超预期宽信用政策稳信贷

2022年中期以来，政策性开发性金融工具、专项债结余、设备类再贷款、PSL和信贷支持等稳信用政策频出，通过对这些政策和工具进行简单的梳理和分析可得出一个基本判断：四季度宽信用力度大概率超预期。

梳理近期宽信用政策主要有以下三个方面：第一，政策性开发性金融工具和专项债均主要投向重大基建项目，解决项目资本金问题，有较大撬动作用，测算拉动投资或超过6万亿元;第二，参考浙江省发改委数据测算，设备更新再贷款或带动信贷需求达万亿元;第三，信贷支持主要发挥政策性银行信贷带动作用，促进基建项目融资配套，强化房地产信贷投放，结构导向性强。

简单测算可知，政策性开发性金融工具拉动投资超6万亿元，叠加设备更新再贷款拉动信贷超万亿元，合计或超过7万亿元。考虑到项目资本金一般要求三成以上，如这些项目中60%资金来自信贷，那么带动信贷需求可能增加4.6万亿元。三季度新增企业中长期贷款2.43万亿元，四季度企业中长期贷款或仍可期待。虽然这些政策工具和信贷可能与以往专项债、基建等项目重叠，但仍可见下半年宽信用力度之大。

下半年尤其是四季度，随着多种政策工具和举措共同发力，政策举措力度大，经济、房地产持续修复可期，支持银行股预期修正和股价修复。

政策工具贷款带动作用

政策性开发性金融工具和部分专项债主要投向项目资本金，有较高的撬动效应，主要解决基础设施重大项目资本金问题;设备更新再贷款工具、PSL等主要是作为负债端资金来源的支持，设备更新再贷款支持设备更新贷款，PSL和政策性金融债共同支持政策性金融工具和信贷投放等;在信贷投放方面，发挥政策性银行信贷带动作用，强化房地产信贷投放。

政策性开发性金融工具通过保证项目资本金的方式，可能撬动投资超过6万亿元。目前，政策性金融工具6000亿元已经完成，参考此前央行和国新办给出项目平均参与比例和投资拉动情况，测算拉动投资或超过6万亿元。专项债结余5000亿元10月底投放完成，测算拉动投资9000亿元至1万亿元。政策性金融工具和专项债主要投向均为基建，金融工具或支持专项债项目投放，项目重合或较高，共同拉动效应不应加总，而按政策性开发性金融工具拉动测算约为超6万亿元投资。

设备类再贷款实际投放可能远高于2000亿元，或超过万亿元。项目设备更新类再贷款将带动相关贷款的投放，主要在四季度贡献，发改委等支持下信贷需求或超万亿元，我们认为，设备更新类再贷款支持的项目与基建项目重合度不高，与政策性金融工具合计带动投资7万亿元。

发挥政策性银行贷款带动作用，国有大行强化房地产贷款投放。8000亿元政策性银行新增信贷额度，或主要用于基建项目的配套，政策性信贷投放有利于促进商业银行信贷积极性。2000亿元保交楼借款是存量额度，政策性银行对负债资金来源的支持，对于房地产融资增量意义大。监管要求国有大行四季度新增6000亿元的房地产信贷融资，并未明确是否为增量额度，考虑到前期新增房地产融资极低，对房地产实际增量意义较大。

具体来看，政策性开发性金融工具投放已超6000亿元，其旨在解决资本金问题，可能撬动投资6万亿元。政策性开发性金融工具采用基金模式，主要为项目提供资本金。

一般而言，政策性开发性金融工具通过国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行三家政策性银行设立专门的基础设施基金公司，国开行设立国开基础设施投资基金、农发行设立农发基础设施基金，中国进出口银行设立进银基础设施基金，通过股权投资、股东借款等方式投放基金。

参考此前央行就政策性开发性金融工具表述，政策性开发性金融工具资金来源方面或主要是人民银行牵头政策性金融债等，9月PSL新增或主要用于支持政策性开发性金融工具及相关基建项目;中央财政按实际股权投资额予以适当贴息，贴息期限两年;项目由发改委会同各地方、中央有关部门和中央企业形成足够多的备选项目清单，政策性银行按市场化原则自主选择投资。

政策性金融工具主要投向是基建重大项目等相关的投资，及其他地方政府专项债投向的项目。

7月初，央行对政策性金融工具投放领域已经给予明确回答：第一，中央财经委员会第十一次会议明确的五大基础设施重点领域，包括交通水利能源等网络型基础设施、信息科技物流等产业升级基础设施、地下管廊等城市基础设施、高标准农田等农业农村基础设施、国家安全基础设施等;第二，重大科技创新等领域;第三、其他可由地方政府专项债券投资的项目。其后，7月底，国常会再明确支持的项目要符合“十四五”等规划，主要投向交通、能源、物流、农业农村等基础设施和新型基础设施，并强调资金运用限制，不得用于土地储备和弥补地方财政收支缺口等。8月底，国常会再次强调：第一，扩大项目支持范围，新增上半年开工项目，对之前符合条件但因额度限制未投放项目自动纳入支持;第二，扩大支持领域，纳入老旧小区改造、省级高速公路等。

带动投资约6万亿元

目前来看，政策性开发性金融工具投放或已经超过6000亿元，并可能根据情况有所增加。从投放节奏看，第一批3000亿元在6月底设立，8月完成，第二批3000亿元8月底设立，9月完成，并可能根据情况有所增加，参考10月12日农发行报道消息，三家政策性银行投放已将超过6000亿元。

从具体时间和投放机构看，6月29日，国常会明确设立政策性开发性金融工具，首批额度为3000亿元，其中，国开行2100亿元、农发行900亿元，在 8月27日已完成全部额度投放。8月24日，补充3000亿元额度，国开行1500亿元、农发行1000亿元、进出口银行500亿元，9月底基本完成。截至10月12日，农发行已完成2459亿元政策性开发性金融工具投放，三家政策性银行合计投放超过6000亿元。

随着政策性金融工具6000亿元已全部完成，通过简单测算可知，政策性金融工具总体上可能撬动投资达到或超过6万亿元。参考此前的报道，政策性开发性金融工具按照金融工具占项目资本金比重不超过50%，按此金融工具占每个项目总投资比重或一般不超过15%，央行亦指出基建项目政策性金融工具占每个项目总投资比重不会超过10%。9月16日，国新办举行8月份国民经济运行情况新闻发布会，强调政策性开发性金融工具的投资撬动作用，首批3000亿元支持了900多个投资项目，项目计划总投资超过3万亿元，撬动比例可能超过10倍。按此比例测算，6000亿元政策性金融工具带动投资在6万亿元以上。

专项债结余5000亿元10月底前发行完成，带动投资可能达到9000亿元至1万亿元。8月24日，国常会提出依法用好5000多亿元专项债地方结存限额，10月底前发行完毕。9月5日，国务院政策例行吹风会明确专项债务结存限额定义，明确重点支持交通基础设施、能源、农林水利、生态环保、社会事业、城乡冷链等物流基础设施，市政和产业园区基础设施，国家重大战略项目、保障性安居工程，以及新能源项目和新型基础设施项目建设。专项债作为资本金使用范围目前扩围至铁路、收费公路、干线机场、内河航电枢纽和港口、城市停车场、天然气管网和储气 设施、城乡电网、水利、城镇污水垃圾处理、供水等十大领域。财政部也表示将积极研究适当扩大专项债券资金投向领域和扩大专项债券用作项目资本金的范围，更好发挥专项债券拉动有效投资的作用。9月底，稳经济大盘四季度工作会议，提到依法依规提前下达2023年专项债部分限额。

2020年专项债作项目资本金比例提高至25%，假设在全部专项债中可做资本金的比例 20%-25%，专项债资本金在项目中占比20%，那么，5000亿元专项债可能支持规模在9000亿元至1万亿元。当然从投向领域看，专项债可能与政策性金融工具重叠程度较高，政策性金融工具或对专项债项目形成积极支撑。

设备类再贷款实际投放可能远高于2000亿元，发改委等项目对信贷需求支持或达到1万亿元。设备更新再贷款工具是信贷投放对负债和资金来源的支持，意在拉动设备更新贷款，从而拉动制造业需求。

9月13日，国常会提出，四季度对制造业等行业和领域的更新改造设备予以专项再贷款支持，支持全国性商业银行以不高于3.2%的利率积极投放中长期贷款，人民银行按贷款本金的100%对商业银行予以专项再贷款支持，额度在2000亿元以上，期限1年，可展期两次。

图1：10月份以来，央行回笼资金

图2：利率走廊

9月28日，央行明确设立设备更新再贷款，并进一步明确利率为1.75%，发放对象包括国开行、政策性银行、国有大行、邮储银行、股份制银行等21家金融机构。设备更新再贷款工具主要支持领域包括教育、卫生健康、文旅体育、实训基地、充电桩、城市地下综合管廊、新型基础设施、产业数字化转型、重点领域节能降碳改造升级、废旧家电回收等10个领域设备购置与更新改造。

设备类再贷款实际投放可能远高于2000亿元，发改委等项目对信贷需求支持或达到1万亿元。9月各地召开会议积极推进设备更新贷款项目落地。10月12日，浙江省发改委公告，设备更新类投放项目初见成效，省内项目733个项目推送给银行，贷款需求568.3亿元，总投资2423.57亿元，并指出当前已经进入以人行杭州中心支行和21家银行为主的贷款投放阶段。

参考浙江省信贷需求和投资撬动，结合浙江省在全国信贷占比约8%-9%左右，如果按照浙江省目前的信贷需求和投资带动进度，都能得到人民银行审批通过，全国信贷需求为6314亿元。如果浙江省项目推进最终1000亿元，都能得到人民银行审批通过，全国项目推进信贷需求可能超过1.1万亿元。如果经济更发达的地区承担更多稳增长责任，我们假定其贡献超过信贷全国占比1倍，那么信贷需求带动在3000亿-5500亿元。

总体来看，对实体经济的信贷支持，主要体现为发挥政策性银行的贷款带动作用，并强化房地产贷款投放。这种带动作用主要体现在以下三个方面：

第一，政策性银行新增信贷额度8000亿元。信贷额度优先用于支持网络型基础设施建设、产业升级基础设施建设、城市基础设施建设、农业农村基础设施建设等重点建设领域，预计与专项债和政策性金融工具等互相配套。从6-8月央行统计公布数据上看，通过中资大型银行和中资四大行数据推测，从5月开始，政策银行投放持续强化发力，6月政策性银行新增8000亿元信贷额度，预计这些额度也会在这一过程中持续释放。政策性银行信贷的投放，有利于带动商业银行贷款投放的积极性。

第二，2000亿元保交楼专项借款主要在政策性银行的存量额度中安排，或并不形成增量信贷，但保交房对房地产形成绝对增量，对建筑和销售仍将形成积极拉动。

第三，据报道，监管要求六大国有大行年内争取完成房地产信贷融资6000亿元，虽然融资并未明确是否是增量额度，但考虑到2022年房地产企业融资情况，此举必将对房地产融资形成绝对增量。

四季度稳信贷可期

10月16日，五大国有大行集体披露三季度信贷投放情况，合计新增一般贷款2.3万亿元，占全行业的53%，凸显信贷“头雁”作用;从行业投向来看，制造业、基建、绿色、普惠等领域投放强度显著提升。

政策性开放性金融工具在完成6000亿元投放基础上再加量;设备更新改造专项再贷款加速落地，重点支持卫生健康、教育等领域，光大证券认为最终投放超2000亿元概率较大，不排除超预期可能，四季度信贷投放具有较强支撑。

近期，成都银行、常熟银行发布三季度业绩快报，盈利增速分别为31.6%、25.2%。展望上市银行三季报，扩表动能仍强、息差压力趋缓、盈利增速可期。10月23日起，上市银行将密集发布三季报，初步预判如下：1.信贷投放维持较高强度，支撑上市银行维持较大扩表强度;2.三季度上市银行息差收压力季环比收窄，四季度或有望走平;3.资产质量整体保持稳健;4.三季度营收增速或较二季度下降1到2个百分点左右，但部分优质区域银行仍有望维持20%以上的高盈利增速。