​“涡轮客”的历史轮回

（文 / 郇丽）

近两个月以来，市场上传说最多的一个词就是“涡轮”（warrant，即权证），这是一个在中国市场消逝了9年之久的概念，不过，这却是一个近年来在香港市场愈演愈烈的神话。

有传说，香港曾有人花了5万港元买了只“仙轮”——即价格只有1分钱的涡轮。他最初的想法是，要是看错的话，最多5万元就不要了。没想到后来香港股市不断上涨，“仙轮”一路涨到1元，他最后从银行提走了500万港元。

魏杨（化名），1993年，曾经将5角钱的“陕解放权证”当股票购买的投资客。

“近年来，涡轮在香港越来越流行，成交量已经占到证券市场的20%，香港已经是全球数一数二的权证市场。”魏杨表示。

10年的股海投资经历，魏杨同样对“香港涡轮”有着浓厚兴趣。他介绍说，2003年，看好H股，当中铝股价在4港元左右的时候，他大量买入中国铝业的涡轮，当中铝股价涨到6港元左右的时候，其涡轮价格已经从0.57港元涨到2.6港元，上涨了4.5倍。如果当时买入的是中铝股票而非涡轮，所能赚到的最大收益只是50%。

魏杨解释说，就是这样一种高“杠杆效应”深吸引着香港人淘金涡轮。对于杠杆效应可以举个例子来说，比如看涨的权证或者是看跌的权证，现在的股价是6元钱，权证可能就值几分钱，因为多了别人就不用了，可以直接买正股。比如说股价涨到了6.1元，那么对于这只股票来说，可能是涨了很少一点，6元到6.1元，对于一个两分钱买的权证，这时候它就值一毛钱，因为你原来是6元钱行使价买进的，现在市场已经到了6.1元，赢了一毛，你自己就涨了5倍。

魏杨表示，所以权证实际上就是一个权利，权证价格的波动最终取决于标的股票的价格变化。所以，往往在股票行情波动剧烈的时候，是买入涡轮的最好时机，有时一个波段的涡轮可以带来1〜4倍的利润。

再以认股权证为例，当正股的价格为5元，行使价为4.8元，那么涡轮的价值(即行使这项权利的价格)就是0.2元。如果正股涨到5.3元，那么涡轮的价值也上升到了0.5元。这就是说，如果正股的升幅是6%，而涡轮的升幅是150%，放大效应达到25倍。但是如果股价等于或低于5元的时候，那么涡轮就一钱不值了。

据了解，历史上国内权证的推出始于1992年，沪市首先推出飞乐股份股票的配股权证，以后是金杯权证、申华权证，1995年和1996年沪市又推出江苏悦达、福州东百等股票权证。深市陆续推出过厦海发、桂柳工、闽闽东、闽福发、丽珠、吉轻工、湘中意、宝安证等股票的权证。

回顾历史国内权证的推出，魏杨介绍，深市权证炒风是由“宝安权证”引发的，“宝安权证”从4元涨至20元，但是“宝安权证”的内在收益率始终是负值，随着权证的期限到期，“宝安权证”跌成一堆废纸。

据魏杨回忆，当年权证的价格往往高于正股价。譬如，江苏悦达正股价7元多，配股价4.50元，悦达A1权价格竟高达15.5元，悦达A1权证甚至出现过一天涨637%的奇观。也就是说投资者宁愿花每股20元买悦达的“期货”股票，也不愿意买7元多的现货正股！悦达A1疯狂之后也最终跌到0.01元。

据说，权证的重大利好发生在1995年初，在1994年底，部分主力先炒基金，到了12月份又开始炒权证。当时，厦海发、吉轻工转配A权复牌后的开盘价分别达6.78元和5.24元，而吉轻工的正股价才3元多，就是说，权证价格比正股价还高。

然而，历史上这些权证最终都沦为金融投机工具，尤其是1996年的配股权证，投机性非常强，权证交易不得不被叫停。

前期，长江电力和宝钢全流通股改对价方案中均包含有权证条款，并有消息说，宝钢权证将于8月15〜19日上市。时隔9年之后，涡轮在国内市场借全流通杀了个回马枪。

虽然权证的推出借股改前提，但在魏杨看来，长江电力的权证方案不属于对价措施，只是两者捆在一起。

他表示，因为，按照三峡总公司的承诺，在权证行权日,上市流通权证的持有人有权将所持权证以每份1.8元的价格出售给三峡总公司。从理论上说，长江电力复牌后无论股价出现多大的跌幅，长江电力认股权证的价格都不会低于1.8元，也就是说，长电权证具有1.8元的保底价值，因而波动幅度受股价波动的影响相对较小，杠杆作用也会有一定的折扣。

宝钢股份的权证与长江电力权证有本质区别，没有保底回售价，存在着到期价值为零的风险，因此其价格波动幅度将远远大于长江电力权证。魏杨握有一定量的宝钢股份，他认为，若两家公司停牌期间两市大盘出现明显上涨，公司复牌后的股票价格也会较原来计算的除权参考值为高，权证的价值也会相对提高。

但是，市场传言，尽管管理层对权证产品寄予厚望，市场的反应却要淡漠得多。许多人认为，权证重返中国股市，是“上市公司再融资的新手段”而已，甚至有可能，“认沽权证”将演变成为市场的一场灾难。■

权证的做空功能，体现在认沽权证中。譬如，中石化的认沽权为3.50元，如果投资者预期全流通后，中石化的价格会跌到3元，就可以行使认沽权。如果此后预期实现，投资者就可以获得每股0.50元的差价收益，或者减少自己持股的损失，锁定风险。

权证的高杠杆性，及其价格只占标的证券价格的较小比例，可能出现权证价格剧烈波动的情况;比如T-1日权证的收盘价是2元，标的股票的收盘价是10元。T日，标的股票跌至9元，如果权证也跌停，按《暂行办法》规定，T日权证的跌停价格为2-(10-9)×125%＝0.75元。一天之内权证下跌62.5%，跌幅超过股票。当然，标的证券上涨，权证也有相同的效应。

另外，权证是有一定期限的，持有者应及时在到期日或此之前对价内证行权,因为期满后权证就没有任何价值了;权证实质是发行人和持有人之间的一种契约，存在权证发行人违约的风险。

权证的期限也决定了权证交易实行T＋0方式，即“当日买进的权证，当日可以卖出”。 历史涡轮轮回