报道:B股：等待政策选择的又一机会

（文 / 周一凡）

2001年2月，B股市场对境内居民开放。境内投资者成为市场主体  

早该消失的市场

在很多业内人士看来，五六年前B股就应该退出中国的证券市场。有人说B股市场是一个先天不足的“鸡肋市”。B股市场在设立之时定位就相对模糊。市场设立的初衷是解决国内企业获取外汇需求，在人民币不能自由兑换的前提下，实现既从国外筹集资金，又避免外资给处于起步阶段的国内证券市场造成冲击的目的。但是1993年后，随着H股、N股等企业直接到境外上市的步伐加快，加上B股市场流动性差、规模小，使其内地企业筹集外资的窗口功能受到很大冲击。当年设立B股市场的管理者可能不会想到，与仅相隔一年、几乎是同时起步的A股市场相比，B股市

场发育会如此缓慢，市场扩张能力如此之低。

实际上，大约从1996年、1997年开始，社会各方就开始关注并思考B股的前途是什么?当时，由于B股市场的筹资功能已经丧失殆尽，所以有相当一部分人认为这个市场已无存在的必要，BNP百富勤的首席经济学家陈兴动就是其中之一，他提出了让B股消亡的四点建议：其一，选择好的B股，将其转变为H股在香港上市；其二，B股的市盈率很低，总的市值也很小，因此，可以采取赎回的方法。例如，让B股公司发A股，用在A股市场筹集的资金赎回B股；其三，A、B股换股的方式，先将B股统一收购，等到法律允许后，再将B股放到A股市场流通，其四，直接撤消B股，统一中国证券市场。

“中国是世界上惟一在自己国内的证券市场上，用三种货币交换两种股票的国家。”陈兴动说，“随着技术的发展，交易电子化，只要一个国家的货币在资本项目可兑换，这个国家的证券市场肯定是趋向统一的。”

在B股市场的历史上，指数曾最低跌到21点，沪深两市一共仅有100多只B股，当时绝大多数每股价格不足1美元。“当时无论是采用赎回，还是换股的方式，都可以悄无声息地将B股与A股并在一起。”某B股交易员说。

被打开的魔盒

但是，政策选择了对境内居民开放B股市场。

复旦大学管理学院教授谢百三将此形容为“打开了潘多拉魔盒”——自2001年2月28日B股复牌至2001年6月1日B股全面开放，沪深两市B股指数涨升幅度令人咋舌。沪深两市B指分别从28日开盘时的86．6点和883．71点飚升至最高241点和2453．82点，涨幅超过300％。

那是一段让所有B股市场参与者刻骨铭心的记忆。“不用技术分析，不用了解公司基本面，不用判断宏观经济形势，闭着眼睛等着涨就足够了。”一位曾在当时买卖过B股的香港投资者对记者说。那个时候，谁在B股市场上赚了两套高级别墅，或者再加上几辆宝马车也绝不是什么新鲜事。

但在2001年6月1日后，B股就掉头向下、一路狂跌，上证B股指数的最大跌幅一度高达46．15％，深证B股的最大跌幅也达到45．89％，已远远超过了同期A股市场的下跌幅度。B股市场股价暴涨，使境内居民在6月1日后大批进入，但境外投资者相继逢高减持离场，此次开放的最终结果是解放了被套近10年之久的外资股东，据里昂证券当时的研究，外资除了一些小机构少量资金参与热身炒作外，其余已全部退出。而国内的散户投资者成为最后的接棒人，被套其中。

“我们在2001年年初买了几只B股，在同年6月份达到最高点就卖出了。”有“新兴市场教父”之称的富兰克林坦伯顿集团著名基金经理人马克·莫比乌斯曾对记者说，“我们的投资其实很简单，那就是当一个公司的价值被高估时，我们便在市场上出售他们，而当他的价值被低估时，我们便考虑买入。”富兰克林坦伯顿集团持有B股市场股份的市值最高时曾达到该市场总市值的25％，而在其随后10亿美元对于中国市场的投资中，只购买了H股和红筹股，不再持有B股。

“这是必然的结果，B股的对内开放只会使B股市场成为外资股东的提款机，而把国内投资者套进来。”时至今日，中国银河证券首席经济学家左小蕾谈起B股对内开放的政策依然十分激动，左小蕾是当时B股对内开放最坚决的反对者之一。“外资股东在B股市场被套了将近10年，完全丧失了信心，突然出台了这么一个天大的利好政策，千载难逢啊!他们不跑还等什么?!”左小蕾说，“B股市场那么小，A、B股的差价巨大，国内投资者喜欢炒作，一看见有投机空间全进来了，但其实空间特别小，一点资金进来就可以把B股暴炒上去，再也没有自己上涨的空间，完全丧失投资价值。”

目前，B股市场上市公司还停留在原来的100多家，不足A股市场的10％，沪深两市B股总市值130亿美元左右，只有A股的8％，日均交易量2亿左右人民币，换手率也远远落后于A股，B股的融资功能几近丧失。

“现在，外资要投资中国股市，可以通过QFII买A股，而中国的企业有外汇融资的需求，可以去香港发H股，在美国发ADR。”左小蕾说，“B股市场的作用已经消失，历史使命已经完成。”

政策选择的机会

中国证监会副主席屠光绍日前表示，管理层确实有必要对B股市场下一步的发展路径加以研究，但他表示目前还没有方案。

从当初设立，到对内开放的“2·19”行情，到QFII出台，中国的B股市场一直在政策的风浪中摇摆不定。B股政策市的本性决定了它对政策的特殊敏感，以及政策为它带来特殊机会的可能性。这也许正是“中国B股市场即将淡出”这个老话题，引起市场各方广泛关注的真正动因。

作为一个过渡性市场，B股市场的前景其实已经很明朗。从中长期看，B股市场不会单独存在下去。现在B股存在的惟一理由是人民币在资本项目下不可兑换，一旦人民币可兑换，B股就没有继续存在的必要，也失去继续存在的基础。A、B股会自然合并，这只是技术上的问题，而没有制度的障碍。

而安邦咨询认为，即使人民币在资本项目下不可兑换，B股也可以考虑与H股合并。设想的步骤是：现用美元计价的上交所B股可考虑改用港元计价，而深交所考虑B股与港交所实现相互挂牌。深交所相互挂牌的实现就等于B股与H股合并了，为什么呢?因为实现了B股与H股同股同权的目的。深交所考虑B股与港交所一板两市的设想已经有过讨论，关键问题在人民币的可兑换问题上，但是在香港开办人民币业务之后，问题变得简单起来。