企业和居民中长期贷款均缩量

3月11日，央行公布了2022年2月份的金融统计数据：M2同比增长9.2%，增速较1月末下降0.6个百分点;M1同比增长4.7%，增速较1月末提升6.6个百分点;新增人民币贷款1.23万亿元，同比少增1258亿元，同比增速11.4%;社会融资规模新增1.19万亿元，同比少增5315亿元，同比增速为10.2%，较1月末下降0.3个百分点。

与1月相比，2月信贷社融少增，显示需求仍疲弱，稳增长亟待发力。2月社融同比少增5315亿元，不及预期，归因在经济下行压力下，融资需求仍然疲弱。2月社融口径信贷（剔除非银贷款）新增9084亿元，同比少增约3000亿元，是社融的主要拖累项。归因于地产销售的疲软，2月居民中长期贷款减少459亿元，历史上首次负增长，同比少增4572亿元;融资需求趋弱，企业中长期贷款同比少增5948亿元。2月未贴票同比多减4867亿元，主要是春节因素的影响，在2月开票没有显著变化情况下，银行为冲贷款额度加大票据贴现力度。2月未贴票和票据贴现合计净减少1176亿元，同比持平。

1月较好的金融数据让市场期待稳增长政策的落地，但稳增长并非一蹴而就，社融表现反复不改稳增长政策目标。参考2019年，当前还处于宽信用、稳增长初期。2019年社融增速同样出现反复，2月社融增速下行，企业中长期贷款同比少增。而2022年前两个月，信贷、社融累计同比多增2700亿元、4499亿元，显示宽信用已在发力，后续期待更多稳增长政策的落地。

信贷结构问题待解

春节效应使得2月份信贷投放“前低后高”，预估国有大行发挥“头雁效应”，中小银行较为疲软。从总量看，2月份新增人民币贷款1.23万亿元，同比少增1258亿元，1-2月份合计新增5.21万亿元，同比多增2700亿元。

图1：金融机构贷款余额（亿元）

图2：金融机构贷款余额增速（%）

从投放节奏上看，2月份信贷投放呈现“前低后高”的特点。一般而言，春节期间会产生较强的信贷摊还特征，“年终奖效应”也会推动居民端阶段性降杠杆。春节后，因生产复工尚未恢复，正月十五之前往往新发企业贷款增长缓慢，“春节效应”会导致信贷出现较大幅度负增长。

2022年农历春节为2月1日，春节因素对于新发放贷款的扰动会延续至2月20日左右，导致全月呈现“前低后高”的特点。预估上半月部分银行新增人民币贷款维持负增长态势，对公流贷摊还压力较大、零售业务主导的“春节效应”更显著，会造成银行资产负债表的缩表。临近月末，信贷冲量较为明显，票据贴现利率再现零利率，不排除央行进行狭义信贷指导，特别是2月最后一个工作日，部分银行信贷增长规模较大。

从投放主体上看，预计政策性银行和国有大行继续发挥“头雁效应”。2月份信贷投放依然延续了1月份的机构分化特点，即表现为政策性银行和大型银行信贷投放景气度相对更高，2月份实现了同比多增，但幅度较1月份依然明显缩小。近期，国有大行发布了关于服务实体经济的公告，年初以来，银行在各项经营指标、存贷款等业务增长方面优于同期，实现了良好开局。

而中小银行信贷投放依然偏弱。2月份中小银行信贷投放节奏明显放缓，呈现“总量偏弱、结构欠佳”特点，票据贴现+非银贷款增长较为显著。同时，中小银行信贷投放也面临一定约束，表现为：一方面，年初以来货币金融环境较为宽松，信贷投放力度较大，但信贷资金流向居民和企业之后，部分资金会用来购买理财和定期存款，而非用于生产经营或固定资产投资。在票据“零利率”行情下，不排除出现资金空转和套利情况。另一方面，目前仍处于宽信用早期，融资需求以大型企业为主，国有大行信贷投放景气度较好。而中小银行在服务大企业上能力不足、定价偏高，成本收益倒挂，导致信贷投放明显弱于国有大行，特别是在优质企业的贷款定价方面并不具备优势。

江浙地区优质城农商行信贷投放景气度较高，项目储备比较好，年初以来投放“供需两旺”，且部分银行出现了贷款额度无法满足实际贷款需求的情况，增量基本同比多增。根据常熟银行披露的2022年1-2月份经营数据，2022年1-2月，常熟银行新增人民币贷款约95亿元，较2021年一季度已多增约17亿元，预计其他江浙地区优质城商行、农商行信贷投放景气度也较高。

非江浙地区城农商行基本延续了2021年11月份以来的疲软情况，这类银行客群基础较为薄弱，对公多以弱资质企业为主，受外部环境扰动大，项目储备并不理想，信贷投放基本同比少增，部分欠发达地区城商行2月份新增人民币贷款同比或出现较大降幅。

尽管1月份新增信贷近4万亿元，但结构表现不佳，如对公短贷+票据新增近1.2万亿元，同比多增超过7000亿元。从2月份情况看，信贷结构问题依然突出，主要表现为以下三个方面：

一是短贷冲量可能存在信贷虚增。2月对公短贷+票据+非银贷款新增8953亿元，同比多增超过8000亿元。剔除春节错位因素后，1-2月份三者合计新增1.94万亿元，同比多增1.62万亿元，增量占比约37.28%，同比提升超过30个百分点。一般而言，银行信贷投放若表内冲量，则表外收缩（2月份未贴现票据新增规模-4228亿元，同比多减4867亿元），若非银冲量，则社融口径下一般性贷款收缩，这两种现象在2月份同时得到体现。这反映出实体经济特别是中小企业融资需求较为疲软，信贷投放“资产荒”压力较大。

二是对公中长期贷款具有较强的政策驱动效应，市场化需求较弱。2月份对公中长期贷款新增5052亿元，同比少增近一半，1-2月份合计新增约2.6万亿元，同比少增超过5000亿元，反映出企业资本类开支活跃度依然较低。根据光大证券的推测，年初以来新增的对公中长期贷款，可能并非完全是市场化的实物工作量项目形成的，而受政策性推动影响较大，但这会导致整体资本投入产出比的下降。受房地产市场信用违约事件影响，地产企业拿地意愿显著下降，地方政府的土地收入承压，银行发放的对公中长期贷款中，部分资金投向城投平台或地方性国有房企，用于偿还企业债务，支付上下游供应链企业的货款和为地方政府提供资金支持，使得出现较多的银政投放。

三是按揭需求走弱态势进一步加深，定价仍有大幅下行空间。2月份居民中长期贷款新增-459亿元，同比少增超过4500亿元。1-2月份合计新增6965亿元，同比少增6596亿元。这反映出房地产销售持续下滑态势下，按揭需求依然较弱，居民持币观望情绪浓厚。同时，2022年农历春节假期处于1月末至2月初，考虑到前期销售不佳，以及春节期间的按揭贷款摊还压力，2月份按揭贷款呈现出增量萎缩态势也在情理之中。

目前，监管对房地产维稳政策进入需求侧，部分城市已推出政策包括但不限于按揭利率、首套认定标准、首付比例等，预计近期在需求侧会有持续的刺激性举措，用以稳定住房销售。我们判断，在供求压力下，后续按揭贷款利率仍有大幅下行空间，通过定价端的进一步松绑，刺激居民购房需求升温，进而起到稳定房地产市场销售的作用。在此过程中，企业杠杆率将向居民端迁徙，为房地产业建立良性循环争取时间。

信贷需求转弱

社融数据总量不及预期，贷款需求转弱。2月信贷数据走弱主要受实体经济信贷需求恢复不足影响，人民币贷款余额增速连续7个月回落，居民中长期贷款2月减少459亿元，为数据统计以来首次负增长，主要受居民按揭贷款需求下滑影响，同时局部地区疫情爆发，影响个体经营贷款需求。企业中长期融资需求较弱，虽然房地产政策企稳、货币政策流动性偏松，但居民、企业同时需求收缩，宽信用传导尚未取得明显效果。负债端来看，存款余额增速环比提高0.6个百分点，但呈现结构性分化，居民存款大幅减少，企业、财政和金融机构存款环比改善。

后续来看，需关注宽货币传导效果及信贷需求修复进程。政府工作报告提出GDP增长5.5%的目标，稳增长政策逐步落地，加强对新市民的金融供给，针对保障性租赁住房融资需求提供金融服务，高质量扩大金融供给。长期仍需关注房地产宽松政策落地实施以及货币、财政政策稳增长的效果。随着政策的逐步落地，将逐步改善悲观预期，带动中长期信贷需求修复，宽货币逐步传导至实体经济，带来信贷总量的提升。

2月信贷投放偏弱，从新增贷款同比少增显示出当前实体信贷需求不足，未来仍需政策激发实体投资消费需求。分期限来看，短贷和票据融资稳增长，中长期贷款新增不足。 短期贷款及票据融资新增录得4252亿元，同比增长6301亿元，环比减少8642 亿元，其中票据融资新增3052亿元，同比增长4907亿元，环比增加1264亿元;中长期贷款新增 4593亿元，环比减少23831亿元，同比继续少增，较2021年同期减少10520 亿元。中长贷单月新增量为疫情以来较低水平，仅超2020年2月中长期贷款新增量。银行在1月发力投放贷款后，面临短期实体的需求不足，预期后续稳增长政策陆续发布，有望提振实体投资消费热情，从而促进信贷加速增长。

图3：金融机构累计新增人民币贷款（亿元）

图4：金融机构单月新增人民币贷款（亿元）

分贷款主体看，住户贷款需求疲弱，企业贷小幅增长。2月份，住户贷款录得新增-3369亿元，较2021年同期少增4790亿元，环比少增11799亿元，其中新增短期贷款录得-2911亿元，同比减少220亿元，环比减少3917亿元，即使在春节刺激下，居民消费动能仍然不足;中长期贷款新增-459亿元，继2009年以来首次为负，较2021年同期减少 4572亿元，环比减少7883亿元。房地产行业的调整影响居民购房预期，整体销售低迷，各地发布的房地产政策或将边际改善市场需求，未来中长期贷款增长情况仍需观察。

2月份，新增企（事）业单位贷款12400亿元，环比少增21200亿元，同比多增400亿元;其中，新增短期贷款录得4111亿元，同比多增1614亿元，环比少增5989亿元;中长期贷款新增5052亿元，环比少增15948亿元，较2021年同期少增5948 亿元。新增企业中长贷在1月同比转正后，再次同比负增长，表明前期为储备项目的加速投放，当前实体经济的信贷需求仍未恢复。未来伴随各项稳增长政策的落地，企业投资意愿逐步增强，可以带动信贷规模稳步增长。非银机构贷款新增录得1790亿元，同比增长1610亿元，环比增长3207亿元。

截至2月末，人民币存款余额为238.61万亿元，同比增长9.8%，增速较上月末高0.6个百分点， 比上年同期低0.6个百分点。2月份，人民币存款增加2.54万亿元，同比多增1.39万亿元。分部门看，居民存款减少，财政非银多增。住户新增存款录得-2923亿元，同比减少35523亿元，环比减少57023亿元;企业新增存款录得1389亿元，同比增加 25589亿元，环比增加15389亿元，企业存款受春节错峰的影响出现同比高增长。新增财政存款录得6002亿元，同比增加14481亿元，环比增加153亿元。非银金融机构存款新增录得13900亿元，同比减少2200亿元，环比增加15736亿元。