消费回暖

岁末将至，新能源赛道遭寒流突袭，股价出现大幅调整，而大消费板块则持续走强，回暖迹象显现。

即将过去的2021年对于消费行业来说是比较困难的一年，成本端的大幅上升，疫情带来的社交距离缩短、收入下降以及供应链的负面影响等，使得消费绝大多数子板块受损严重。年初以来，消费行业各板块股价调整较大。

站在当前时点，国金证券认为2022年消费各环节有望边际改善：首先，根据宏观对大宗商品价格回落及高基数影响预期，PPI-CPI剪刀差有望收敛，前期受原材料涨价影响的大众消费品基本面将得到改善。其次，供应链的理顺有利于前期受缺芯、运力紧张影响的消费品的生产和销售恢复，同时制造业端的恢复也有利于中低收入人群收入及消费意愿的提高。再次，疫情随着疫苗、中和抗体等推进，将有望越来越可控，出行和社交将有一定程度的恢复，服务类消费向上改善大于向下。另外，在经济稳增长及共富背景下，消费扶持相关政策可以期待。

国盛证券也表示，中央经济工作会议定调更加积极，“稳”将成为贯穿2022年宏观调控的主脉络。在当前更加注重高质量发展的基调下，促进消费持续恢复仍会是本轮稳增长的主要抓手，新能源汽车、智能家电下乡行动有望进一步推进，减税降费等制度性红利仍会延续，对应着食品饮料、汽车等消费行业超额收益显著，且行情持续性较好。

弱势增长

国家统计局公布的数据显示，2021年11月社会消费品零售总额达41043亿元，同比增长3.9%，低于4.7%的市场一致预期，增速较上月下滑1.0个百分点，主要受疫情多点散发等因素影响;两年平均增速为4.4%，下滑0.2个百分点。除汽车以外的消费品零售额达37266亿元，同比增长5.4%，增速较上月下滑1.3个百分点。剔除价格因素，11月实际社零同比增速为0.5%，较上月下降1.4个百分点。

分品类看，必选消费品增速环比提升，粮油、食品类，日用品类商品零售额同比分别增长14.8%、8.6%，比上月分别快4.9、5.1个百分点，或与CPI上行相关，11月份CPI、食品CPI增速环比提升0.8、4个百分点;可选消费品类中，化妆品类、黄金珠宝类零售额同比分别增长8.2%、5.7%，两年平均分别增长19.6%、14.9%，两年平均增速较上月分别加快7.0、0.2个百分点，服装纺织、通讯类同比分别变动-0.5%、0.3%，两年平均增速较上月均有所收窄;地产相关品类中，家电类、家具类同比分别增长6.6%、6.1%，增速环比变动-2.9、3.7个百分点。

招商银行研究院认为，受收入修复缓慢、新冠疫情零星散发以及“双减”政策冲击的拖累，2021年中国消费增速持续低于市场预期，甚至在年中一度大幅下滑。

首先，居民、政府和企业部门收入恢复均不理想。在居民部门，疫情不断反复使得居民收入不确定性上升，并呈现行业间和收入水平间的K型分化，导致消费修复乏力。2020年行业间收入增速差值近12pct，高于历史均值5.3pct。

在政府部门，房地产进入下行期导致政府土地出让收入承压，叠加政府大幅压缩“三公”经费及非必要支出，限制政府消费支出。2021年土地市场由热急转冷，1-10月土地出让收入增速仅为6.1%，远低于过去一轮周期（2015-2019年）的平均增速21.3%，土地出让收入占政府中等口径财政收入比重已超30%，部分土地出让收入依赖高的地方财政承压，政府部门消费受限。

在企业部门，制造业下游行业利润被严重挤压，再加上部分房企周转困难拖累相关上下游企业，企业消费能力整体不足，与政府部门共同拖累社会集团消费。2021年以来，社会集团消费增速持续下滑，1-9月累计同比增速仅为-2.3%，低于居民消费增速11.7pct。

其次，零星疫情和“双减”政策制约了服务消费的恢复。总体来看，各月消费环比增速与新增确诊病例人数明显负相关，每逢疫情形势趋严，交通运输和住宿餐饮业商务活动指数就会应声而落。1-10月，累计商品消费的两年平均增速为4.5%，而餐饮消费仅为-0.3%。另外，“双减”政策导致居民文教娱乐类服务支出显著收缩，居民全年服务消费预计下滑2.5%左右。

再次，可选消费品内部分化持续。受房地产下行制约，家具家电等地产后周期商品消费增长缓慢;尽管需求旺盛，但“缺芯”限制了新能源汽车消费的增长势头;可喜的是，以通讯器材为代表的新经济相关商品增长强劲。

招商银行研究院表示，前瞻地看，预计2022年消费仍将维持缓慢复苏的节奏，全年消费增速或降至5.2%。未来促消费政策有助于改善消费需求，消费品价格上行和部分商品短缺缓解也有助于提升消费总额，但收入增长承压、零星疫情和“双减”政策仍将制约消费的增长动能。

政策期待

12月6日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，指出“实施好扩大内需战略，促进消费持续恢复”。12月8日-10日中央经济工作会议召开，会议认为“实施好扩大内需战略，增强发展内生动力……结构政策要着力畅通国民经济循环……重在打通生产、分配、流通、消费各环节”。

消费成为稳增长的重要抓手。事实上，截至2020年，中国消费占GDP比重达到54.3%，远高于投资的43.1%，消费成为稳定经济的中流砥柱。然而2021年以来，中国部分地区本土疫情零星散发，消费却成为经济恢复的薄弱环节。

海通证券表示，借鉴历史，在经济下行压力较大时，中国均出台过相关消费刺激政策。那么，作为稳增长的重要着力点之一，未来哪些消费刺激政策有望出台呢？

回顾此前的数轮消费刺激政策，海通证券总结表示，2008-2009年消费刺激政策主要针对家电和汽车行业。2007年四季度至2009年一季度，受全球金融危机的影响，中国实际GDP累计同比从14.2%降至6.4%，经济快速下行。为稳定经济增长，中国出台了不少消费相关刺激政策。包括：2008年11月28日的《关于全国推广家电下乡工作的通知》在全国范围推广“家电下乡”，家电下乡产品为彩电、冰箱、洗衣机、手机四类产品，按产品销售价格13%予以补贴;2009年3月20日的《汽车产业调整和振兴规划》、2009年7月14日的《汽车以旧换新实施办法》实施汽车以旧换新补贴政策，就汽车以旧换新补贴范围及标准、申请流程、补贴资金审核、监督管理等方面做了具体规定。总体上，这轮消费刺激政策主要涉及汽车和家电行业。

2010-2011年消费刺激政策则主要针对家电、新能源汽车和电子商务行业。在2010年二季度至2012年三季度经济快速下行期间，中国实际GDP累计同比从11.4%降至8.1%，名义GDP累计同比从23.6%降至12.1%。为稳定经济增长，中国也出台了不少消费相关刺激政策。包括：2010年6月8日的《关于开展私人购买新能源汽车补贴试点的通知》，提出开展私人购买新能源汽车补贴试点工作;2010年6月21日的《家电以旧换新实施办法（修订稿）》，提出实施家电以旧换新;2011年10月19日的《“十二五”期间电子商务发展指导意见》提出完善电子商务发展环境，重点鼓励发展电子商务服务业，深化普及电子商务应用。总体上，这轮消费刺激政策主要涉及家电、新能源汽车和电子商务。

2018-2019年消费刺激政策主要针对汽车、家电、消费电子、文化和旅游行业。2018年二季度至2019年三季度，中国实际GDP累计同比从6.9%降至6.0%，名义GDP累计同比从9.8%降至7.2%。经济快速下行期间，中国出台了系列消费相关刺激政策。包括：2018年9月20日的《关于完善促进消费体制机制进一步激发居民消费潜力的若干意见》，提出构建更加成熟的消费细分市场，壮大消费新增长点;2019年6月3日的《推动重点消费品更新升级畅通资源循环利用实施方案（2019-2020年）》，提出聚焦汽车、家电、消费电子产品领域，进一步巩固产业升级势头;2019年8月12日的《关于进一步激发文化和旅游消费潜力的意见》，提出使中国文化和旅游消费设施更加完善，文化和旅游产品、服务供给更加丰富。总体上，这轮消费刺激政策涉及行业包括汽车、家电、消费电子、文化和旅游等。

而新冠疫情以来，中国的消费刺激政策涉及行业更多，覆盖面更广。

在2020年初新冠疫情爆发后，居民出行受到限制，部分经济活动基本陷入停滞状态，经济增速快速回落，居民消费也快速下滑，为此中国出台了大量政策来刺激消费。包括：2020年2月28日的《关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实施意见》，提出重点推进文旅休闲消费提质升级、着力建设城乡融合消费网络;2020年9月16日的《关于以新业态新模式引领新型消费加快发展的意见》，提出促进新型消费发展的体制机制和政策体系更加完善;2021年1月5日的《关于提振大宗消费重点消费促进释放农村消费潜力若干措施的通知》提出五个方面的工作任务：一是稳定和扩大汽车消费;二是促进家电家具家装消费;三是提振餐饮消费;四是补齐农村消费短板弱项;五是强化政策保障。

海通证券表示，对比以往消费相关刺激政策，本轮刺激政策涉及的行业更多，包括汽车、家电、餐饮、文旅休闲、新型消费等，覆盖空间更广。预计未来消费刺激政策将继续聚焦耐用品消费和服务消费。站在当前时点，目前经济下行压力加大已成为共识，消费相关刺激政策有望成为2022年政策重要着力点之一。

结合历史经验，海通证券认为，疫情爆发以来的消费相关刺激政策会有一定的延续性，即消费刺激政策涉及的行业既包括汽车、家电等耐用品消费行业，这些行业产业辐射能力强，消费刺激政策也有利于拉动钢铁、面板、集成电路等上游行业需求，也包括文旅休闲、餐饮等服务消费行业，这是由中国经济结构变迁所决定的，当前服务业对经济增长和稳就业的重要性越发凸显。

释放潜力

国海证券表示，当前，中国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，而消费是扩大内需的重要引擎。释放消费潜力，是激发中国超大规模市场潜力的重要抓手。释放消费潜力有四大路径。

路径一：支持合理住房消费。“因城施策”挖掘住房消费潜力、更好满足人民对美好居住空间的需求，是稳增长的必要举措。中央经济工作会议强调探索新的发展模式，即以“稳房价”为目标，发展长租房、建设保障房、合理发展商品房。“十四五”规划也提及要促进住房消费健康发展。

中国仍处于城镇化快速发展期，而住房仍存在结构性失衡。2020年中国城镇化率63.89%，相较发达国家有较大差距，与此对应的住房需求提升空间仍较大。受户籍制度、建设用地指标配置等制度影响，中国存在人地错配，造成部分一二线城市高房价、部分三四线城市高库存，因此住房仍存在结构性失衡。

国海证券认为，重点是满足好居民的三大自住房需求。一是城镇人口增长需求，受益于城镇化推进和城市间人口迁移增加。二是城市更新改造需求，受益于住房质量提升和住房消费区域升级。三是居住条件改善需求，受益于置业人口中改善群体占比提高，经济增长带动住房消费增加，住房消费升级以及家庭结构变化导致的家庭小型化。

如何支持合理的住房消费？国海证券认为，租购并举，解决大城市新市民和青年人住房困难问题。通过增加土地供应、安排专项资金、集中建设等办法，有效增加保障性租赁住房供给。

“因城施策”支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，具体包括：一是适当调整房地产短期调控措施，支持刚需和改善型需求。部分城市首套房认定执行“认房又认贷”，且二套房首付比例较高，对合理的换房改善需求容易形成误伤;限价造成精装房改毛坯销售，使建筑品质倒退，不利于住房消费升级;部分城市限售时限最长达5年，抑制了住房自由流通。部分不合理的调控手段可被适度微调，如首套房认定以购房时有无未结清贷款为准;精装修交房设置与毛坯房不同的限价标准;缩短限售时限直至逐步取消，确保居民可自由换房改善。二是调整住房金融政策，保障合理自住需求的稳步释放。如加快按揭贷款资金发放，并在利率方面给予一定优惠;提高公积金贷款额度、降低公积金贷款首付比例、推广公积金组合贷等。三是实施财税支持政策，如契税补贴、人才购房补助等。四是妥善化解房企债务风险，确保有序的住房供应。