“人口红利”与“信心指数”

( 1997年 11 月 11 日，中国的股民在紧盯着国内股市交易的情况 )

投资中国

亚洲金融危机10年之后，太平洋西岸再次兴起一轮房价狂增、股市疯涨的浪潮。唯一不动的是地点换成了更为广阔的中国大陆。大陆居民谈到10年前那次令许多亚洲国家损失惨重的金融风暴似乎尽人皆知，却多数毫无感受。这也难怪，当时中国大陆由于没有开放金融市场，加之强大的国家力量，让索罗斯这个曾经“打败了英格兰银行的人”没能在中国大陆得手。大陆反倒就此开始，几乎全面彻底接手了当年“亚洲四小虎”的制造业地位。从带彩电回国到向世界输出消费品，中国仅仅用了20年时间。如今，20年前出现在大陆的另一个新事物——股票，在10年前毁灭了半个亚洲经济后，开始像当年的手机一样在中国内地普及。

如果说绝大多数大陆居民没有亲身经历过金融危机的噩梦，那么今天港、台地区居民在大陆投资地产数量之大，以至于内地政府开始用政策限制，其中包括在大陆居住不满一年的港、台地区居民只能在内地购买一套房产。瑞士信贷银行首席翻译陈子豪先生如今定居在美国地价最昂贵之一的加州旧金山圣何塞市，几十万美元的价格，换来不过是这个高级社区一栋普通的自主房屋。不过陈子豪在大洋彼岸对面的香港还有另一个“家”。那幢购置于1997年前、面积不过1000平方英尺的房子，折换成内地房屋面积只是三室两厅，当年总价却高达900万港币。1997年的亚洲金融风暴过后，这栋用来投资的房子价值急剧缩水，一度贬值到300万港币。10年过去，虽然房屋价格重新升值到700万港币，然而即便不计算利息和通货膨胀，陈子豪的直接损失至少是300万元港币。“那幢房子我甚至连一天都没有住过，一直出租用来还贷”，陈子豪说。今天他和那栋房子唯一的联系便是每个月仍未结束的还款压力，不过这并不妨碍他准备在中国大陆投资一栋新房产。

“中国现在的房价的确上涨很快，但你一定要买！”陈子豪的观点在某种程度上看起来很像巴菲特的理论。因为相比美国和中国香港地区，中国大陆的房价还是便宜。不过更重要的可能还来自对中国未来发展的信心。由于工作上的近水楼台，陈子豪都要把瑞银的内部刊物翻译成简体和繁体中文版，这是瑞银赠送给新加坡与香港、台湾地区客户的内部刊物。几年来的工作让他大量了解到瑞士信贷银行经济学家们对中国未来总体前景的乐观分析。简单说，投资中国没错！

不是每个人都需要这样的内线才敢于在中国购买数额巨大的房产和证券。普通人只是随大潮亦步亦趋。形势似乎一目了然。从1100点上涨到3000点，中国股市的总市值在去年一年从3万多亿人民币增加到了近10万亿人民币。用中联国际投资有限公司CEO王吉舟的话，没有购买工商银行的股民，就没有享受到3个月投资额翻番的乐趣。这种乐趣在股市持续的高涨中迅速变成一种几乎盲目的信心，那就是中国股市不可能崩盘，至少在我海底捞之前泡沫不会破裂。不过每个人内心都放不下破裂这个关键词:中国的股市有多大泡沫？如果有，临界点是什么时候？

( 3月8日，美国财政部长保尔森在中国人民银行行长周小川的陪同下，来到上海期货交易所就 “中国金融市场改革”等相关问题发表演讲 )

这个问题归根结底是对中国未来发展究竟有多少信心，但只有时间会给出正确答案。如果不是把钱放在银行贬值或者去冒险创业——此前你必须用自己的金钱做选择题。地产、股票、基金、期货。能够选择的并不很多。股神巴菲特很早就宣称自己对中国未来的信心，他重仓持有了中国最大石油公司之一中石化超过30%的股票，成为中石化第三大股东。巴菲特的理论很简单:中国盈利额最高公司的股价相对美国和英国同类公司的价格还是很便宜。这和海外资金投资中国地产的理由之一几乎类似:2005年10月，中国建设银行上市后，美国银行和淡马锡旗下的子公司亚洲金融控股私人有限公司分别持有建设银行9.0%和5.1%的股份。2006年6月，中国银行上市，外资股权占15.46%，其中苏格兰皇家银行持有9.18%;淡马锡持有4.59%;瑞银集团持有1.47%;亚洲开发银行占0.22%。动辄几亿、十几亿美元的投资背后，买的就是对未来中国的期望价值。简而言之，买的是对中国未来的信心。

现在投资中国的人们大多相信中国能避免重蹈10年前邻居们的覆辙。根据联合国《世界投资报告》中的数据，2005年流入中国的FDI相当于中国大陆GDP的14%，而日本这一比例仅为2%，韩国为8%。截至2006年，亚洲国家拥有的外汇储备达3.15万亿美元，5年之内增长了近2万亿美元，其中仅中国的外汇储备就增长了近8000亿美元。有人计算，如果换成1000元一张的钞票，中国目前的外汇可以堆成6座珠穆朗玛峰。如果时光倒流，中国政府执行的重商主义会吸光世界的财富。

( 经济的快速发展大大提高了生活质量，出行的便捷、舒适正在逐步实现 )

倒是一个值得警惕的信号开始出现。股民们对政府的声音开始不那么“敏感”。从历史看，政府的声音通常很快会反映为股市的起伏。最近的例子是今年1月，全国人大副委员长成思危接受英国《金融时报》采访时公开表示中国股市的上涨是过度的，这番言论后的1月31日到2月2日，股市暴跌300点，回到2600点附近，3个交易日总市值蒸发近万亿人民币。不过几个月时间，现在面对中国央行行长周小川对资产泡沫危险性发出的警告，中国股市却在进入5月后反而再度创下新高。曾著书分析中国股市的弗雷泽·豪伊表示:“没人认为能对股市有任何影响。这里有大量赌徒，带着大批资金，准备继续下赌。”

中国信心的背后考量

除了缺乏投资渠道和羊群效应，中国股市的绝大多数普通股民和海外投资者一样，对中国未来经济多少有那么些乐观态度。对于普通中国人而言，持续高涨的GDP和外汇体现的是经济蓬勃发展。中国的A股从2006年初1100多点起步，一年攻上4000点的新高。速度之快，热度之高，转眼间让过去需要半夜排队抢购的国债无人问津，让中国的各大报刊纷纷开办“经济专栏”。人们相信，中国经济的走势和信心不仅仅关系到全民的口袋，更关注到国运。即便有泡沫，政府怎么会听任它破灭？当年我们曾经出资帮助我们的邻居，更不用说这次是为了自己。

然而经济学家显然思考得更多。10年前中国经济主体转向了低技术含量的成品出口，而许多高收入国家的企业部门附加值利润比例今年则达到了罕见的水平。这不但造成富裕国家非熟练工的工作机会日益恶化，另一个结果则是中国经济高速发展10年后，农民工的收入几乎丝毫没有增长。当富士康这类血汗工厂开始从经济发达的广东向内地武汉迁移时，居然成为这个中国中部最大城市楼市上涨信心指数之一。在许多经济学家看来，中国经济是“虚假繁荣”:缺乏技术创新，非常依赖国外技术和应用能力;出口在很大程度上依赖外国企业，自身在创立世界级企业方面也鲜有建树;对投资极度依赖，不仅是数量，还要求不断稳步递增，但消费增长却一直低于GDP增长速度;极度依赖各类资源，而这些资源的价格正被日益抬高。

不过有趣的是，经济学家们反过来提示中国，可以通过这些弱点找到未来的突破方向。值得庆幸的是，中国有世界上人数最多的工程技术人才，人民拥有对知识和教育投资的传统;中国对于固定资产的投资远远超过印度，某种程度上两国的基础建设差距日渐增大;中国的务实外交至少避免了在资源寻求上陷入困境，毕竟无论哪个政府上台，资源总是要卖的;至于投资方面，美国科尔尼管理咨询公司在《2005年外国直接投资信心指数》中把中国作为最具潜力的发展中国家，继续名列“外国直接投资信心指数榜”首位。中国当时就已经连续4年成为世界上最具外资吸引力的国家——这代表着全球约1000名大型跨国公司总裁的看法。

中国股市的繁荣、证券经纪业务利润的丰厚吸引的不仅是中国股民。美国银行业已经要求中国政府提高国内证券经纪行业的开放速度和程度。为此，花旗集团J.P.摩根和美林等美国投资银行纷纷开始游说政府，因为中国在加入WTO的协议中，在开放证券经纪行业方面没有做出什么承诺。美国登特基金会主席哈里·登特在他试图对未来20年宏观经济和投资市场做出精确判断的新作《2005～2009:下一个大泡泡》中预测，2010年之前，道－琼斯指数可能会上涨到40000点，纳斯达克指数可能会上涨到13000点。这也就是说，他预测未来几年会出现全球牛市。不过在2010年到2022年会出现一次大萧条，其程度可以和上个世纪30年代那一次相比。登特并不是依靠耸人听闻的语言，而是以人口周期和技术周期这两个重要的预测工具来进行分析。毕业于哈佛大学的登特曾经在1992年预测过上世纪的一次大牛市;在2000年股市大跌之前他发出了抛出股票的信号;2002年股市跌到谷底的时候他则发出了买入的信号。对于他提出的2010～2022年的全球经济大萧条，登特指出了唯一的例外:中国。他认为中国的人口出生高峰比美国长10年，所以中国经济在2020年前一直都将是繁荣的。为此，他建议投资者在美国经济于2010年后出现衰退时，可以投资以中国为代表的亚洲股。

在西方经济学家普遍看来，“市场规模”、“经济发展”以及“政治稳定程度”是影响一个国家或地区吸引直接外资的最主要因素。中国这三个方面其实都存在着严重隐患，但另一个问题也没法回避，谁没有这些问题？以经常被用来和中国对比的印度来说，它拥有西方式的民主体制，也拥有经常被经济学家所诟病的低效率。在两种问题权衡之下，西方投资的流动方向体现出对中国的倾斜。这几乎在另一种层面上会让中国欲罢不能。当中国政府已经于5月19日通过加息开始干预过热的股市时，且不说效果会多么微弱。不久前的大洋彼岸，美联储公开市场委员会决定维持联邦基金利率在5.25%不变，只是用“未来利率政策调整”取代了3月份“未来可能提息的幅度和时机”的说法。这让人猜测未来美联储降息的可能性。自2001年美国进入降息周期以来，大量资金随着贸易顺差和投资源源流入中国等亚洲国家。对于亚洲市场而言，一旦美联储开始降息，数额巨大的美元将通过贸易赤字和直接投资的形式如浪潮一样涌上西太平洋的海岸。那时候中国的房价也许会如同大海中的航船一样水涨船高。

中国信心不仅是中国利益

某种程度上，对于很多国家来说，对中国未来的信心也就是对自己的信心。英国《金融时报》首席经济评论员马丁·沃尔夫指出，诸如德国等在技术密集型出口上有相对优势的经济体从亚洲新兴强国的崛起中获得了很多好处。同样，大宗商品出口国，尤其是那些能源出口国也是如此。发展经济学家迪帕克·拉尔曾称中国的经济为“普罗米修斯增长”。中国就好像那个不惜代价寻找火种的巨人。不久前中国宣布，未来20年将投资500亿美元建设数十座大型核电站。其设备供应者正好是美国西屋公司和法国法玛通公司。即便是被中国夺走许多制造业份额的东南亚国家也从中国获得好处，略高于半数的中国出口来自外资企业，其中许多出口商品的零部件正是从东南亚进口。

亚洲开发银行的年度展望指出，亚洲地区2006年的经济增速为11年来最高水平。亚洲吸纳了全世界大量的投资，“中国仍对外国直接投资最具吸引力”。2004年全球外国直接投资总量上升2%至6480亿美元，其中，美国吸引了960亿美元外国直接投资，是全球最大的外国直接投资接受国;中国吸引了606亿美元。相比之下，常常用来和中国做比较的印度吸引的外国直接投资仅为53亿美元。正如马丁·沃尔夫指出的，中国已巩固了其“亚洲生产网络最终组装场所”的地位。其结果正如世界银行在一本书中所提到的，中国的工业实力，可以向中、低收入国家的制造业施加压力，迫使它们重新思考、收缩并集中自己在工业方面的雄心。同时中国成为大宗商品需求的一个强大源头，对于那些资源丰富的国家，无论是非洲的贫穷小国，还是澳大利亚这样的富裕国家，都收到来自中国的大笔采购经费。2005年，中国已成为全球第三大商品进出口国，仅次于美国和德国。在商业服务方面，中国是第九大出口国，以及第七大进口国。经济界人士指出，中国整个制造业基础在相当大程度上已由外国跨国公司建成。中国的利益某种程度上便是跨国公司的利益。

中国现阶段一个重要麻烦是，进出口贸易在GDP中过高的比例。2004年这一数值是60%，而在印度和美国，贸易在GDP中所占的比例仅为25%和20%。对于中国而言，扩大内需和消费是经济发展的另一个重要问题。这也是能否推动中国未来经济增长的一个重要新领域。中国庞大的人口未来可能成为重要的优势，当然要看如何发挥出这一优势。从经济数据的角度，虽然中国经济吸引了全世界的眼光，但在全球经济中的影响力仍未能和其在全球人口中所占的比重相等。世界资源研究所一份名为《下一个40亿》的最新报告论述，生活在世界金字塔底层的40亿人，他们收入低于3000美元的当地购买力，因而过着相对贫困的生活。一些经济分析表明，中国目前约有数亿人每天的生活支出少于2.11美元。仅只是多增加2美元，便几乎是上千亿美元的内需。从经济已经高度发达的西方国家来看，经济的低起点和巨大的人口基数正是中国在贸易和产出方面有可能快速持续增长多年的信心指标。

中金公司首席经济学家哈继铭提醒，食品价格上涨和通胀缓慢爬升可能会导致社会不安定局面的出现，更多的储蓄资金将会从银行转移到股市。在外资银行虎视眈眈试图进入中国大陆的时候，这给了中国经济的重要枢纽——银行是一个不大不小的压力。不过英国渣打银行北京分行高级经济学家王志浩认为，“2007年中国经济将继续维持高增长、低通胀的甜蜜现状，经济既没有过热，也没有减速”。亚洲开发银行的年度报告则指出，虽然亚洲发展中国家今明两年经济表现可能不如去年强劲，但仍可维持较高的增长速度，其中亚洲发展中国家经济体去年经济增长率的70%是由中国与印度贡献的。

通过对40家在中国开展业务的外资银行进行访问，全球最大的专业服务机构普华永道近日发布的《外资银行在中国》的最新调查报告得出结论:受访的外资银行对发展前景均感到乐观，银行总部都表示将坚定在中国发展下去，并预期资产于2010年前增加一倍至逾1000亿美元，而纯利预计会增长3倍。而由国际调查机构益百利及均富会计师行联合举办的《国际商业问卷调查报告2007》第一份调查结果显示，中国内地企业主对2007年的新建房地产投资及增加厂房机器投资两方面的信心指数均称冠全球，对于这两个业务范围的乐观/悲观相差指数(信心指数)均达75%(2006年分别为58%及53%)。“从国际观点而言，亚洲国家如中国内地及印度的强劲经济表现，促使其引领全球企业信心。这两个全球最大的发展中国家信心指数持续有两位数增长，不但为其企业在本地市场上提供无限商机，而且更促使他们进军全球市场。” 信心指数