血制品整合风云再起：上海莱士出手42亿元现金收购

2025年3月26日，上海莱士（002252.SZ）发布收购公告，拟以42亿元的基础对价收购南岳生物制药有限公司100%股权，血制品行业大额并购案例再现。从单吨产能对应市值比较来看，本次交易估值并不便宜，这是因为血制品行业实施严格的准入政策，使得并购标的成为稀缺资产。从长期来看，行业集中度提升成为趋势，在浆站（单采血浆站，下同）获批上更具优势的头部企业有望获取大部分新增浆站，且头部企业通过并购整合加速了行业集中度的提升。

又见大手笔收购

上海莱士本次收购，拟以支付现金的方式收购南岳生物制药有限公司100%股权。本次交易对价分为基础对价和或有对价两部分：基础对价，本次交易基础对价对应标的公司100%股权作价42亿元；若2025年度标的公司采浆量达到305吨，则公司应另付或有对价5000万元。

南岳生物主要业务为血液制品的生产、销售和研发，公司现有衡阳市白沙洲工业园设计产能500吨，南岳生物目前拥有9个在采浆站，全部位于湖南省内，2024年采浆量为278吨。南岳生物已取得3大类8种产品20种规格的血液制品产品批准文号，可销售人白类、静丙类、特免类、人凝血因子Ⅷ、人凝血酶原复合物等因子类产品。

截至2024年9月30日，南岳生物资产总额13.73亿元，负债总额5.34亿元，归属于母公司所有者权益合计8.39亿元；2023年及2024年1-9月，南岳生物的营业收入分别为6.57亿元、4.47亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为9635万元和7218万元。

估值方面，以基础对价42亿元计，本次交易市盈率约为43.59倍，按照设计产能500吨计算，单吨产能对应市值为8400万元。3月31日，上海莱士收盘总市值455.37亿元，市盈率约为24.89倍，现有采浆量约1500吨，单吨产能对应市值为3036万元；天坛生物（600161.SH）总市值401.01亿元，市盈率约为25.89倍，现有采浆量约2415吨，单吨产能对应市值为1660万元；华兰生物（002007.SZ）总市值284.01亿元，市盈率约为26.11倍，现有采浆量约1342.32吨，单吨产能对应市值为2116万元；博雅生物（300294.SZ）总市值135.54亿元，市盈率约为34.14倍，现有采浆量约467.3吨，单吨产能对应市值为2900万元。

本次交易将大幅增加上海莱士总体浆站规模。国家对血制品行业实施严格的准入政策，成为血制品行业集中度较高的客观条件。太平洋证券指出，浆站向龙头企业集中或将成为中国血制品行业的长期趋势：浆站增量方面，在浆站获批上更具优势的头部企业有望获取大部分新增浆站；浆站存量方面，头部企业通过并购整合加速了行业集中度的提升。

由于新建浆站审批流程严格，并购成为血制品企业扩张规模的有效途径。通过并购，企业可以较快地完成战略布局，提高区域覆盖能力。例如2017-2018年天坛生物整合五大所，进入了贵州、湖北和甘肃等省份，为后续在各子公司所在地新设浆站开辟了道路。

并购加速

近年来血制品行业出现了多起产业资本并购案例，对比可以看出，相关并购的PE和PS均处于较高水平，首创证券认为，这体现出产业资本对于血制品行业价值的认可。

2021年5月，华润医药以26.35亿元收购了博雅生物16%的股份，收购整体估值144.43亿元。

收购当年，博雅生物营业收入为26.51亿元，净利润为3.45亿元，采浆量约为420吨，计算可知出售价格对应PS为5.45倍，出售价格对应PE为41.92倍，单吨采浆量对应整体估值为3439万元。

2023年3月，胜帮英豪收购浙民投天弘，后者合计持有派林生物（000403.SZ）20.99%股权，同时浙岩投资将其持有的上市公司2.02%股权对应表决权委托给胜帮英豪。权益变动完成后，上市公司控股股东由浙民投天弘变更为胜帮英豪，派林生物实际控制人变更为陕西省国资委。该交易股份转让总价款为38.44亿元，收购整体估值183.13亿元。

收购当年，派林生物营业收入为23.29亿元，净利润为6.12亿元，采浆量超过1200吨，计算可知出售价格对应PS为7.86倍，出售价格对应PE为29.92倍，单吨采浆量对应整体估值为1526万元。

2023年12月，海尔集团或其指定关联方将取得上海莱士20.00%股份及6.58%股份所对应的表决权。20.00%股份对应的转让价款为125亿元，对应转让整体估值625亿元。收购当年，上海莱士营业收入为79.64亿元，净利润为17.8亿元，采浆量超过1500吨，计算可知出售价格对应PS为7.85倍，出售价格对应PE为35.12倍，单吨采浆量对应整体估值为4167万元。

2024年7月，博雅生物以18.2亿元收购绿十字香港控股有限公司100%股权，从而间接收购境内血液制品主体绿十字中国100%股权。收购当年，绿十字中国营业收入为2.33亿元，净利润为-0.23亿元，采浆量为104吨，计算可知出售价格对应PS为7.81倍，单吨采浆量对应整体估值为1750万元。

供给缺口仍在

由于目前政策约束的原因，国内血制品多数品种以内部供给为主，仅允许少数品种的进口，且自2001年起，中国不再批准设立新的血液制品生产企业，截至目前，国内正常经营的血液制品生产企业不足30家，大多企业规模较小、产品品种较少、市场占有率较低，超过半数企业不具备新开设浆站资质。

2023年，六家头部企业合计采浆量占国内血浆采集量的大部分，行业竞争格局高度集中。

尽管中国只允许白蛋白类产品和重组凝血因子的进口，但是中国血制品仍有48.33%的需求依赖进口血制品。从市场竞争格局来看，中国血制品行业前五市占率合计达到51.07%，分别是CSL、泰邦生物、基立福、上海莱士和武田制药，其中3家进口企业凭借两款可进口血制品占据中国市场前五份额。

就国内头部血制品企业而言，2023年，天坛生物采浆量2415吨，占比20.1%；上海莱士采浆量1500吨，占比12.5%；华兰生物采浆量1342.32吨，占比11.2%；派林生物采浆量1200吨，占比10%；卫光生物采浆量517吨，占比4.3%；博雅生物采浆量467.3吨，占比3.9%。

虽然近年来中国浆站数和采浆量持续增加，但总体来看，供给缺口仍然存在。数据显示，中国浆站数量从2011年的146家增加到2015年的203家，至2021年在营单采血浆站287家。从采浆量来看，2023年国内单采血浆站共采集血浆约12000吨，同比增长约18%，而按国产及进口血液制品批签发数据估算，国内原料血浆需求量已超过16000吨/年。

由于设浆站门槛政策向龙头企业倾斜，头部血制品企业在浆站获批中更具优势，据统计，2021-2024年，十余个省市批复的47家浆站中，大部分新设浆站落在头部企业身上。近几年，产业资本巨头加大了控股血制品企业的力度。2021年，华润医药控股博雅生物。2023年5月，陕煤集团通过旗下公司胜帮英豪，收购了派林生物20.99%股权。2023年6月，中国医药集团有限公司成为卫光生物公司实际控制人。目前7家上市血制品企业中，天坛生物、博雅生物、卫光生物、派林生物均拥有大的产业资本担任控股股东。

而对于头部民营的血制品企业来说，并购也是其扩张的主要途径。血制品行业是高投入行业，具有较高的资金壁垒。小型血制品企业技术研发能力弱、生产效率低、产品种类少，血浆综合利用率不足，浆站投入和管理缺位，销售渠道建设能力差，大部分处于亏损状态。

机构指出，头部企业的介入有助于盘活小型血制品企业的浆站资源，通过技术和管理协同提升小型血制品企业的管理水平和技术水平，对血浆的采集、储存、生产、产品销售等各个环节进行全面优化，提高整体的经营效率和盈利能力。