资管变局

“理财经理让我赎回。”近日，一位持有R2（中低风险）理财产品的投资者在社交平台发文称，近期产品净值下跌，理财经理建议其先行赎回，并表示后续一到两周还有继续下跌的可能性。

与此同时，多位投资者对《财经》记者反映，其所持债券基金、银行理财等产品净值近期出现回落，单日浮亏从几元至几百元不等。部分投资者表示，近几天理财产品收益持续为负，打算先赎回资金，等市场波动过去再做打算。

分析人士指出，8月下旬以来，受资金面收紧、地产调控政策放松等因素影响，债市出现快速回调。受此影响，银行理财收益率出现波动，导致部分投资者赎回。

2022年，银行理财迈入全面净值化时代，净值随债市表现波动，类似情形在投资者之中不断上演。2022年11月，债市震荡引发的理财赎回潮，就是这一情形的集中体现。

“客户仍难以接受银行理财产品赔钱，甚至收益达不到预期都难以接受。”在总结理财公司面临的挑战时，农银理财总裁段兵曾如此说道。

根据光大理财和波士顿咨询联合发布的《中国资产管理市场报告（2022-2023）》（下称“中国资管报告”），2022年，中国资管市场规模为133.8万亿元，对应资金端规模为129万亿元。其中，零售资金规模为69万亿元，占比54%。

在零售资金主导的市场里，客户的偏好往往决定了“潮水的方向”。

2023年上半年，本金有保障的存款和寿险产品受到热烈追捧。

中国人民银行（下称“央行”）数据显示，2022年四季度，倾向更多储蓄的城镇储户占比61.80%，达到有统计以来峰值。2022年全年，全国居民部门人民币存款增长17.84万亿元；2023年上半年，居民存款继续增长11.91万亿元，其中一季度增长规模为9.9万亿元

图1：公募基金超越银行理财

国家金融监督管理总局（下称“金融监管总局”）数据显示，上半年，人身险公司原保险保费收入2.33万亿元，同比增长13.83%。其中，寿险保费收入1.87万亿元，同比增长13.86%。5月单月的保费收入同比增长20.16%，增速创近两年新高。

银行理财则深受“赎回潮”影响。上半年，银行理财市场规模下降了2.31万亿元，至25.34万亿元。

2022年末，伴随着流动性的收紧与债市的调整，银行理财产品大面积破净。由于许多投资者对该类产品仍存在刚性兑付的预期，破净对投资者情绪造成较大影响，引发较多赎回。业内人士认为，随着债市收益率企稳，银行理财规模有望企稳回升。

公募基金市场规模增长至27.69万亿元。公募基金首次反超银行理财，成为第一大资管子行业，资管格局骤然生变。

值得注意的是，一家理财公司相关负责人对《财经》记者表示，公募基金规模增长，有部分原因是银行理财在买入债券基金和货币基金。“如果看结构变化，权益类基金规模变化不大，主要是债基和货基贡献增长。”

“我们近期的调查结果显示，投资者需求转向避险、稳健，并且不是短期行为。”波士顿咨询董事总经理、全球合伙人刘冰冰对《财经》记者表示，这在中长期会让整个资管市场和财富市场的结构发生很大调整，呈稳健、长期导向。

与此同时，中国资管行业继续维持中高增速的趋势不会改变。在刘冰冰看来，中国资管渗透率仍处于较低水平，即老百姓的钱还没有充分进入资管市场。房住不炒背景下，居民财富将逐步由房产等实物资产转为金融资产，随着资本市场表现好转，居民积累的高额储蓄也会流向资管市场。

“中国资管行业正面临‘重置’。”刘冰冰称，“整个资管行业未来在增速、在结构、在投资者偏好上都会发生转变。”

利率下行：市场波动

2022年9月以来，银行存款利率已历经三轮下调。

9月1日起，包括六大行在内的多家全国性商业银行挂牌存款利率正式下调，其中一年期下调10个基点，二年期下调20个基点，三年期、五年期则下调25个基点。

以工商银行为例，9月1日起，该行一年期、两年期、三年期、五年期整存整取定期存款的挂牌利率分别为1.55%、1.85%、2.2%、2.25%。Wind（万得）数据显示，前述各期限定期存款挂牌利率已降至有统计以来最低水平。

图2：国债到期收益率：10年

存款利率下行直接影响到保本型投资者。多位投资者对《财经》记者表示，以前3%以上的大额存款随处可见，现在大行3%以上存款产品几乎绝迹，大家只能去城商行、农商行等中小型银行碰碰运气。

存款利率下行是中国利率水平整体下行的缩影。

2020年以来，为支持实体经济发展，降低实际融资成本，央行多次下调政策利率，引导市场利率下行。

截至2023年9月，央行核心政策利率MLF（中期借贷便利）利率为2.5%，是有统计以来最低水平。在MLF利率引导下，作为市场利率定价核心的LPR（贷款市场报价利率）一年期、五年期水平分别下行至3.45%、4.2%，亦是有统计以来最低水平。

据央行统计，6月新发放企业贷款、个人住房贷款加权平均利率分别为3.95%、4.11%，较去年同期分别低0.21个、0.51个百分点，处于历史低位。

政策利率下调亦深刻影响着债券市场利率。年初以来，CFETS（中国外汇交易中心）发布的十年期国债到期收益率从2.92%左右下行至2.60%附近，期间一度逼近2.50%关口。

对资管机构而言，利率下行的影响是多方面的。

保险资管首当其冲。作为业内少有的长期资金管理者，保险资管具有较强的中长期固定收益投资需求。在低利率环境下，如何锁定较高的中长期收益，已经成为近期保险资管热议话题。

作为银行理财最主要的底层资产来源，债市波动对理财净值也具有较大影响。2022年以来，受宏观政策等因素影响，债市利率数次出现波动，并引起银行理财净值共振。“对固收投资而言，当利率水平处于绝对低位时，往往都蕴藏着风险。”某理财公司固收负责人郑东表示。

利率下行的同时，一些潜在的信用风险亦在考验着投资者对资管市场的信心。

以地产债风险为例，近年来，随着房地产市场持续下行，部分地产债、城投债潜在信用风险上升，也可能造成理财净值波动，甚至触发赎回。

今年以来，碧桂园等多家知名房企出现债券违约情形，地产债信用风险进一步上升。多位业内人士对《财经》记者表示，近期有封闭式理财产品到期后收益不达预期，甚至出现亏损，部分即受地产债违约影响。

9月14日，国际评级机构穆迪宣布将中国房地产业展望调整为负面。穆迪副总裁、高级分析师黎锦雄表示，预计未来6个-12个月全国合约销售额将下降约5%。同时，鉴于民营开发商面临的挑战不大可能得到充分解决，购房者和投资者将选择规避此类开发商，未来12个月国有开发商与民营开发商的信用质量将进一步分化。在市场信心减弱的情况下，民营开发商的融资渠道仍将受限。

此外，近两年，资本市场的表现也不尽如人意。Wind数据显示，2022年以来，上证指数持续围绕在3200点附近上下波动，赚钱效应不显。不仅如此，受股票市场拖累，2022年公募基金亏损了1.47万亿元。

上述多重变化叠加，令投资者处于“不知道该买什么”的尴尬境地。

一方面是存款利率不断下行，另一方面则是可能在市场波动中出现亏损的资管产品。有投资者表示，之前赎回理财后发现存款利率实在太低，最后还是决定买入一些低风险理财，结果发现收益率还不如存款。

由此，投资者被迫在收益率“低”和“更低”之间艰难抉择。

资金端：青睐存款、保险

系列变化之下，投资者行为亦随之生变。

近日，波士顿咨询对财富消费者的调研发现，受理财破净、宏观环境冲击等影响，居民金融资产结构调整明显，存款和保险资产增速提升显著，2022年全年分别增长17.2%、7.4%；同时，风险资产增速放缓或负增长。

以某头部股份制银行为例，2022年其零售财富管理规模中，存款涨幅达36.1%，保险增长15.1%，而公募基金受净值波动影响则下滑10.2%。

进入2023年，存款和保险仍然受到投资者偏爱。

央行二季度城镇储户调查问卷结果显示，二季度倾向更多储蓄、更多消费、更多投资的城镇储户比例分别为58%、24.5%、17.5%。其中，倾向更多投资的储户比例较一季度减少1.3个百分点，为有统计以来次低。

2023年上半年，人民币存款增加20.1万亿元，其中居民部门存款增加11.91万亿元，较上年同期多增1.58万亿元。

除了银行存款，储蓄型保险亦颇受欢迎。上半年，在存款利率不断下调、理财收益波动、监管推动寿险产品预定利率下行等因素叠加背景下，3.5%利率的增额终身寿险受到狂热追捧。

金融监管局7月27日发布的人身险公司经营数据显示，今年上半年，人身险公司原保险保费收入2.33万亿元，同比增长13.83%。其中，寿险保费收入1.87万亿元，同比增长13.86%，此前5月单月的保费收入同比增长了20.16%，增速创近两年新高。

其他资管子行业感受与保险略有不同。

“2023年上半年，受2022年市场波动影响，投资者风险偏好显著降低，资金短期化趋势也愈加明显，资产管理行业正在经历资金端、策略端、产品端等多个层面的结构化调整和升级。”中信证券在半年报中直言。

长期从事信托销售工作的刘伟对《财经》记者表示，近两年明显感觉客户风险偏好下降，不少风险承受能力较高的信托客户已经转向保险和银行，追求更加稳健的收益。“我遇到最夸张的客户，在每个银行里放的钱都不超过50万元，就为了100%保本。”刘伟说。

银行理财半年报显示，截至2023年6月末，风险等级为二级（中低）及以下的理财产品存续规模为22.86万亿元，占比90.21%；风险等级为四级（中高）和五级（高）的理财产品存续规模为0.17万亿元，占比0.67%。投资者风险偏好较上年末明显下移。

从理财产品期限来看，2022年12月以来，全市场新发封闭式理财期限持续下行，2023年6月全市场新发封闭式产品加权平均期限为346天，较年初缩短30.32%。

“今年以来，银行理财客户需求呈现出三大趋势性变化：一是居民整体风险偏好降低，表现为存款增长较快；二是居民加杠杆意愿下降，主要体现为提前还房贷的现象比较显著；三是进入股市、基金、理财等市场的增量资金较少。”郑东总结道。