央行为什么要警示国债风险？

在我国利率持续下调的背景下，今年以来，大量资金开始买入长期国债，导致国债价格大涨。由于债券价格和收益率呈现反向关系，国债价格大涨也就意味着收益率下降。今年一季度，我国长期国债收益率快速下降，10年期国债收益率从年初的2.56%降至2.29%，30年期国债收益率由年初的2.84%降至2.46%。

这一轮长期国债收益率大跌，引发了央行的高度关注。今年4月份的一季度货币政策例会，首次提到了要关注长期收益率变化。随后几个月，央行持续通过不同途径对国债风险发声。6月19日，央行行长潘功胜在陆家嘴金融论坛上提出“要关注一些非银主体大量持有中长期债券的期限错配和利率风险，保持正常向上倾斜的收益率曲线”。

那么，国债收益率持续走低，到底隐藏着什么风险呢？

国债收益率持续降低，意味着大量金融机构在短期之内买入了过多的国债，国债收益率越低，金融机构买入的价格越高。由此带来的风险在于，如果未来中国经济企稳，通胀出现反弹，那么利率就有可能随之提升。对于那些高价买入长期国债的金融机构而言，一旦未来利率大幅提升，就有可能遭受巨大损失。

最近之所以出现大量金融机构追买国债，主要是出于很多金融机构对未来长期降息的判断，同时也是“资产荒”的体现。很多金融机构没有更好的投资途径，企业的融资需求又在萎缩，只好将大量资金用于购买长期国债。尤其是一些农村金融机构，更是缺乏足够的投资路径，所以成为这一轮国债购买的主力。央行数据显示，一季度银行间债券市场20至30年期债券成交量为8.9万亿元，同比增长约5倍，其中，农村金融机构交易规模在银行间债券市场中的占比为24.8%，较上年同期上升约10.5个百分点。和大型金融机构相比，农村金融机构的抗风险能力更弱。在这样的背景下，央行提出了对金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试。

对于金融机构过度追逐长期国债的风险，央行曾经对此做出解释：“投资长久期的债券资产，要高度重视利率风险。去年硅谷银行因为将大量存款和短期借款用于购买久期较长的美国国债与抵押贷款支持证券（MBS），短债长投、期限错配，后随着美联储加息、利率走高，债券资产价格大跌导致银行出现资不抵债和流动性危机。”

央行有关负责人表示：“对于交易型投资者来说，通过加大杠杆、拉长久期，在短期价格大幅上行中可以获得更多收益，但也容易加剧市场波动，需要承担价格大幅下行出现的损失。对于银行、保险等配置型投资者来说，如果将大量资金锁定在收益率过低的长久期债券资产上，若遇到负债端成本显著上升，会面临收不抵支的被动局面。”

正是基于这样的判断，今年4月份以来，央行通过各种途径对国债市场的风险发出警告。除了口头警示之外，今年7月份，央行还面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作，和几家主要金融机构签订债券借入协议，向后者出借数千亿元的中长期国债，此举相当于央行向市场卖出国债，以此增加国债市场的供应，为国债市场降温。

央行的口头干预和实质性干预虽然在短期之内给国债市场一定程度的降温，但是并没有形成根本逆转，国债收益率依然震荡下行。到了今年8月份，10年期国债利率跌破2.1%、30年期国债利率跌破2.3%，双双刷新历史新低。

随着更多资金涌入长期国债市场，监管行动开始升级。8月7日，中国银行间市场交易商协会发文称，近期监测发现常熟银行、苏农银行等4家江苏农商行在国债二级市场交易中涉嫌操纵市场价格、利益输送，对上述4家机构启动自律调查。

这一轮国债市场持续“高烧不退”，大量资金持续涌入，本质上还是在当前降息周期下，由于缺乏足够的投资渠道，为了规避未来继续降息带来的损失，市场资金只能涌入长期国债市场。

无论是金融机构还是普通个人，当前都有这种明显的投资趋势——追逐低风险和无风险的长期限品种，尽量锁定未来的利率损失。从个人投资来看，最近大额存单在市场上一单难求，财政部发行的储蓄式国债上市就被抢购一空，显示出个人对于长期限无风险品种的偏好。

从金融机构来看，由于企业和个人的信贷需求不足，金融机构的大量资金无处可投。从今年7月份的信贷数据来看，7月新增人民币贷款2600亿元，和6月份新增人民币贷款2.13万亿元相比，少增1.87万亿元，环比下降87.8%，和去年同期相比，同比少增859亿元。

对于银行等金融机构而言，在信贷需求大幅萎缩之后，越来越多的资金开始买入长期国债，导致国债收益率越来越低，甚至创出历史新低。

除此之外，很多理财资金也开始大规模配置长期国债。由于我国的存款利率越来越低，3年期和5年期利率都不到2%，在这样的背景下，银行理财产品为了吸引存款开始资金搬家，大规模配置债券资产，以此提升银行理财产品的收益率。按照央行的数据，今年7月末，银行理财产品的平均年化收益率超过3%，远远超过了存款利率。

随着银行理财产品通过投资债券获得高收益，反过来又吸引了更多资金。今年上半年，我国银行理财市场存续规模为28.52万亿元，较年初增加6.43%，同比增加12.55%。进入7月份以后，银行理财规模更是加速增长，一个月之内就增加了1.4万亿元。

这一轮长期国债能否真正降温，最终取决于市场资金对未来长期利率走势的判断。如果市场认为降息将是一个长期过程，加息是一件很遥远的事情，就还会有更多资金追逐长期国债；反之，如果中国经济出现通胀回升的迹象，大量资金也就会迅速撤离。 国债