数量派选手时代

（文 / 邢海洋）

随证券业人士经受一番洗礼——从业资格考试，中国证券业将涌现出一批非图表、非基本型选手

这是中国企业家协会顶层一间布置奇特的办公室，宽大的房间内只有西墙下摆放着一溜办公桌，桌上是5台电脑，除此之外别无他物。凭常人的视点，这似乎应该是一间有氧健身房的设置，空旷的空间只适合运动。但按这里的主人、某电脑公司股票交易模型项目开发部经理张春雷的说法，这才是他们最大的生产力。公司每年多化几万元房租，购买的是沉思踱步的自由空间。当然，按这个逻辑，顶层的本来不利的位置也因开阔的视野构成了生产力的一部分。

电脑公司有着不同于传统行业的价值标准，思考是公司唯一能创造价值的生产力。基金管理公司也一样。这一点，在证券市场发达到一定程度时表现得尤为明显。

在阿拉斯加首府安科雷季，一个最不可能造就伟大的基金经理的地方，《投资大师》一书的作者泰纳斯遇到了一位投资奇才，鲍勃·吉莱姆。吉莱姆的基金管理公司1988年开张，到1996年夏天泰纳斯访问他时，吉莱姆已在冰天雪地中成功地吸引了数十亿的资金，仅当年，他的投资组合就获得了42％的回报，而在这之前的6年里吉莱姆更给他的客户带来了31％的年均复合投资回报率。给访问者留下深刻印象的当然不止这些，每晚10:30，泰纳斯要入睡时都得拉上窗帘，这可能是一位来自金融心脏地带的股票专家最深的感受。

真正使吉莱姆与众不同的还是他的投资方法，一种建立在大量计算基础上的计算机计量模型。13000种证券数据在吉莱姆的模型里经由各式各样数理统计方法的测算，分成不同类别，有价值的品种最后成为他们投资的对象。利用纯粹的计量方法，吉莱姆甚至不需走出办公室半步，就可管理基金名下的庞大资产。

“对于股市的涨跌我们是无能为力的。”吉莱姆说，所以，每个周末，他们将数据库中股票的价格变动和交易情况，计算出一个阿尔法值，一种超额回报的衡量系数，再以此为据几经筛选，最终得到百里挑一甚至千里挑一的投资组合。全球市场的大起大落不在他的考虑范围之内，他只关心那些表现超常的股票，超常的股票背后的原因也不是基金想要了解的，因为吉莱姆在他的毕业论文中作过统计，大部分走势强劲的股只在未来的走势里也将如此。凭着对统计结果的信念，远在阿拉斯加的基金战胜了市场。

吉莱姆的成功应归因于一种盛行的投资理论——证券组合理论。1952年哈里·马科维茨发表了一篇名为《证券组合选择》的论文，从而开创了一个新的投资方法。对投资者的行为，马科维茨作出两点假设，第一，投资者渴望高收益；第二，他们也希望尽可能降低风险。以这两点假设为基础，马科维茨建立了著名的数学模型。模型的结论是，无论什么样的投资，高收益不可能避免高风险。不过，马氏模型所需的大计算量在当时根本不可能实现，直到60年代，马科维茨的学生夏普提出了简化形式的计算方法，应用才成为可能。联手30年后，师生二人分享诺贝尔奖。本来，证券组合理论指出的“鱼和熊掌不可兼得”正是华尔街最忌讳的想法。但将风险因素与收益结合却迎合了成熟投资者求稳的心态，理论很快流行起来，运用数学模型炒股票也成为最时髦的投资方式。至今，三分之一的资产管理者利用模型管理组合。

“模型的好处在于考虑到了风险。”一位股评人对记者说。在国内，很少见到投资者用模型管理自己的资产。流行的方式是一些技术指标和图表分析。投资者根据股票的历史走势总结出一些基本形态和经验公式，把它们与当前的股价比较，以确定未来的走势。当这些技术方法发出讯号时，你只能知道一件事——该买或者该卖，而不是两件——买卖决策正确的概率。

国内投资者的困境正在于此，尤其当市场处于低迷状态，当前流行的分析软件给出的技术指标更缺乏指导意义——不是说它们不灵敏，而是出错的概率太大了。你能指望有多大的胜算呢，大多技术分析指标揭示的只是诸如今天的股价与几天前的差价（MTM），几天内上涨天数所占的比例（PSY）等信息，它们的确能反映出股价的升降情况，但如此简单的结果，甚至仅凭观看走势图就能直观看出来。

“计算速度所带来的好处当然不应只泽被像阿拉斯加那样不毛之地上生活的投资者。”张春雷说。张说的这句话包含着这样几层含意，其一，尽管证券市场已有近十年的发展历史，定量分析所需的大量数据已颇充足。其二，硬件方面的障碍早不存在。其三，随着投资者整体素质的提高，人们将对更高级的投资方式提出要求。

不仅仅是普通投资者，投资基金、机构投资者的出现也呼唤着一种更为科学的投资方式的出现。北京大学光华管理学院的刘云中博士透露，有数学或计算机背景的人才正成为大证券公司网络的对象，在金融金字塔的顶层，一些组合模型已投入运营。

模型虽好，却并非一模就灵。即使在西方，对模型的可靠性也一直存在着争论。理论学家们尊奉的有效市场理论认为，凡是能够为投资者获得的信息早已全表现在股价上，无论用什么手段去炒，也难于战胜市场。这对试图建立模型的投资者毋宁说是迎头一棒。不过，市场人士却不买账，他们确信，市场总有漏洞会被精心设计的模型发现，从而大赚其钱。直到80年代，一位经济学家才证明，市场的有效性依赖于模型制造者，因为没有人试图利用市场的盲点赚钱，市场就无法有效。而市场机制越发达，模型的生存空间也将愈发狭小。这几乎是一种无法消灭的互动具生关系。

在这个意义上，是数量投资者促成了市场的成熟。对冲基金兴起之初，不同市场上同一品种经常存在200基本点的差距。现在，利差降到10点之内。也是在这个意义上，我国的证券市场是最应该引入计量方法的，因为这里的市场尚在很大程度上处于无序阶段。

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