​海内外套利冲动

压倒性反对声浪中，中国平安的增发方案以92%的高票通过，第二天复牌，股价高开4%，并一度涨停。直接相关的股东和间接关联的A股投资者，一个力挺，不惜掏出价值千亿元的真金白银;一个虽无直接经济利益关系，却义愤填膺。玄机何在？

实际上，中国平安的再融资方案顺利通过早在预料之中。按相关规定，再融资方案通过，需要赞成票数分别占参与投票的全体股东2/3以上、A股股东2/3以上和H股股东2/3以上，这本是一道极其难以逾越的门槛，但仔细分析下来，就会发现并不那么艰难。此前，平安董事会已全票通过了该公司的再融资议案，而这些投赞成票的董事所代表的中国平安股份合计达到23.2亿股，占到全体股份（73.4亿股）的31.6%。剩下的股东中，A股共计47.9亿股，此外是25.5亿H股，于是，关键就在于H股股东的态度。再融资方案中并未涉及到H股股东，他们纯粹是看客，但因为同股同权，显然又有切身利益，于是，是否投赞成票就在于是否能从中获益。

投票前，平安A股的股价是每股67.10元人民币，H股则是57港元左右，汇率换算后，H股价格只是A股的77%，从这个意义上来说，只要不以低于H股的价格增发，都有助于提升H股的价值。况且按照2007年三季报，中国平安每股净资产14.06元，A股股东上千亿元的资金入账，自然大大提高净资产水平。于是乎，这样一件关系A股股东切身利益的大事，就被“制度性”地安排给H股股东操刀了。而H股占到总股本的35%，有了这么高比例的赞成票，A股股东没有理由不就范。

但如果董事会之外的A股股东一致对外，A股过线还差4.7亿股赞成票，可结果是，绝大多数股东，甚至包括大多数基金，都投了赞成票。剩下的，包括在网上发誓“不买平安保险也不买股票”的只是极少数了。任何投资者都不会拿自己的金钱当儿戏，投出赞成票前，他们一定会对自己的切身利益有清醒的认识。即使平安董事长不厌其烦地到各路基金“拜票”，想必也是晓以利害。究竟是如何“厉害”？大家心知肚明，无非是去海外收购资产。其实平安去年一在A股上市，就迫不及待地拿IPO募集的资金去购买海外资产。平安去年11月底公告，其控股子公司平安人寿以18.1亿欧元、均价19.05欧元/股在二级市场购入富通集团9501万股。按照富通集团3月6日早上开盘价格14.62欧元/股计算，平安已经亏损大约4.2亿欧元（合45亿元人民币）了。

虽然亏损了，但仍乐观以待，前赴后继，这恐怕是平安的决策者和中投决策者的共同之处。中投副总经理汪建熙在接受采访时曾表示，中投不会做赔本的买卖，追求的是长期的回报。这个解释同样适用于平安参股的富通集团，参股价格19.05欧元/股，对应2007年市盈率为14.1倍，对应市净率仅为1.2倍。这样便宜的资产，A股市场上是难以寻觅的，平安跌去一半，市净率仍将近5倍。能以接近净资产的价格收购优质资产，自然有助于提高自身的价值。打个或许不很精确的比方，收购富通花费了193亿元人民币，得到的净资产是161亿元，足以给73.4亿股总股本的平安带来每股2.19元的净资产增长。而在国内5倍的市净率环境中，就是11元的股价增长，A股市值也会因此增值超过500亿元。与如此大的A股市值增长比起来，45亿元的浮亏算得了什么？或许这正是当时投资者和管理者共同认识到的结论。去年11月公告发布当天，平安大涨7%，投资者哪还有兴趣较真IPO募集的资金是否花到了承诺的项目上！而现在，平安股价对折之后，投资者更只有孤注一掷，冀望以此提升企业价值，何况这次的募资超千亿元，加之海外资产价格进一步下跌，一下子能给平安带来超过每股10余元的净资产。

巨大的盈亏比下，平安的海外收购哪还管富通2003～2006年的市盈率均值只有9.1倍，而大部分有能力左右上市公司的决策者或大股东，也都看出了海内外估值差异带来的“套利”机会。有人说，大股东眼光长远，不以短线炒作为目的，追求的是战略投资。殊不知，即使以标准普尔500的年均12%的复合回报率为参照，海外长线投资也远不如国内划算。而从战略角度，企业的确需要海外扩张。但何以独独A股融资？还是和A股的高估值有关。

通过再融资，一家企业的内在价值提升了，但整个市场的资金被抽去了。如此一家家上市公司“套利”下去，直到海内外没有了套利空间，这种大股东的套利冲动才会停歇。而大盘也将在这种套利下一次次“失血”。■ 平安净资产套利股东冲动海内外