化债政策推进改善企业现金流

2024年11月新增人民币贷款5800亿元，前值5000亿元，市场预期1.00万亿元。新增社会融资规模2.34万亿元，前值1.40万亿元，市场预期2.73万亿元。M1同比-3.7%，前值-6.1%。M2同比7.1%，前值7.5%，市场预期7.5%。

一、再融资债为社融规模提供支撑

11月新增社会融资规模2.34万亿元，同比少增1197亿元，社融增速较上月持平。

从分项上来看，新增人民币贷款方面，11月新增信贷规模同比少增，其中票据融资同比少增，信贷结构继续优化。政府债券方面，11月政府债券录得13101亿元，本月政府债规模同比多增1589亿元。年内增加地方政府债务限额后，11月地方债净融资规模较高，为本月政府债规模提供支撑。根据中国债券信息网披露，北京市计划在12月18日招标发行2024年北京市第十一批政府债券。届时，年内“置换存量隐性债务”的2万亿元地方政府再融资专项债券（以下简称“特殊再融资专项债”）发行任务将完成。预计12月政府债净融资规模也将超过万亿。直接融资方面，11月企业债券、非金融企业股票融资规模分别录得2428亿元、427亿元，分别多增1040亿元、68亿元。（见图一、图二）

图一：社融规模季节性

图二：新增人民币贷款结构

二、地方债务置换拖累企业信贷读数

11月金融机构新增人民币贷款5800亿元，同比少增5100亿元，信贷增速回落0.3个百分点至7.7%。其中，居民、企业贷款分别新增2700亿元、2500亿元，同比分别少增225亿元、5721亿元。

从居民贷款来看，11月中长期新增居民贷款继续同比多增。具体来看，新增居民短期、中长期贷款分别为-370亿元、3000亿元，同比分别变化-964亿元、669亿元。11月房地产交易延续10月的活跃度，我们估算的一、二手房成交面积同比录得24.5%，较上月上行18.1个百分点，明显带动中长期居民信贷的投放。（见图三）

图三：居民中长贷与房地产

从企业贷款来看，11月各期限新增企业贷款延续同比少增。具体来看，新增企业短期、中长期新增贷款分别为-100亿元、2100亿元，同比分别少增1805亿元、2360亿元。一方面，企业融资需求仍然较弱。建筑业方面，11月建筑业新订单PMI录得43.5%，较10月持平，继续处于荣枯线之下，建筑业相关融资需求疲弱。工业方面，10月工业企业资产回报率较上月下行0.1个百分点至4.2%，工业企业库存、营收累计增速双双延续下降。企业盈利进一步下行，企业融资意愿较弱。另一方面，地方债务置换也将拖累信贷读数。根据金融时报报道，市场机构调研，融资平台等主体拿到专项债资金后，大部分会在10-20天左右归还债务，其中绝大部分为贷款，以免债券和贷款“两头付息”，估计11月全国约完成近2500亿元地方债务置换，12月还将有更大规模的债务置换。预计12月信贷继续偏弱运行。（见图四）

图四：工业企业回报率

三、化债政策落地改善企业现金流

M1方面，11月M1同比录得-3.7%，较上月上行2.4个百分点。一方面，11月30大中城市商品房成交面积同比录得10.4%，同比翻正，新房交易回暖提振M1。另一方面，年内2万亿元地方政府再融资债政策推进较快，企业现金流有所改善，带动M1上行。（见图五）

图五：M1与房地产

M2方面，11月M2同比录得7.1%，较上月下行0.4个百分点。11月信贷增速有所下行，存款派生效应下，M2有所回落。同时，11月新增财政存款高于季节性，可能反映部分财政资金未形成支出，也对M2增长形成拖累。新增人民币存款中，分部门来看，企业存款增速较上月上行0.6个百分点至-2.4%，居民、非银存款增速分别较上月下行0.2、7.0个百分点至10.4%、20.3%。同业存款利率下行，非银加大债券配置力度或是非银存款增长放缓的主要原因。（见图六）

图六：财政存款季节性