猪周期的挑战

从历史上来看，我国的猪周期大概4年一个轮回，2007年的猪肉价格疯狂上涨曾经给人们留下深刻印象，2011年猪肉价格卷土重来，历经4年之后，又一轮猪周期不约而至。

经济学上有个蛛网理论认为，市场当期的价格变动对于整个产业的资源配置具有滞后性，尤其是对于一些生产周期较长的行业。我国的养猪行业是蛛网理论的典型案例，由于农民对于猪肉价格变动缺乏前瞻性，通常是根据当前的价格来决定将来的产量，如果当前的猪肉价格较高，养殖户就会加大补栏的力度，这就必然带来未来猪肉供应过度，导致未来的价格下跌；反之，如果现在的价格较低，养殖户就会减少生产量，这样会造成将来的猪肉供应不足，从而使得猪肉价格大涨。这种相对滞后的资源配置行为，在很大程度上提高了猪肉价格的波动性。

这一轮猪肉价格再度大涨，也基本上是由于这种资源配置滞后所带来的后果。由于过去几年猪肉价格持续低迷，猪粮比价长期低于6∶1的盈亏线，养殖户养猪无利可图，于是减少养殖量，随着市场供应持续减少，也就必然带来猪肉价格的反弹。另外，近期国内有关“僵尸肉”的报道，也使得冻肉销售受到冲击，屠宰企业大量收购生猪，进一步加剧了市场的供求紧张局面，这也在一定程度上助长了本轮猪周期的波动。由于猪肉生产周期较长，市场的供求关系在短期内无法迅速改善，因此，这一轮猪肉价格上涨还会持续一段时间。为了熨平猪肉价格的过度波动，我国建立了猪肉收储制度，在猪肉价格过度下跌时由政府出面收购，猪肉价格过度上涨时将收储的猪肉投放市场，不过实际效果似乎并不是特别明显，在每一次猪周期的轮回中，猪肉价格总是以暴涨暴跌的形式出现。

在我国的CPI构成中，食品占比约为30%，而猪肉在食品类构成中占比约为10%，猪肉价格的变动对我国的物价指数有着举足轻重的作用。如果这一轮猪肉价格的涨幅重现2007年和2011年的疯狂，最终很有可能影响到货币政策的尺度。

从5月份以来，我国经济开始出现企稳态势，与之对应的是，物价指数也开始微弱反弹，今年6月份的CPI同比上涨1.4%，虽然仍然处在较低区间，但是相比5月份1.2%的涨幅已经出现反弹。6月份以来，猪肉价格虽然已经开始上涨，但是尚未完全体现在物价涨幅中，6月份1.4%的CPI涨幅中，猪肉价格仅仅贡献了0.2个百分点。如果这一轮猪肉上涨周期得到确认，下半年进入传统的猪肉消费旺季，猪肉价格可能还将迎来更大幅度的上涨，届时猪肉价格将显著拉动CPI涨幅，年末贡献度有可能超过1个百分点。

与2007年以及2011年的两次猪周期相比，这一次猪肉价格上涨，面临的宏观经济背景已经截然不同，因此如何应对这一轮猪肉上涨带来的压力，也和过去两次不尽相同。无论是2007年还是2011年，当时的宏观经济都处于阶段性高点，经济增长甚至有过热之虞，猪肉价格大涨为物价指数火上浇油，通货膨胀成为当时经济的最大挑战，因此，2007年和2011年，央行的货币政策都处于加息周期，央行通过相对紧缩的货币政策，既可以为过热的经济降温，又可以治理猪肉价格上涨带来的通胀压力。而这一轮猪肉价格上涨，恰逢中国经济疲软之际，正在为GDP“保7”而努力，中国经济整体上需要一个相对宽松的货币环境，但是猪肉价格如果大幅上涨，可能会在很大程度上制约货币政策宽松空间。

今年6月份的CPI涨幅虽然只有1.3%，距离全年3%的通胀目标还有相当的距离，不过，下半年的物价指数将面临更多复杂局面的挑战，价格压力要明显高于上半年。从新涨价因素来看，猪肉价格卷土重来，将成为下半年物价上涨的主要新增动力，全年有可能为CPI贡献1个百分点；从翘尾因素来看，去年下半年的物价指数较低，这将为今年下半年的物价上涨带来较低的基数效应，去年9月份以来，CPI就开始跌破2%，进入“1时代”，去年较低的基数效应，将使得今年同期的物价指数更容易上涨。综合下半年物价的新增因素和基数效应，CPI有可能达到2.5%左右，将会大大超过上半年，接近3%的全年通胀目标，在这样的背景下，货币政策的宽松程度可能有所抑制。

除了中国经济自身的因素，下半年外部因素对于中国的货币政策也会形成较大掣肘。美联储在今年下半年加息已经成为大概率事件，近期，美联储网站一起乌龙事件，更加印证了外界的猜测。6月29日，美联储工作人员更新官网时，误将一份内部文件公开，文件包含了美联储对失业率、核心通胀率、GDP增速等核心经济指标的预测，最引人关注的是，该文件泄露了美联储未来数年的加息路径，文件显示，美联储预计2015年第四季度的联邦基金利率为0.35%，2016年为1.26%，2017年为2.12%，目前美国联邦基金利率在0.1%左右，这也就意味着，如果按照美联储的文件，从今年下半年开始，美联储将正式进入加息周期。

美国进入加息周期，对于包括中国在内的新兴市场都会带来巨大冲击。在美元加息预期下，美元指数再度强势反弹至100附近，伴随美元走强的是新兴市场货币大幅贬值，新兴经济体的资本流出压力越来越大。以中国来看，连续4个季度的外汇储备下降，已经显示出资本外流的压力，按照一些国际投行比如摩根大通的测算，“过去5个季度，中国资本外流达到5200亿美元，抹去了2011年以来吸收的全部外来资本，仅今年二季度，投资者就从中国撤出1420亿美元”。中国是否面临较大资本外流的压力？外汇管理局并不认可，外管局发言人表示：“上半年并未出现持续大规模的资本外流，而且二季度资金流出压力比一季度有所减弱并趋于均衡。”无论是国际投行还是外汇管理局，关于中国是否存在资本外流其实并无分歧，分歧只在于资本外流的规模到底有多大。从发展的眼光来看，如果下半年美联储进入加息周期，而中国货币政策继续宽松，此消彼长之间，中国肯定会面临前所未有的资本外流压力。

除了面对美元加息的压力，国内货币政策下半年面临的另外一大挑战在于人民币加入IMF（国际货币基金组织）的SDR（特别提款权）。目前SDR由美元、欧元、英镑和日元构成，该四种货币所占的权重分别为41.9%、37.4%、11.3%和9.4%，作为人民币国际化的重要一步，人民币一直在为加入SDR而努力。今年下半年将迎来IMF对SDR货币篮子5年一次的评审，也是人民币争取跻身国际货币的最佳时机。今年6月份以来爆发的股灾，政府强力救市之后，一些国际投行认为这种大规模干预市场的行为，有可能会使得人民币加入SDR的可能性降低，根据有关外媒报道，国际货币基金组织敦促中国政府逐步退出救市措施，最终让市场力量维持股市价格稳定，这被外界解读为IMF将此和人民币纳入SDR而挂钩。不过，IMF的发言人专门对此表示，中国金融市场波动与人民币是否被纳入SDR货币篮子无关，是否将人民币纳入SDR不会根据短期市场波动来决定，因为这不是基于短期市场变动来决定的事情，在中国积极推动人民币成为国际储备货币的同时，金融市场改革是IMF重点考虑的因素。

不管政府救市对于人民币纳入SDR是否会造成负面影响，从谨慎的角度来看，如果希望在5年一次的审查中顺利过关，下半年的货币政策必须表现得更加市场化，才可能通过IMF的审查。 猪粮经济分析周期