日本经济复苏的脆弱性

在经历漫长的低迷期之后，日本经济终于开始呈现复苏之势。国际货币基金组织（IMF）2023年连续两次上调对日本经济的增长预期，并在最近一次经济展望中预计日本将在2023年实现2%的经济增长。

日本经济在2023年一季度出现了三个季度以来的首个正增长。在强劲出口的推动下，日本经济在二季度的扩张超过预期，GDP（国内生产总值）环比增长1.5%。但由于日本国内消费者和企业支出疲软，日本内阁府11月发布的初步统计结果显示，日本经济在三季度再次萎缩，环比下降0.5%。日本经济的复苏之路依然脆弱。

两位日本知名经济学家——日本东京大学经济学教授星岳雄和美国哥伦比亚大学教授伊藤隆敏——在《繁荣与停滞》一书里探讨了日本经济从二战后至21世纪第二个十年的发展与转型历程。这本书的第一版由伊藤隆敏撰写，出版于1992年，那正是日本“失去的20年”的开端。近30年后，这本书终于推出第二版，更新了许多内容，尤其是增加了对日本经济“失去的20年”的分析。

作为最早提出“僵尸企业”概念的经济学家之一，星岳雄认为在“失去的20年”里，僵尸企业是导致日本经济停滞的重要因素。20世纪90年代初期，日本资产价格泡沫破裂之后，大量僵尸企业涌现。银行为掩盖坏账损失，加之政府监管宽松和低利率货币政策的实施，一些原本应该被淘汰的企业，在银行的帮助下继续生存。僵尸企业的存在挤压了健康企业的生存空间，也会阻止潜在的新企业进入，从而抑制经济增长。

虽然日本经济陷入停滞，但星岳雄指出，日本民众的生活质量并没有因此受到严重影响。“从某种意义上说，日本经济停滞并没有对民众造成太多伤害。日本的问题在于日本应该可以做得更好。”星岳雄2023年12月在北京接受《财经》专访时表示。

国际货币基金组织预测，以美元计算的日本名义GDP将在2023年被德国超越，并在2026年被印度超过，这意味着日本将失去世界第三大经济体的地位。但星岳雄认为经济规模并不那么重要，即使不再是世界第三大经济体，日本还是能够维持甚至提高人均GDP的水平，所以他并不担心。

日本经济在“安倍经济学”的带领下逐渐走出了通缩。“安倍经济学”由“三支箭”组成：宽松的货币政策、灵活的财政政策以及结构性改革。日本现任首相岸田文雄上任时承诺要打造“新资本主义”，希望促进增长和更平等的财富分配。在这一思路下，岸田提出了投资人力资本、实现涨薪、支持初创公司等举措。2023年11月，日本政府通过了新的经济刺激计划，内容包括减税并向低收入家庭发放补贴。但星岳雄指出，日本经济现在面临的约束主要来自供给侧，而岸田推出的经济刺激计划却聚焦于需求侧。

日本央行将在何时退出目前的超宽松货币政策是外界最关心的议题之一。当欧美国家积极加息以应对物价飙升之时，日本却维持了负利率。

日本央行在2023年12月举行的货币政策会议上决定维持大规模货币宽松政策。日本核心消费价格指数已连续19个月超过央行设立的2%的通胀目标。日本央行行长植田和男近日表示，如果可持续实现2%通胀目标的可能性充分提高，日本央行将考虑改变负利率的货币政策。他同时强调，由于经济和市场发展的不确定性，日本央行尚未确定何时改变货币政策立场。市场普遍预期，日本将在2024年4月结束负利率政策。

在星岳雄看来，日本央行退出超宽松货币政策的步伐缓慢，这是可以理解的，因为日本央行在努力避免重复过去的错误。“我认为对日本央行来说，最好的情况是当人们发现日本央行退出宽松货币政策的时候，它们其实已经退出三个月了。”星岳雄说。

日本经济正在复苏

《财经》：日本经济在2023年三季度出现萎缩，跌幅大于市场预期。三季度发生了什么，为什么二季度良好的势头中断了？

星岳雄：人们提到的三季度GDP的数字是一个经过季节性调整的数字。根据这些数字，你会看到日本经济相比二季度出现萎缩。但如果你把今年（2023年）三季度的数字和去年（2022年）三季度进行比较，会发现增长率是正的。所以我认为这取决于是不是看季节性调整的数字。

如果把今年和去年三季度的数字进行比较，你会见到增长，这与我们在日本经济许多方面所看到的一致，日本经济如今的表现相当不错。只有在考虑季节性调整后的数字时，你才会得出日本经济衰退的结论。

我的猜测是季节性因素有一些问题，可能实际的季节性因素在变化，旧的季节因素不再适用。结合股市的表现和人们的消费，我的结论是季节性因素出现问题，而非日本经济。

《财经》：在企业支出方面呢，日本内阁府公布的数据显示日本企业资本支出连续下降，为什么日本公司不愿意花钱，即使它们有稳定的利润？

星岳雄：日本企业提升了工资，也增加了资本支出。虽然很慢，但已经在发生，这是好的迹象。我唯一担心的是政策的不确定性，政府为了结束通货紧缩而削减所得税，但日本已经走出了通缩。它们决定增加国防开支、增加对育儿的支出，但不知道从哪里筹集资金。它们说将会削减社会保障支出，但没人知道如何来实现。这些政策讨论都让我感到担忧。政策的不确定性在伤害企业投资。

《财经》：你如何预期四季度日本经济的情况？

星岳雄：四季度的事情我们还不知道，但我会关注同比增长率，而不是三季度到四季度的变化。我预期会有正增长，日本经济似乎正在复苏。

《财经》：日本经济在2024年的前景有哪些让你感到乐观的地方，又存在哪些逆风？

星岳雄：我们需要担心几件事情。一是日本经济失去增长，日本经济增长部分得益于日元贬值，但这可能会逆转或者已经在逆转。如果日元升值太多——取决于美国和日本的货币政策，这是有可能发生的——那么日本有可能重新陷入衰退。

还有通货紧缩，不过我认为这不太可能，但在另一种极端的情况下，通胀可能变得更高。目前日本央行预计通货膨胀率将从3%降至1.9%。如果是这样就太好了，但日本央行也有可能失手。它还在继续执行宽松的货币政策，如果这个政策持续太长时间，将导致通胀加剧，从而迫使日本央行在其他央行都在降低利率的时候迅速提高利率，这将伤害日本经济。

另一个担忧是，当利率上升，由于日本政府的债务已经处于非常高的水平，高利率意味着日本政府越来越难维持当前的财政政策，这可能会给债券市场带来问题。还有家庭债务，很多日本人抵押贷款的利率是可变的，现在利率非常低，接近于零。但如果利率提升，这些贷款的利率也会随之调整，从而给家庭带来麻烦。所以存在很多风险。

让我对日本经济感到乐观的有几件事。一是通货膨胀。日本政府一直试图刺激经济，但在改变通缩局面上没有取得成功。如今通胀终于发生。人们开始预期通胀会持续下去，并由此导致了工资的增长，而工资上涨也有助于通胀。

日本经济在过去20年停滞的一个问题是通胀预期和实际通胀之间的恶性循环。人们预期低通胀或者通缩，因此公司不会提高价格，员工也不必要求更高的工资，因为他们能够在低工资、低价格和低通胀的情况下生存。但问题在于，低通胀经济并不能创造一个充满活力的经济环境，日本经济因此出现停滞。在低通胀的情况下，为了使产品有更好的销量，你需要降价，而不仅仅是当别人都在涨价时你维持原价，这导致相对价格的调整非常难。

现在日本开始经历通货膨胀，人们对通胀有预期，会提加薪的要求。由于薪酬支出增加，那些经营情况好的公司不得不提高价格，而它们之所以可以涨价是因为人们的工资也上涨了。日本经济开始出现这种良性循环。我认为日本经济正在从零通胀或者通货紧缩迈向低程度的、稳定的通胀，这是好事。

《财经》：那你如何看待日本政府最近推出的大规模经济刺激计划？这些措施能解决日本经济面临的问题吗？

星岳雄：如果你指的是减税、增加国防开支、对育儿的帮助、绿色转型那些举措，我不认为它们能够起到很大的作用。绿色转型如果最终能提高潜在增长率，可能会有所帮助，但其他举措都是从需求侧出发的政策。考虑到日本经济现在面临的约束是来自供给侧，而非需求侧，那些措施不会奏效。

如果刺激方案在某种意义上增加了总需求，会导致更高的通胀。那又产生了一个问题。我认为目前的减税政策有可能并不会增加总需求，因为很多日本人仍然相信，日本政府将在某一时刻巩固财政政策，将在未来为减税或增加支出买单。当日本消费者听到减税时，他们预计未来交的税会增加。因此目前的减税政策实际上可能导致家庭对于支出更加谨慎，为未来的增税做准备。所以存在这样一种可能性，尽管我不确定是否会发生，减税有可能不会促进更高的总需求。

《财经》：如果问题在于供给侧，为什么日本政府不在供给侧下功夫呢？

星岳雄：已经在做了。这是“安倍经济学”第三支箭的内容，结构性改革，但进展缓慢。在过去十年左右的时间里，日本政府一直在努力改善公司治理，比如增加劳动力市场的灵活性，鼓励新公司成立。这些事情都在推进，但很缓慢。日本政府可以做得更多，应该在这些方面努力。

《财经》：你所指的日本政府可以做得更多是什么？

星岳雄：增加劳动力市场的灵活性是其中之一。我认为这正在发生，许多人换了工作，这样可以让他们涨薪，因为劳动力市场紧张。这种劳动力市场的活力是必要的。当经济环境发生变化，一些公司亏损，一些公司盈利，人们需要从低盈利的公司转向高盈利的公司。但在日本经济中，这种流动是有限的，尤其是在过去。过去的劳动力市场非常不灵活，但现在情况正在发生变化，这很好，日本政府应该鼓励这种现象。

已在逐步取消YCC

《财经》：在货币政策方面，日本央行会推迟退出负利率的时间吗？

星岳雄：日本央行行动非常缓慢，这是可以理解的。日本央行在努力避免重复过去的错误，即过快退出零利率政策或过快退出宽松货币政策。20多年前的2000年8月发生过，日本央行现在认为那是一个错误。2006年退出量化宽松政策，这次更有争议。有些人认为退出过早，我也这么认为。日本央行肯定在努力避免再次犯错，以防过早退出超宽松的货币政策。这是过去12个月或者18个月的情况。其一直很慢，从某种意义上这是可以理解的。但也意味着一种危险——行动太晚，让超宽松的货币政策持续太长时间。

但我认为日本央行在逐步结束超宽松货币政策的表现值得称赞。现在的焦点是收益率曲线控制（YCC），央行已经扩大波动范围，2022年12月把10年期国债利率的波动范围从±0.25%调整为±0.5%。植田和男就任日本央行行长之后，开始说0.5%是目标上限，但不会在0.5%的时候干预，超过1%的时候才会。现在1%成为新的上限。央行一直非常小心。我认为他们已经在逐步结束YCC。央行还未宣布要放弃YCC，顾虑在于一旦央行说要取消YCC，收益率曲线就会上升，这是央行想要避免的情况。但另一方面，央行意识到YCC持续太久的危险，一些人已经觉得YCC持续的时间过长。因此日本央行的处境很艰难，但我认为央行已经很好地控制了局面。