规模对银行业绩支撑力度减弱拨备成第二大支撑点

三季报显示， 2024年前三季度，上市银行营收同比增速为-1.05%（上半年为-1.95%），归母净利润同比增速为1.43%（上半年为0.37%），边际均小幅改善；其中，国有大行、股份制银行、城商行、农商行营收同比增速分别为-1.19%、-2.49%、3.93%、2.15%，归母净利润同比增速分别为0.79%、0.85%、6.67%、4.88%。

前三季度，营收、归母净利润增速居前的主要为城商行、农商行，部分城商行、农商行表现出一定的业绩韧性，前三季度营收增速高于10%的上市银行共有2家，分别为瑞丰银行（14.67%）、常熟银行（11.3%），其余部分城商行营收增速居前，如西安银行、青岛银行、南京银行和宁波银行。归母净利润增速高于15%的上市银行共有5家，分别为浦发银行（25.86%）、杭州银行（18.63%）、常熟银行（18.17%）、齐鲁银行（17.19%）和青岛银行（15.6%）。

从业绩贡献度来看，从高到低分别为规模、拨备、非息收入、所得税、费用、净息差；其中，净利息收入呈现“以价补量”的趋势，规模扩张仍是主支撑，但力度已经有所减弱，主要受到实体经济需求复苏较弱的影响；净息差对业绩的拖累继续减弱，高息存款整改使得银行净息差降幅有所收窄。

在非息收入方面，由于保险“报行合一”政策的实施，银行中间业务收入下降较快，而投资净收入的业绩贡献度有所提高，主要是贷款需求恢复较弱，加上债市行情持续演绎，部分银行主动加大了金融市场运作。此外，较为充足的拨备持续释放了一定的利润空间，成为继规模之后的第二大业绩支撑点。国有大行、股份制银行不良生成率呈下行趋势，城商行、农商行不良生成率略有抬头。

从“以量补价”到“量价平衡”

从收入分解来看，息差拖累边际减小，规模和中间业务收入增长承压。在净利息收入方面，“以量补价”经营策略难以持续，同比增长承压，“量价平衡”成为一大主线。

从量的角度来看，由于“手工补息”整改带来的“挤水分”，直接影响了部分套利性贷款的增长，三季度对公短期贷款并无明显增量；实体经济需求持续较弱，对公中长期贷款短期内难以上量，对公贷款支撑未有显著增强。

与此同时，在收入预期下降、地产销售无明显起色的环境下，居民部门仍有较强的提前还贷意愿，按揭贷款余额仍有下降压力，而部分银行考虑到风险暴露问题收缩个贷敞口，个人经营贷和消费贷增量较为有限。整体来看，贷款需求仍有待提升，过去“以量补价”的模式难以持续，净息差“企稳”成为部分银行的阶段性目标。

从价的角度来看，2024年上半年以来的高息存款整改效果较为显著，上市银行净息差下降幅度多数有所收窄，息差对于业绩的拖累持续减轻。尽管有存款流出的担忧，但从9月信贷收支表可以看出，对公活期存款的流出态势已基本止住，9月单月对公活期存款转为正 增长，存款“价降”和“两增”或开始取得较好的平衡。高息存款整改对于息差的正向贡献或持续释放。根据开源证券的判断，2025年上市银行有望迎来净息差“企稳”的拐点，“量价平衡”仍是银行经营的重要策略。

图1 银行业净利润

图2 银行业净利润同比增速

在“以量补价”难持续，同比增长承压的背景下，上市银行净息差均边际持平，存贷同步降息效果逐渐显现。随着高息存款整改的落地，多数上市银行的资产、负债利率双双下降，净息差降幅整体不大。初步测算显示，前三季度共有9家上市银行净息差边际上升，主要由于计息负债成本率下降较多所致。

上市银行中间业务收入整体仍较为疲弱，代销理财为主要支撑因素；其中，2024年三季度理财增长较为亮眼，主要是由于债市行情较好且部分存款受“手工补息”整改的影响流入理财。以招商银行为例，2024年三季度单季代销理财收入同比增长近60%，为中间业务收入的主要支撑。受到资本市场低迷及保险“报行合一”新规等因素的影响，基金、保险手续费及佣金收入增长仍较为疲弱。总体来看，银行中间业务收入增长仍有较大压力，亦可能形成2025年业绩增长的低基数，后续若股市情绪升温，相关基金产品或销量增加，有助于中间业务收入的边际增长。

2024年前三季度，上市银行金融投资对营收的贡献度为27.8%，较2023年提升2.3个百分点。分银行类型来看，城商行、农商行金融投资业绩贡献度最高，均在35%以上；贡献度提升最高的是股份制银行和农商行，较2023年分别提升3.26个百分点和4.36个百分点。

从其他非息收入的结构来看，金融投资业绩贡献度提升主要源于银行交易盘的贡献。2024年以来债市利率快速下行，给银行自营提供了较好的交易环境，前三季度，上市银行自营交易盘业绩占营收的比例为10.62%，较2023年提升2.43个百分点，国有大行、股份制银行、城商行、农商行分别提升1.52个百分点、3.72个百分点、3.58个百分点、5.96个百分点，2024年以来，农商行参与债市交易行为活跃，导致业绩贡献度提升幅度最大。

进一步拆分银行交易盘业绩贡献可知，其由以下几个部分构成：第一，买卖债券价差收入+基金分红+债券和基金市值波动：受益于债牛行情，2024年各类型银行该部分收益占营收比例普遍提升2-4个百分点，股份制银行提升幅度最大。

第二，处置以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（FVOCI）产生的收益；2024年以来，上市银行普遍提升了FVOCI账户占比，该部分收益占营收比例提升1.2个百分点。

第三，处置以摊余成本计量的金融资产（AC）产生的收益：AC账户资产属于常规性处置，规模平稳，但受益于债市行情，该部分收益变大，农商行处置AC产生的收益占营收比例提升幅度最大。

第四，对联营和合营企业产生的投资收益：保持平稳。

从上市银行的具体数据来看，前三季度，部分上市银行金融投资业绩贡献超40%，同时交易盘投资业绩贡献度超20%，主要为城商行和农商行，城商行如上海银行（50%）、宁波银行（42%）、南京银行（50%）、杭州银行（42%）、西安银行（46%）；农商行如渝农商行（41%）、青农商行（40%）、江阴银行（41%）、苏农银行（47%）、瑞丰银行（42%）。

不同类型银行不良生成率的背离

从不良贷款的角度来看，上市银行不良指标保持平稳，但国有大行、股份制银行与城商行、农商行不良生成率的趋势背离。

2024年三季度，上市银行不良贷款率为1.25%，环比上半年持平，其中，国有大行与农商行边际略上行1BP；不良额环比增长1.22%，增速较半年末略升0.04个百分点，股份制银行不良额环比下降0.26%，整体看不良指标保持平稳。

国有大行、股份制银行不良生成率呈下行趋势。还原核销和转出贷款减值准备后，测算国有大行及股份制银行不良生成率整体下行，而城商行、农商行不良生成率略有抬头。这种背离现象一方面体现了不同类型银行信贷准入政策的差别，国有大行、股份制银行在前期城投地产影响下对风险客户的准入或更加严格；另一方面或受银行客群特征的影响，城商行、农商行深耕本地，专注个人、小微、县域等客群。相比于大型对公企业，这些客群抵抗系统性风险的能力显著偏弱，在当期经济仍在筑底回升的过程中，上述这些客户还款及经营压力凸显，其违约概率亦有所上行。

除国有大行、股份制银行与城商行、农商行不良生成率的趋势背离，上市银行对公及零售贷款风险也出现分化。国有大行与股份制银行对公不良贷款率呈改善趋势，零售不良贷款率则持续反弹。

为消除地区之间风险状况的差异，开源证券选取全国经营且持续披露相关数据的国有大行和股份制银行为样本行，观测到如下特征：

第一，对公不良贷款率绝对水平高于零售不良贷款绿。2024年中期，样本银行对公及零售不良贷款率分别为1.42%和1%，长期来看，对公不良贷款率持续高于零售不良贷款率，或源于零售贷款相比对公贷款规模小而分散，故即使客户形成违约对零售不良的影响整体有限。

第二，自2020年起，样本银行对公贷款不良率持续改善，而零售贷款风险明显反弹。截至2024年上半年末，样本银行对公不良贷款率较2020年累积下行71BP，同期零售不良率上升24BP。

在偏弱的经济复苏环境中，对公企业尤其是央国企，其现金流即使边际承压但体量雄厚，故正常经营及还本付息受影响较小；而宏观环境引起的经济变化对居民收入、支出、预期等因素影响显著，故零售贷款资产质量问题相对凸显。此外，由于前期城投地产的冲击使得银行对公信贷风险政策趋紧，压降了许多存量风险客户，同时也限制了潜在风险客户的准入，客群结构获得健康发展，故对公贷款不良贷款率呈改善趋势。

2024年三季度，上市银行关注贷款占比延续中期上升趋势。中报显示，上市银行关注贷款率为1.72%，与年初持平，指标平稳主要源于国有大行关注贷款率大幅改善，其余类型银行均有不同幅度的上行，三季度数据亦反映上市银行关注贷款率指标仍承压。

此外，中报数据显示，上市银行逾期贷款率较年初上升11BP，国有大行、股份制银行、城商行、农商行分别上行9BP、15BP、12BP和3BP。结合90天以内逾期贷款增速上升态势判断，这体现了年内小微及个体工商户经营压力较大而形成违约的趋势。

拨备指标表现平稳，仍持续反哺银行盈利。2024年三季度，上市银行拨备覆盖率为242.49%，环比下降1.89个百分点；拨贷比为3.03%，环比下降2BP，拨备指标略降但变化平稳，存量拨备充足，抵御风险能力仍强。具体来看，各类银行中农商行指标降幅最大。

此外，三季度上市银行资产减值损失同比减少7.1%，较一季度降幅缩窄0.87个百分点，在营收承压的前提下，银行或以少提拨备的方式贡献盈利，观察看到年内资产减值损失同比降幅持续缩窄，主要源于前期对风险贷款计提较为充足，故当期计提压力下降。

银行股资金驱动背后的逻辑

重温银行股投资的有效工具—ROE&PB模型可知，PB通常与ROE仍有显著的正相关关系。由于ROE=ROA*权益乘数=净利润/平均资产*权益乘数≈净息差+（非息收入-业务及管理费-拨备-所得税+其他）/平均资产*权益乘数。

PB隐含银行投资者对于经济和银行基本面的预期。PB提升的逻辑通常有两个因素：一是提升ROE，银行应尽可能维护息差稳定、降低成本收入比、低不良消耗、保持较稳定的杠杆比例；二是部分银行PB独立向上，受ROE波动的影响较小，主要由于其业务模式优势明显、护城河较宽等。银行估值的提升，通常需有经济预期改善和业绩改善的支撑。

通常而言，银行PB的上升主要在于对经济、风险、盈利持续性的乐观预期强化：1.由于银行是顺周期的行业，经济基本面的改善有助于量价复苏，营收增长动力转强；2.隐含的风险担忧逐步解除，市场对于银行板块的情绪转暖。

2024年以来，银行股迎来大涨行情，同时取得绝对收益和超额收益。这一轮银行板块行情最早始于2022年年底疫情常态化管控后，2023年至2024年11月8日涨幅居前的个股分别为农业银行（63.57%）、渝农商行（58.07%）、中国银行（53.80%）、交通银行（52.32%）、建设银行（42.1%），以国有大行为主。