亿元;但是，通过跨年度调节，仅中央本级财政调入一般预算的资金就达1.267万亿元，这个资金量相当于提高赤字率1个百分点。”

政府工作报告中也提及，“2022年财政收入继续增长，加之特定国有金融机构和专营机构依法上缴近年结存的利润、调入预算稳定调节基金等，支出规模比2021年扩大2万亿元以上。”国盛证券认为，2021年结转结余的规模较高，有近2万亿元，2022年实际支出力度其实很高。

3月8日，央行发布公告称，“按照中央经济工作会议精神和政府工作报告的部署，为增强可用财力，2022年人民银行依法向中央财政上缴结存利润，总额超过1万亿元，主要用于留抵退税和增加对地方转移支付，支持助企纾困、稳就业保民生。”

央行继续指出，人民银行结存利润主要来自过去几年的外汇储备经营收益，不会增加税收或经济主体负担，也不是财政赤字。人民银行依法向中央财政上缴结存利润，不会造成财政向央行透支。结存利润按月均衡上缴，人民银行资产负债表规模保持稳定，体现了货币政策与财政政策的协调联动，共同发力稳定宏观经济大盘。

也就是说，2021年财政上还有不少潜在“余粮”，即使在财政赤字率有所下降的情况下，依然能够保证较大的支出力度，这其实也是我们财政可持续的一种较好体现。

刘昆进一步指出，2022年全国一般公共预算支出安排规模为26.7万亿元，比2021年增加2万亿元以上，增长8.4%。

这一全国一般公共预算支出规模并不少，同比增长8.4%，要明显高于5.5%的GDP增长目标。2021年全国一般公共预算支出规模仅增长1.2%，而2020年则增长5.4%，可见2022年的支出安排力度甚至比2020年还要大。

除了财政支出的扩大，财政收入端还进行大规模的减税退税。政府工作报告指出，“预计全年退税减税约2.5万亿元，其中留抵退税约1.5万亿元，退税资金全部直达企业。”这一减税降费的力度达到了2020年的级别，大幅高于2021年1.1万亿元的规模。

留抵退税，主要退给谁呢？华创证券认为，本次政策要求一是优先安排小微企业，二是重点支持制造业，全面解决制造业、科研和技术服务、生态环保、电力燃气、交通运输行业留抵退税问题。财政部部长刘昆提到“制造业等各行业的退税减税达1万亿元的规模”。

货币政策：继续降准降息

央行掌握着流动性的闸口，一切稳增长要想启动，央行首先得提供充足的流动性。政府工作报告提出，要“加大稳健的货币政策实施力度”，新强调的内容有“扩大新增贷款规模”、“推动金融机构降低实际贷款利率”。2021年全年新增贷款规模仅增长1.6%，这样的信贷增长与经济增速是不匹配的。

在本轮经济下行周期中，央行已经提前进行了降准降息。央行已经于2021年7月和12月分别下调存款准备金率0.5个百分点。1月17日，1年期MLF操作和公开市场逆回购操作的中标利率均下降10个基点至2.85%、2.1%;此外，1年期LPR累计下调了15BP至3.7%，5年期LPR也下调了5BP至4.6%。

1月信贷和社融数据大超预期，在一定程度上体现了央行此前降准降息的一些效果。从总量上看，信贷增速和社融增速已经触底回升。只不过从信贷结构来看，短期信贷较多拉低了总体的一些质量，导致市场对“宽信用”的持续性有所怀疑。

中信证券债券团队认为，历史上提出引导信贷和社融规模合理增长的2012年、2013年、2014年、2018年和2020年，多数年份都有降准操作。当政府工作报告中明确提及降成本，以及降成本并不局限在小微企业的时候，比如2012年、2015年和2020年，货币政策都有降准和降息的操作，且金融机构一般贷款加权平均利率也会有显著的下行。

目前或许仅是货币政策放松的开始。在1月底《证券市场周刊》发起的“远见杯”预测调查显示，机构们对一季度末1年期LPR的预测中值为3.65%，对2022年底1年期LPR的预测中值为3.60%。这意味着，机构们普遍预计3月份央行还会降息5BP，一季度后有望再降息5BP。

稳投资关键在稳地产

2021年三、四季度GDP同比增长仅为4.9%、4%，下行速度非常快。从需求的“三驾马车”看，经济下行的压力主要来自于投资和消费。

2021年下半年固定资产投资同比下滑约1%，增速比2021年上半年大幅下降近14个百分点。拖累投资最严重的是地产，2021年下半年房地产投资同比下滑4.1%，增速比2021年上半年大幅下降19.1个百分点。