宁高宁的三宗交易

2014年，我去荷兰鹿特丹，入境时被海关拦下来接受盘问。

我回答，我来投资，被并购企业叫尼德拉。他们把名字往电脑里一查，发现尼德拉是荷兰营业额排名前几位的企业，要宣布我做他们的董事长，一脸疑惑地把我放进去。听说那几天有非法入境，见了中国人查得特别严，只是被当成嫌疑人查问，我当然很不爽。

到了尼德拉，下午开全体员工大会，他们叫Town Hall（市政厅）会议。

一共有几百人，有人坐、有人站，地上、椅子上、桌子上……到处都是人，大家都关心、好奇，想参加这个会。老外很少开这样的会，会场乱糟糟的。

我简单讲了中粮投资的背景、意图和期望，第一个问题马上就问：“你为什么要买我们公司？”

半年前，与尼德拉主要股东谈收购股权，他们开始的问题也是为什么要投资并购，一定要成控股股东。企业为什么并购，连内部相关的人也常有疑问。

有人统计，我在华润、中粮、中化发起过上百起甚至几百起的收购兼并，说我的专业就是搞资本运营。有一段时间见客人， 甚至见朋友， 别人一介绍就说“宁高宁，资本运营专家”，实在让我哭笑不得。

有一点是事实，就是通过兼并收购、股权交易，以及资本市场集资融资，在所经历的数家公司关键阶段都起到重要作用。但，这只是表面，其背后资产质量提高、运营效率改善、创新发展不断迭代才是关键。

粮商雄心

中粮任上，在海外同时并购两家公司，一是总部在荷兰的尼德拉，二是总部在瑞士日内瓦的来宝农业。两家公司加起来，资产超过200亿美元，营业额近400亿美元，业务和资产遍布全球，从俄罗斯、乌克兰、哈萨克斯坦，到巴西、阿根廷，再到美国，是很综合的全球粮食贸易和物流企业。

这些企业很早就洞悉东西半球粮食和人口的不平衡，占了先机。

我去尼德拉时，到过阿根廷的潘帕斯平原，看到一望无际的大豆茂密深绿。上一季产的大豆收获后，用专用的口袋装好，还在地边放着等待销售，简直像是生产线上刚下来的产品——这里就是个不停生产大豆的工厂。

中粮为什么要一次收购两家企业？

两家可以转让股权的机会，是同时到来的，尼德拉是家族兄弟闹矛盾要分家套现，来宝农业是集团其他业务亏损，想把农业部分卖掉。

当时，中国已成世界最大的粮油食品消费市场、全球最大的大豆贸易进口国。全球粮食供求关系在变化，中粮认识到，它不能坐在长安街办公室里打电话，通过国外代理商买粮食。它必须走出去，去到不同海外产地，从产粮农民手中收购一手粮源。

中粮的目标不仅是粮食进口商，更是全球大粮商，业务逻辑是平衡全球粮食供需。全球的粮食供需格局，就是东半球有近70%的人口，仅有不足30%的耕地；西半球则相反，耕地多而肥沃，人口少。不平衡只能靠国际贸易来调节。

过往半个多世纪，世界粮食贸易都被全球四大粮商控制，中粮国际化战略就要改变现状了。

尼德拉、来宝两家都有一个特点：它股东都是犹太人。他们在一个几乎白纸一张的条件下，凭着想象力建立一个全球贸易的复杂架构，并能有效管理控制它，的确超出一般创业思维。这基本上是无中生有，发现且创造了商业模式。

我记得，在并购来宝农业后与前股东聊天时，他就问：“做一个全球的粮食贸易和物流公司，什么最重要？”“应该说是贸易渠道和物流设施最重要吧。”我回答。

他就笑了，说不是，贸易公司最重要条件是银行的授信额度；只要有了银行的授信额度，取得银行的信任，再买一个电脑、找一个人，公司业务就可以开始进行。

银行不给授信额度，怎么办？“对付银行的秘密，就是你要给它一点小小的甜头……就是要把给银行的利息提高一点儿。”

他说，高过通常利息0.5%的甜头，就会让银行愿意贷款，银行经理最想做的，就是用高点的利息把贷款放出去，这样他们公司和个人马上就有收益，有风险也是几年后的事。

他对银行的行为特点认识很深，更认识到大宗商品贸易就是用银行的钱撬动货物的游戏，而这个游戏满足了全球式的供需平衡。

中粮主导

中粮在并购两家海外企业时，战略方向上很坚定，也意识到风险。

中粮邀请淡马锡、厚朴、世界银行的IFC，还有渣打银行的投资基金，共同参与40%的投资。

投资的主体叫中粮国际，它从第一天起就是中粮控股的国际化企业，是混合所有制的模式。它不仅分担融资和投资风险，其组合在估值谈判、董事会组成、合资公司管理及适应投资地环境方面，作用都很大。

所有伙伴的合作，是以中粮的战略主导为原则而进行的。当时，我提出来，中粮国际的经营要做到几个统一，就是国家战略和公司战略的统一、大股东战略和小股东战略的统一、战略目标与财务回报的统一。

对尼德拉和来宝农业的并购，估值谈判是其关键环节。

国外通常没有所谓公允的评估机构估个价值，大家都同意，不管谁来估值，仅仅是一个参考。投行也有不同的估值方法，得出差别很大的结果，因为代表不同角度，谁的估值都可能带有很大偏颇，最终还要谈判。

来宝和尼德拉主业是贸易，贸易公司估值和工业公司及其他公司不一样，盈利波动比较大，不太能用历史盈利、市盈率倍数来估；也不太能用现金流倍数估值，因为库存应收、资金占用的变动也较大。

两家公司还有很多贸易物流设施，包括仓库、码头、铁路，也要用不同方式估值。它们还有很好的生产性资产，比如玉米、大豆的加工厂，来宝在巴西的糖厂，尼德拉在巴西、阿根廷的种子业务也占有很大份额，这两项资产后来产生很大价值。

还有一项更难估的，控制权转移后可能与中粮形成的未来协同价值。这个价值是重组以后由收购方创造出来，即使是假设的价值，卖家也想分享，反映在估值中。

来宝和尼德拉的股东都是犹太人，犹太人的聪明和商业智慧大家都清楚。尼德拉、来宝把控股权（60%）卖给中粮后，它们的算盘是，卖了股权，公司接着管理运营；在谈判时，我们为了让对方无需过度防卫，也表达了在经营上双方合作、共同参与管理的意愿。

这仍是有原则的，公司的经营战略、资产重组整合、管理人员任命和考核评价等，这些必须由中粮来决定，否则达不到中粮战略目标。

这在第一年都不顺利，于是，两家公司调整董事会、更换董事长、数度更换CEO，最终由中粮直接从总部派人接手全部的管理，这才开始真正的业务整合、团队整合和文化整合，大部分外国员工也留任了。

离中粮大胆走出去、建立国际网络已快10年了，听说中粮国际近几年经营业绩不错，实在为他们高兴。今天，中粮实际已追上所谓的“ABCD”。

2022年，我遇到中粮的一位老领导，他去旅游时，被邀请到日内瓦的中粮国际总部参观，回来给我说：“高宁啊，我去看了，我们过去想象中的国际化大公司啊，中粮真有那个样啦！”

出手蒙牛

企业里的事很奇怪，外面看着很简单的事，可能很复杂；外面看着很复杂的事，可能很简单、很直接。

我的经验是，用了很多时间论证、走了许多程序的事，往往不一定成功。因为过于在乎程序往往会忽视内容，决策的复杂程序只是个心理安慰，与决策质量并没有必然关系。

对一项投资的判断，往往取决于那一时刻那一个人深度用心的思考，对业务本质的洞察，也要加上面对风险后果的勇气。

对蒙牛的投资就是这样，决策程序很快。为什么？因为中粮有战略的准备，对行业有长时间的认识过程。

中粮觉得，它应该从农产品大宗商品延伸扩展到食品消费品，牛奶制品是必然选择，这是为数不多的、快速成长的快消品行业。

当机会来到面前时，当战略远景和发展冲动碰撞到一起时，可能有些粗糙不规范要忍受，有些次要的理论要忽视，有些问题要容后解决。紧要的，就是要上这艘船，紧要的是开辟这个战场。

蒙牛的股权是优质资产，想买的人很多，其中有华润。我开始就告诉中介机构，华润是老娘家，他们要买，中粮不争，自己退出。事情发展很快，华润没买。

几乎是偶然的机会，中粮管理的可口可乐灌装厂，在内蒙古的和林格尔开业，这也是蒙牛的总部。大家齐聚在那里，午餐在蒙牛吃，再次提出蒙牛股权转让并讨论估值。

蒙牛是上市公司，股票正在交易，有专业人员拿出黑莓手机，按了几下说，现在每股多少钱，按95折算多少钱，双方说同意，价钱就这么定。双方都回去按内部要求走各自的批准程序，大原则就这样定了。

当时，占20%多股份的第一大股东，作价60多亿港币，中粮与厚朴等合作，算是中国食品界最大并购案，又引入丹麦牛奶公司阿尔乐（Arla），法国达能再加入，蒙牛股东团队大大国际化。在管理、形象、信心等方面，这使蒙牛重建领导者地位起了重要作用。

蒙牛是一家传奇公司，十年创业，建立了行业内很成功的、具有领导地位的公司，也得到消费者的认可。蒙牛发展过程中，创始人有一句话，叫“财聚人散，财散人聚”，对其创业文化产生深远影响。

蒙牛有很强的、广泛的股权激励机制，其成功造富一批初始参与创业的奋斗者。上市后，这批人从主要管理岗位退出，新团队逐步接管，这就是挑战，又遇到食品安全事件，大股东换人。那会，蒙牛处在大变动的时期。

成为大股东后，中粮经营好蒙牛不仅是投资问题，还是一个信誉和能力的考验。中粮是国有企业，有实力、负责任没有疑问，管理能力呢？市场竞争呢？

中粮与蒙牛的“狼性”文化有很大不同。中粮成大股东，我当董事长，中粮与蒙牛在经营方式上的不同要往哪边靠呢？中粮还是选择往市场靠，往竞争力靠，给蒙牛团队充分发挥的空间，支持配合蒙牛的业务发展。

后来，蒙牛更换了CEO，管理团队和系统也进行调整，蒙牛的执行力，所谓全力以赴、不放过发展机会的“狼性”文化继续得到发扬。

激烈竞争环境下，蒙牛经历数次大的环境变化，在营业规模、市场份额、盈利能力、品牌价值、产业链完善及国际化等方面，中粮成为大股东后都有长足进步，其盈利、上市公司市值都有数倍增长。

最大一单

这些年，投资并购的特点是净资产回报率一路下降，直到低过融资成本甚至亏损，可为了长远战略，也是期望通过努力，业绩能改善，有些并购还是发生了。

说并购不能不提先正达，这宗并购，目前仍是中国企业海外并购最大的一单，总金额超过430亿美元。

先正达是瑞士200多年的老公司，是世界农化产品（农药、种子）领导者，代表着世界农业发展的先进水平。

几年来，先正达一直是世界化工行业被并购的对象。一是它没有控股股东，所有股权都被养老保险基金持有；二是世界农化巨头孟山都不断向其发收购要约，先正达内部已不稳定，其调整经营策略出现问题，在美国种子市场份额也大幅下降。

当先正达董事会考虑出让股权消息传出后，中粮等许多公司正式接触先正达，希望购买。

孟山都则绕过先正达董事会，直接向其股东会提出收购方案，收购价比当时股票交易价有约30%的溢价，如果没有更合理的解释，先正达股权易手几乎顺理成章、势在必行。

在这个时刻，中国化工通过竞争机制提出收购计划，说服先正达董事会接受并签订收购协议。协议签订以后，执行协议条件（如融资和交割时间）并不能完全满足，这时中化集团才参与进来，意图是两家联合完成这项交易，创建中国的、有科技水平的、世界级的综合性化工企业。

并购先正达，中国化工和中化集团合并，先正达重新上市，是接连要走的几步。

现在，前两步顺利走完，先正达上市仍在准备中，这是件大事情，不仅有融资，更重要的是让它重新回到资本市场，也可考虑继续在海外上市。保持先正达公众公司地位，我相信这对它长远的国际竞争力很重要。

并购先正达的战略目的，不仅是在原有市场上经营，中国农业需要升级，需要农业科技，先正达的水平领先中国农业十几年甚至几十年不等。如果先正达可为我所用，大面积在中国农业施展其技术能力，带动中国农业升级，不仅为其发展提供更广阔市场空间，中国在农业投入品行业也会赶上国际水平。