地产后周期复苏

3月15日，国家统计局公布数据显示，2021年1-2月，全国商品房销售面积17363万平方米，同比增长104.9%，商品房销售额19151亿元，同比增长133.4%。全国房地产开发投资13986亿元，同比增长38.3%。对于1.9万亿元的商品房销售额，业内人士认为创下了历史最火热开局。

在火爆销售数据的刺激下，3月16日，地产指数大涨3.54%，年内以来涨幅超过6%，领先沪深300约9个百分点。

事实上，随着地产销售的复苏，地产后周期行业也随之再现繁荣。建材方面，2021年1-2月，水泥产量2.4亿吨，同比增长61.1%，较2019年同期增长13.9%，价格端，据数字水泥网，华东的水泥熟料价格经多轮提涨后已累计涨价60元/吨;据卓创资讯，1-2月平板玻璃产量1.6亿重箱，同比增长9.3%，较2019年同期增长13.1%，价格端，前2个月5mm白玻璃均价同比2019年同期具有明显提升。

家电方面，根据奥维数据，2021年1-2月，线上厨电套餐（烟灶）、烟机、燃气灶销售额同比分别增长65.7%、75.4%、55.8%，即使相较于未受疫情影响的2019年同期，同比增速也分别达到24.7%、39.2%、45.0%。

另外，随着住宅竣工的不断回暖，定制家居企业2021年一季度订单不仅延续了2020年高速增长趋势，且环比再次提升。根据产业调研，部分定制家居龙头2021年1-2月累计接单额均实现成倍式增长，较2019年同期也实现了翻倍增长。

招商证券表示，房地产具有较强的周期属性，一个完整的地产周期包括地产销售-新开工-施工-竣工。2016年中期中国商品房销售达到新一轮峰值，2019年中期竣工回暖，在2020年受疫情影响竣工中断的背景下，2021年预计国内竣工周期将更加强烈。此外2020年下半年，美国新建住房销售开始回暖，2021年预计迎来中美地产竣工周期的共振，地产后周期的相关领域将迎来景气上行。

广发证券也表示，站在2021年自上而下角度来看，地产后周期景气度将具备超预期可能。一是2020年竣工家装需求受疫情防控影响，被抑制推迟，而2020年房地产销售面积继续超预期，在高基数基础上继续正增长，销售竣工剪刀差继续扩大，2021年大概率竣工回升、弹性也较大;二是“两会”对2021年“旧改”提出了较高增长目标——新开工5.3万个，而2020年则完成了4万个，将带动相应消费建材存量需求上升。

中美地产周期

房地产具有较强的周期属性，一个完整的地产周期包括地产销售-新开工-施工-竣工。以商品房销售面积作为观测指标中国大约每3-5年有一轮地产周期，每一轮地产周期中从房地产新开工，施工到竣工大概是两年半，2014年之后竣工周期相对滞后，大概在3年左右。

招商证券以地产销售作为起点，使用商品房销售面积累计同比作为衡量指标，认为1998年以来中国地产行业基本经历了六轮短周期，分别在1998年、2003年、2007年、2009年、2013年以及2016年商品房销售面积累计同比增速达到区间高点。

1998年：为应对亚洲金融危机，中央实施住房制度改革，国务院发布《国务院关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》，停止住房实物分配，全面实行住房分配货币化，开启了中国商品房市场。在人口红利、政策红利的共同推动下，新一轮的房地产周期开启，1998年8月，商品房销售面积累计同比到达52%的高点，随后房屋新开工面积同比增速在1999年2月达到75.4%的高点，竣工面积累计同比增速达到60.4%。

2003年：国家将房地产作为支柱产业，1998年至2002年中国GDP以7.1%-9.5%的增速稳步增长，2003年中央进一步深化住房制度改革，同时对土地市场进行集中整顿，规范土地供给制度。此阶段货币供给偏中性，房地产行业政策宽松，土地市场供给制度逐渐规范，房价不断攀升，房屋销售面积平稳增长。到2003年2月，房屋销售面积累计同比到达高点68.9%，同月的房屋竣工面积累计同比高达74.8%。

2007年：中国宏观经济处于高增速阶段，2007年GDP增速高达14.2%，房地产市场过热苗头初现，为了缓解产能过剩和通胀压力，中国此阶段货币政策由“稳健”转向“从紧”，但2007年仍有大量地王涌现。自2006年2月到2007年9月，总体上房屋销售面积累计同比增速持续上升，由7.8%上升至32.1%，房屋新开工面积累计同比在2007年11月达到此阶段的高点22.9%，2008年2月份，房屋竣工面积同比增速达到31.6%。

2009年：全球金融危机之后，中央政府启动了“四万亿”刺激计划，叠加当时极度宽松的货币和财政政策，市场流动性充裕，大量的资金流入楼市，到2009年11月，商品房销售面积累计同比增速达到53%的高点，也是2003年之后达到的最大值。随后房屋新开工面积累计同比增速触底回升，2010年5月份房屋新开工面积达到72.4%。两年之后的2012年2月份房地产竣工面积累计同比增速达到45.2%，达到这一轮竣工周期的高点。

2013年：欧债危机影响下，中国出口受限，经济增速放缓，政府宏观调控转向分类调控，提升地方政府自主权，不同城市间房市分化凸显，同时调控政策强调稳房价、保民生，重点建设保障性住房，以对冲宏观经济对房地产市场的冲击。经过了2012年2月到2012年10月的长时间负增长后，房屋销售面积累计同比增速触底反弹，于2013年2月飙升至49.5%，同时房屋竣工面积同比增速也到达2012年4月以来的峰值34%。

2016年：随着社会主义市场经济转型，中国经济进入“新常态”阶段，推动供给侧改革成为宏观调控主线，政府以“房住不炒、因城施策”为基调，实施精准调控，去房地产的高库存效果显著。经历2014年以来房屋销售下跌同比转负后，前期房屋消费需求在2016年得以释放，房屋销售面积累计同比增速自2015年6月实现转正后，于2016年4月升至高点36.5%，同月房屋新开工面积累计同比增速达到21.4%，房屋竣工面积同比增速在2016年上半年一直维持在20%以上。

同样，中信期货以销售面积的累计同比增速来划分，2006年以来，中国共经历了四轮地产短周期，分别是2006.2-2008.12（34个月），2009.1-2012.3（38个月），2012.4-2015.2（34个月）以及2015.3至今。

多位学者通过对美国房地产周期进行的详实研究，指出美国房地产存在18年左右的中长周期。招商证券结合已有文献，采用美国新建住房销售情况将美国地产周期划分为四个阶段。

1973-1978年为第一轮地产周期：这一轮周期中1973年四季度至1975年三季度为地产下行周期，1975年三季度至1978年底为地产上行周期。1970年石油危机叠加经济危机，美国出现较为严重的滞涨，美国新建房屋销售套数同比增速在1971年底达到35.26%的小高峰后开始迅速收窄。随后在住房需求减少、货币政策收紧的背景下，1974年底新建房屋套数同比下跌18.14%至519千套。1975年福特政府开始采取措施刺激美国私人和企业投资，美国经济从滞涨中缓慢复苏，新房销售套数同比于1975年底转正，并于1977年同比增长26.78%至819千套，达到第一轮地产上行周期的高点。

1978-1986年为第二轮地产周期：1979-1982年资本主义社会基本矛盾激化带来周期性世界经济危机，基于此美国采取“单一规则”货币政策。在此背景下，美国新房年销售套数由1978年的817千套下降至1982年的412千套，降幅达到49.57%。1981年里根上台后施行系列措施，美国经济在1983年迎来小高峰，当年新房销售套数同比增加51.21%至623千套，为1973年来同比上涨最快的一年。此轮上涨持续到1986年。

1987-2005年为第三轮地产周期：由于消费者信心下降以及美国银行体系引起的信用危机，1990-1991年美国经济再次陷入衰退危机，经济衰退导致新建房屋年销售套数从1987年的671千套下降至1991年的509千套。随后伴随着经济结构的调整，美国进入“新经济”时期，1991年美国开始了长达120多个月经济增长。1992年美国新房销售套数开始持续上涨，这种上涨的趋势一直到了2005年达到历史最高峰，2005年新建房屋销售套数为1283千套，同比上涨6.65%。

2006-2020年为第四轮地产周期：2001-2003年的短短两年时间里，美联储不断大幅调整利率，叠加当时美国政府设立联邦住宅贷款抵押公司和联邦国民抵押贷款协会，刺激房地产信贷业务迅速增长，导致房地产泡沫的大量累积，最终楼市泡沫破灭，造成了2008年以来的次贷危机。美国新建住房年销售套数从2006年的1051千套下降至2011年的306千套，下降近70.89%，尤其2008年同比跌幅扩大至37.5%，为1973年以来的最底谷。次贷危机后，美国通过出台《多德-弗兰克法案》等措施，加强了对信贷机构和抵押贷款的监管，此后2012年开始美国房屋年销售套数从368千套上涨至2020年的811千套，此轮上行周期还未见顶。

图1：中国的几轮房地产周期

图2：美国的几轮房地产周期

地产后周期产业链

地产后周期又称竣工周期，即处于一轮地产短周期的最末端。竣工产业链涉及建材、装修、家电、家具等行业。招商证券根据施工的进度可以将地产后周期划分为三个阶段。

第一阶段为竣工前期：主体建筑封顶之后，开始砌体、抹灰、门窗和电梯的安装。产业链上主要用到电梯、玻璃、铝材、建筑外管材等，此时主要驱动的中信行业包括以电梯为代表的工程机械Ⅱ、以玻璃水泥为代表的结构材料、以板材为代表的普钢、以陶瓷为代表的装饰材料和塑料制品等。

第二阶段为室内硬装：对于多数非精装房，在房屋交付之后，即进入到室内装修阶段。主要涉及水电安装工程、木工工程、泥瓦油漆工程，以及厨电的安装等。这一阶段主要受益的领域有陶瓷等装饰材料、木材、厨电等。

第三阶段为软装阶段：这一阶段主要是家具、家电等的配置。主要对家电、棉纺制品、非棉纺制品、印染等纺织制造以及以家纺为代表的品牌服饰的需求有较大幅度的提升。同时对产业链上游的铜、铝、苯乙烯、PTA、聚酯等原材料带来较大的推动作用。

自1998年房改以来，中国房地产历经20年长牛市，伴随城镇化率由34.78%大幅提升至2019年的60.60%，住宅商品房销售面积由1999年的1.3亿平米增长至2020年17.6亿平方米，房地产市场的发展也带来了后周期行业的需求增长，家电、家具等地产后周期消费品的需求持续提升，行业经历高速扩容发展。以空调为例，行业产量由1985年的12.35万台提升至2019年2.19亿台，产能实现飞跃式增长。1999-2019年，20年CAGR达15%，实现了长期持续快速发展。