高管完胜

（文 / 邢海洋）

( 实达集团一年来的走势 )

年中已过，又到了总结的时节。

3年前，正逢大牛市，政出多门的管理层推出“港股直通车”设想，天津滨海新区一时涌入大量等待开户的人群。现在，A股已经比港股便宜，轮到港人盼望“小QFII”，直投A股。2010年上半年，上证指数收盘2398点，和10年前相比上涨370点，年复合增长率2.2%，刚好和CPI涨幅相当。买A股除了要承担股价波动的风险，与购买日用品无异。一个精心设计、层层监管、集中了国家最优秀的企业和企业家的机制，带给投资者的回报和锅碗瓢盆一样。

当然并非所有投资者成绩都如此平庸。比如5月底过会，即将登上创业板的乾照光电，成立仅4年，创业者就将迎来收获的时刻。高管们基本都是大股东，董事长、总经理和总工程师分别持有发行前22.6%、16.6%、7.5%的股权。一旦发行成功，按创业板当下50倍的市盈率，三高管身价将从几亿到10亿元。但问题是，和乾照光电同一个地区还有另一家A股三安光电，名字上便看得出两家公司同在一个行业，主营业务相同。巧合的是，乾照光电的主要高管均来自三安光电，且是三安光电的高管。问题就出在这儿，如果是同一行业，技术相仿，客户资源类似，高管离职另立竞争性企业会否损害原企业的利益？通常，高管乃至普通技术人员入职都要签署《竞业禁止协议》，离职后一段时间不得进入竞争性行业。作为对员工放弃自由择业的回报，原公司也应提供一定的补偿。

乾照光电在招股说明书中披露了竞业禁止问题的说明。当时公司共有8名人员曾与三安光电下的三安电子签订包含竞业禁止条款的保密协议，但截至目前，三安电子从未向这些高管提出有关竞业禁止的任何要求，也未支付任何补偿金。而至公司上市时为止，三安电子主张这8人违反竞业禁止义务的权利已超过诉讼时效。一桩原本不复杂的潜在利益侵害，就被这样一笔带过。三安电子大股东或不在乎，肩负着保护中小股东利益的发审委也不以为意却有点说不过去。那些小股东，则只有听之任之的份。

三安光电的小股东们还算幸运，几年来股价涨多跌少，企业从事的是新兴产业，蛋糕越做越大，被分一块也无伤大雅。那些处于守势的企业的股东面临的则是蚀本。6月23日，星网锐捷上市，造就多名高管富翁，其中重要职位高管均来自实达电脑，实达电脑“母贫子富”现象又被旧事重提。10年前的实达电脑，曾经创造了“16人，16亿”的奇迹，怎奈创业者最终分手，一家家小公司成立，蚕食实达本已无厚利可图的市场。主业中盈利能力强调外设和网络则被以不算太高的价钱“莫名其妙”地卖掉。今年4月份过会的易联众的创建人便来自于实达，并且实达集团在易联众的成长过程中起了不可忽视的作用，在公司2000年成立至2009年改制之前，实达集团一直授权易联众使用“实达”商号。然而，随着上市进程推进，通过一系列复杂的资本运作，实达集团却出人意料地“出局”，并最终与易联众IPO无缘。

原高管集体出走“另起炉灶”所潜在的不正当竞争行为不是没引起摩擦。我国第一家在美国上市的软件企业东南融通从董事长到董事、总经理、副总经理全部来自于上市公司厦门信达，厦门信达就曾经以“侵犯商业秘密、商誉”，导致“销售额骤然锐减，经济损失巨大”为由，起诉东南融通。当时福建高院似乎并不认为这是什么大不了的问题，东南融通过了堂，受到的处罚甚微，高管们也不必回避自己的身份了，随之纳斯达克成功上市。

两个故事讲完，投资者应该明白为什么上市公司整体回报率如此之低。由于所有权与经营权的分离，代理信托一直是上市公司难以解决的问题，小股东普遍面临代理人的道德风险。又因为监管缺失，缺乏震慑违规的法律环境，代理人更倾向于自己利益最大化，而非股东利益最大化。另外，资本市场被用于解决国企转制，那些拥有一定控制权的大股东，本身就不是最终财产所有者，而只是国有资产的代理人，企业利益与他们自身利益并不一致，不可能像股东一样真正关心资产的营运效率，实现投资收益最大化的目标。

公司治理处于低水平，投资者想获得超过社会平均水平的回报率比登天还难。即使当前的上证指数不是2400点，而是一年来的平均点位3000点，10年来的年均回报率也不过4.2%，和把钱长期存在银行里差不多。把资产托付给实业界的经理人，还不如托付给基金经理，毕竟虚拟资本运作中事事透明，监管方便。■ 高管完胜实达股票实达集团投资股东