新资金池里的“天花板”

A股势如破竹，其疯狂与任性已经到了“大疯来了，大象也要上天”的程度。投资者一致看多，预测顶部显得不合时宜。但问题恰恰在于本该是一波慢牛的行情演化为资金推动的快牛，过早宣泄了上涨的潜力。超万亿元，破世界纪录的成交量或隐含着那个资金的秘密。

A股万亿人民币所破的纪录，还是美股在2007年道指创出14000点新高后的交易额，而A股还只能是T+1交易，万亿流量是实打实的购买资金。不过，若考虑到打新资金动辄上万亿，也就不难理解这个社会可能动员的热钱存量。这还不必考虑“沪港通”带来的海外资金，开通的前两周，沪股通额度累计已使用435亿元，其中三分之一出现在首日，随后便急剧萎缩。实际上，A股大涨后，同一家公司，A股价格远超H股，海外资金大举撤离。据瑞信测算，一周A股换手率高达10%，外资根本没有这么大的力量推动A股上涨。游荡于楼市、理财市场和股市的万亿甚至数万亿游资，又一次以一己之力推动一场“二八效应”的大牛市。而大蓝筹，这个曾被弃置的板块，在万亿资金下，正可“四两拨千斤”般卷起狂澜。

但股市的流动性只是全社会流动性的一部分，游资多寡一定程度上制约着股疯们。货币基金尚未大行其道时，狭义货币供应量（M1），现金与活期存款之和，被视为游资的资金池。股市流通市值/M1在7年前股指6124见顶时曾瞬间达到60%，堪称极限比例。如今，当上证指数再度逼近3000点时，随着全流通的出现，流通市值远非昔比，流通市值/M1跃升至73%，意味着当此沪指3000点，近乎四分之三的可支配资金都加入到支撑股市的流动性洪流。但这并不意味着银行里的资金悉数而出，而是因为货币环境发生了本质变化，多种即时取用的资金池出现，仅货币基金总量即达1.6万亿元。

对市场影响更为深广的是融资融券，“两融”余额一年中增长了两倍，牛市中更加速，8月5000亿元，9月便突破6000亿元，12月初两市融资额已经达到8500亿元。融资炒股对股市“井喷”可谓功不可没，据证监会的统计，降息后股市飞涨的两周内，个人与机构账户流入股市资金千亿元，融资余额也飙升了近千亿元。

狭义货币因统计口径的原因已经不适用于当今的资本市场，而广义货币供应量反映的流动性总量，因而具有稳定的参考价值。2013年初，交银国际的研究者曾试图用货币总量和国民的证券投资偏好解释A股牛市中的天花板所在，他们的研究成果以“15%魔咒”的概念公之于众。“15%魔咒”认为，当A股流通市值与M2之比超过15%时，股市见顶。之所以是15%，答案在于中国家庭资产配置的比例，据央行的储户调查，近年来中国家庭将其总资产的10%至15%分配在股票中。这个比率于2007年10月、2009年7月、2012年2月及5月股市见顶时达到15%左右，并于2013年2月再次触及15%。“15%魔咒”屡试不爽，只是限售股大规模集中解禁时，比例才被短暂打破。如今，这一比例是24%，“魔咒”似乎再次失灵了。

幸好分析师们又创造了自由流通市值概念。大涨30%后，中石油的流通市值超过1.6万亿元，但绝大多数股份掌握在国资委手中，二级市场抛售毫无可能。自由流通市值，据Wind的定义，即剔除持股在5%以上的股东及一致行动人的持股，以及75%的高管持股，含义是扣除那些短期不会抛售的股份。按此计算，中石油的自由流通市值仅200亿元，还不及一些创业板上的企业。

计算自由流通市值肯定是一个繁杂的过程，好在2013年初离现在不远，上市公司无论总量还是股东结构均无大变化。当时“15%魔咒”下上证指数极限点位是2550点，如今M2由100万亿元涨至120万亿元，相应地，上证指数也获得了3150这个新的“天花板”。若考虑到融资买入和沪股通，这天花板还会升高。只是加杠杆会带来更多的调整，港资则行事远比内地投资者理性。 池里天花板资金