价格战、囚徒困境和消失的千亿市场

在2020年年末一场足以改变国内PD-1格局的医保谈判中，一家重仓信达的基金公司的工作人员来到现场，试图打探恒瑞的PD-1抑制剂卡瑞利珠单抗是否谈成的消息。

信达作为当年唯一一家进入医保覆盖范围的PD-1药物，一时风头无两，2020年的销售额高达22亿，比起上一年的10亿销售额，涨幅超过了100%。

2020年10月，素有“恒瑞出征，寸草不生”之称的恒瑞 ，在医保谈判开启前两个月，直接将自家的PD-1产品艾瑞卡的价格下调至3.96万一年，虽然公司解释为短期 的促销行为，但业界仍将其解读为一轮价格战的开端。

自2018年6月以来，陆续有8种不同的PD-1抑制剂在中国上市。

这8种PD-1产品在中国市场上经历了几轮价格战后，直接将PD-1的价格从年费用30万元以上（进口的K药和O药）打到10万以内——2019年医保谈判第一次将信达的PD-1产品信迪利单抗的年费用压制在10万以内。

但这远远不是尽头，在2020年末新一轮的医保谈判中，3家国产PD-1抑制剂，以平均降幅78%为代价，成功进入医保目录。

根据3月1日公布的新版药品目录，恒瑞的PD-1抑制剂卡瑞利珠单抗的年治疗费用从11.88万（慈善赠药后）降至4.98万元。

除恒瑞以外，另外两家谈判成功的国产PD-1抑制剂——君实的特瑞普利单抗和百济神州的替雷利珠单抗年治疗费用分别是5万和7万元左右。

比起一年前，国产PD-1抑制剂的价格几乎又下降了一半。

这也意味着，在两年多的时间内，国产PD-1的价格下降了70%左右（第一款国产PD-1抑制剂君实的特瑞普利单抗上市时年费用18.72万） 出现了一般专利药7-10年后才会出现的专利悬崖。

PD-1作为一款数十年来难得一遇的超级靶点，吸引了无数创业者、科学家、资本， 打造出一个具有千亿潜力的市场，以一己之力塑造了中国本土创新药企当下的格局，是中国创新药企崛起的缩影。

如今，面对市场上同质化的竞争对手带来的价格战，PD-1赛道上预期中的千亿市场恐不复存在，它所面临的囚徒困境，又何尝不是中国本土的创新药产业在未来需要面对的困境？

百亿美元分子

某种程度上，做药就像挖矿，都是通过线索觉得某个地方可能有金矿，钱砸下去，赌一大笔高回报。

自制药业成为华尔街的宠儿之后，整个行业都以寻找和开发年销售额超过10亿美元的药物分子为己任。

2012年，跨国药企百时美施贵宝公布了O药（PD-1抑制剂）在令人束手无策的肺癌治疗的一期临床试验结果时，整个制药业为之欢呼。

人们确信，PD-1不仅仅是一款十亿美元分子，极有可能是一款百亿美元分子。

它不只带来了革命级别的治疗思维变化。PD-1抑制剂本身并不能直接杀伤癌细胞，而是通过激活病人自身的免疫系统来抗癌。这是最近十年肿瘤治疗领域最大的突破之一。

更重要的是，PD-1作为一种广谱的抗癌药物，横跨数十个癌症——尤其是肺癌、肝癌等大癌种，随着全球老龄化的进程，市场潜力无可限量。

彼时，《华尔街日报》大胆做出了预测：PD-1/PD-L1在全球的潜在市场规模有350亿美元/年，这个数字后来为不少PD-1相关的分析所津津乐道。

于是，一个席卷全球整个制药工业的PD-1狂潮随之兴起，不到10年，PD-1项目遍地开花，共有154个PD-1在做临床实验，其中已上市的有8个 。

更令人难以想象的是，中国竟然成为了PD-1投资和研发的热土：全球超过一半的PD-1由中国企业研发或合作开发，全世界已经上市的8款PD-1抑制剂，国产PD-1占了一半。

国内的资本市场热到什么程度了呢？有行业分析师回忆，不懂医药的一些投资人扎堆进入创新药行业，投资一家创新药企，评价标准只有一个，有没有PD-1。

PD-1似乎以一己之力，让国产药企和跨国药企有机会同台竞争，在极短的时间内，重塑了中国医药格局：一些以研发PD-1等免疫制剂起家的创新药企，正在从中国这个仿制药大国中，冉冉升起。

被重塑的中国医药产业格局

时间拨回2010年前后，此时中国生物药市场还是仿制药、辅助用药和中成药的天下，落后欧美十几年。

一批有跨国药企开发新药经验的科学家陆续回国创业，想做创新药。

但创新药是个极其烧钱的项目：在美国有一个双十定律——十年十亿美元才有可能诞生一款新药。

很多国产仿制药企曾有转型创新药的想法，但都被高额研发资金阻挡在了门外。只有极少数国产老牌药企试水，比如做仿制药发家的恒瑞医药。恒瑞在2010年开始就加大了对于生物药领域的研发布局，招了一批有丰富生物药创制经验的科学家。

经历过2008年金融危机的资本市场缓慢复苏，他们正在瞄向医药界下一个蓝海，免疫治疗。国际上对免疫治疗原理的研究结果和临床实验结果提振了他们的信心，包括令人振奋的PD-1，春江水暖，资本市场先知。

2011年，头顶多项光环、业界知名的肿瘤治疗药物专家俞德超自立门户创办国产创新药企信达生物仅两个月，便有资本闻讯而来。当年10月份，信达生物拿到了1000万美元的A轮融资;2012年6月，再次完成2500万美元的B轮融资。

但值得注意的是，投资机构特别是国内基金都对俞德超的做法最早持观望态度，信达生物的早期投资方，基本都是美元基金。此时国内的资本市场还在按兵不动。

国外热闹国内观望的情形在一年后很快被打破。

因为在2014年这一年，PD-1在国外有了实质性的突破：跨国药企巨头百时美施贵宝的PD-1（O药）在日本和美国获批上市了，用于治疗晚期的、不可切除的黑色素瘤，这是质的飞跃，从公布临床试验结果到上市，不过短短两年时间。

并且，FDA的审批速度之快，给所有研发PD-1的药企吃了定心丸：O药在黑色素瘤的审批比预期缩短了3个月。更夸张的是，2015年3月，FDA在O药新适应症非小细胞肺癌的审批上，也只花了不到一周的时间，就批准上市了。

当月，该跨国药企的市值突破1000亿美元。

千亿市场规模和一家跨国药企市值的极速提升刺激了国内资本市场的神经。国内资本市场变得热火朝天了起来。

新成立的创新药企，加诸创始人的光环，很快获得资本的青睐，手上突然有了大笔资金，但时间不等人，包括信达在内的一些刚成立的创新药企，早期开启了买买买的步伐，从国外购买以PD-1为代表的前期研发成熟的抗体技术，进行临床试验和商业化，极大缩短这些品种的生产周期。

这几乎成了国内最早一批创新药企的缩影。它们的路径几乎都指向那一条路：上市。

比如信达生物，2018年10月31日，带着一份巨额亏损单，信达奔赴港股上市：2016年、2017年分别亏损5.44亿元、7.16亿元;2018年上半年，亏损5760万元。但这依旧不影响市场给它的高估值，上市当天IPO市值156.36亿港元，较上市前E轮融资时80亿港元的估值翻倍，中间相隔不过半年。

虽然信达产品链上有17个单克隆抗体新药品种在研发，但PD-1毫无疑问是信达高市值的核心。其当时的招股书里提到，中国PD-1及PD-L1的市场规模在2019年预计为12亿元，而2030年将达到984亿元。

创新药企估值在半年翻倍并非信达独有，2018年7月，也拥有PD-1研发项目的复宏汉霖完成1.57亿美元融资，投后估值200亿元，而半年前融资1.9亿美元的投后估值仅为100亿元。

但这些都不是最夸张的。

有一家创新药企靠一款上市不久的PD-1撑起了千亿市值，那就是君实生物。2020年7月15日，君实生物登陆科创板，市值高达1315.63亿。

虽然有人会反驳，在其产品线中还有更多在研品种，并非只有PD-1，但不得不承认，其在早期融资时，如果没有PD-1这个品种以及它带来的巨大的想象空间，投资者不会如此“阔绰”。

作为第一个获批进入PD-1临床试验的企业，就在当年8月，创始人熊俊很快将君实在新三板挂牌上市，半年内从资本市场募集了6个多亿的资金，之后又不断发布定增融资方案筹钱。这几乎是当时那一批创新药企最早上市的公司，又最早获得千亿市值的公司。

在热火朝天的几年间，不菲的市场定价，中国数以百万计的癌症患者，成为业界勾勒PD-1药物市场前景的横纵坐标。

资本、药企、证券分析师给予了PD-1最高期待，不断给这个市场输入信心：PD-1将成为中国肿瘤领域的最高标杆，诞生多个国内重磅新药（10亿人民币以上）和超级重磅新药（50亿人民币以上）。

根据业界的估算，到2030年，中国的PD-1市场一年的销售额就高达千亿人民币。在君实和信达的招股书中，都向投资者传递了这一信息，考虑到PD-1的高昂的国际市场定价和中国每年新增的400多万癌症病人，这个市场预期并不算太过分。

从某种程度上，PD-1以一己之力塑造了中国本土创新药企当下的格局。因为，在PD-1还未在中国上市的2014年，根据花旗研究的报告数据，在中国卖得最好的药物还是生理盐水（氯化钠）。

国产PD-1的囚徒困境

但很快，还没等来想象中的国内千亿市场，PD-1在中国的内卷提前开始了。

早在2018年，国产PD-1上市前夕，时任百济神州中国区总经理吴晓滨说，“在PD-1上打价格战没有出息。”

一语成谶。

最先降价的是跨国药企。2018年是中国PD-1元年。跨国药企生产的K药、O药在中国获批，国产PD-1也相继问世，受到国产药的价格压力，O药在国内20多万一年定价、K药30多万一年（慈善赠药后）的定价，比起在美国十几万美元一年的定价，显得“平易近人”了许多。

当2018年国家医保局成立后，一个医保超级大买方掀起了前所未有的医保控费大浪潮。

医保控费对于创新药的策略之一就是医保谈判，这带来了更广阔的使用人群，以及愈发激烈的价格战。

一个典型例子是，最早在国内上市PD-1的君实生物一边向外界吹风呼吁希望尽快进医保，以量换价，另一方面自动将定价调低，以示诚意。  上市价格仅18.4万一年，如果算上慈善赠药后，年治疗费用约10万元，是进口K药的三分之一。

这一下子让各方惊掉下巴，低价竞争为进医保带来的价格战一触即发。

2019年11月医保谈判，医保局首次将PD-1纳入医保谈判，进口O药和K药被预测大概率不会大幅降价进医保，当时已上市具备谈判资格的两款PD-1（君实PD-1和信达PD-1）是否会进入医保成了最大关注点。

在谈判期间，有不少人判断两家国产PD-1都谈判成功，但最终结果是只有信达的PD-1进入医保。谈判前，信达PD-1的年治疗费用在16.7万元左右，谈判后医保支付价公布后，年治疗费用是9万多，年治疗费用下降了42%。