年底成长可能会短暂逆袭

年底风格经常会发生变化，特别是12 月。股市Q1 的季节性大多偏向于成长风格，特别是2 月通常是成长风格占优。同时另一个有意思的季节性规律是，消费成长的超额收益大多都是1-9 月产生的，10-12 月平均来看，更容易出现消费成长超额收益的回撤和金融超额收益的反弹。

但今年年底的估值切换可能会和历史不同。但这一规律，我们认为可能在2023年底失效，因为截止到10月底，成长股中也有很多板块的估值处在历史较低的分位数，比如以当下PE（TTM）在历史上的分位数来看，电气设备、通信、医药、国防军工均处在历史较低水平。以PB 来看，电子、医药处在历史较低水平。

并且考虑到2023 年各类风格的超额收益和历史规律有较大区别，从年度涨跌幅的均值回归来看，年底可能会出现成长股的短暂逆袭。比如，历史上年底一般表现较好的金融，大多在1-7 月会大幅跑输市场，但今年并没有，所以年底的均值回归优势不强，而之前1-9 月大多会持续跑赢的成长，今年反而明显跑输，存在年底反弹的可能性。

消费历史上一般上半年很强，Q3偏弱，但12 月份会有较强的估值修复行情，但今年的整体走势与历史季节性完全相反，由于我们预计年底12 月份消费的季节性规律可能会失效。我们认为周期股可能12 月会出现类似历史上消费的年底估值切换，因为周期股最近几年的业绩稳定性较好。

熊市结束后第一波上涨会有前一轮牛市的影子。同时我们认为，随着市场的企稳，市场可能会迎来熊市结束后的第一波上涨。

策略观点：反转的力量正在不断累积。成长赛道股的调整导致市场底部比预期的更晚，但从现在展望未来半年，A股存在三个反转的力量：

（1）政策底&超跌修复：6 月以来，最弱的是成长中的TMT，背后核心原因之一是股价涨幅过大，但业绩兑现一般。但我们认为由于AI 产业趋势尚未被证伪，互联网监管和疫情对计算机和传媒基本面的负面影响基本结束，TMT 估值很难跌回原点，季度调整可能已经较为充分，有望逐渐止跌。

（2）库存周期反转：库存周期是经济短周期波动中最重要的力量。

（3）房地产销售企稳改善：房地产销售已经跌到了合理需求水平之下，随着政策的变化，2024 年存在销售反弹回升的可能性。

这三个力量先后发力，我们判断将会形成反转的三个阶段。超跌反弹和政策对市场的直接影响大多不会超过一个季度，库存周期对市场的影响最弱的情况下可能只有半年，房地产销售一旦改善，行情级别将会是年度的。

行业配置建议：年底成长可能会有季度逆袭，半年内超配金融类（证券银行），1-2年内战略性配置上游周期。

（1）上游周期未来1 年内持续超配：随着库存周期下降进入尾声，2023年Q4-2024年，宏观需求存在回升的可能。我们认为，考虑到长期产能建设不足，需求、供给和估值可能会共振。

（2）中特估内部关注金融：中特估类板块由于长期的低估值，会先后出现系统性的估值修复。

（3）TMT：调整较为充分，但后续新的上涨需要业绩的兑现，三季报之后可能会出现下一次机会。

（4）消费链、地产链：虽然今年的经济恢复波折很多，但我们认为无需过度悲观。重点观察地产销售，机会可能会在明年Q1。