金岩石:美国金融危机是又一次“9·11”

（文 / 董璐）

( 金岩石 1990年进入美国证券业，先后担任美国公司证券集团地区副总裁、三普证券公司地区总裁和投资委员会主席、三普投资管理公司总裁。2001年10月回国加盟湘财证券，现任湘财证券首席经济学家。2008年成为国金证券首席经济学家。 )

三联生活周刊:美国此次的金融危机，是否由于它的金融制度不完善造成的？

金岩石:如果说美国的金融制度不完善，那全球就没有完善的。金融业发展到今天，才开始进入一个高风险的阶段，这种高风险一旦出现一个外在的、或者看起来很偶然的变化，就可能引发连锁反应。

金融业有4个阶段，第一个阶段只是中介服务业，金融银行都在给大家提供服务。后来，金融业主要创造了一个存贷差的业务模式，开始成为全球各行业的风险积聚中心，这时候它开始进入第二个阶段，叫做风险经营业。美国的金融业，也就是华尔街的金融业在这个基础上，把风险分割化解的功能，转换成一种新职业，这个阶段叫工程制造业。工程制造业的金融业开始有了金融工程，有了各种金融产品的设计和制造。正是在这个层次上，美国金融业领先群雄，逐渐征服了世界。美式金融制度，开始成为金融业主流的时候，从上世纪70年代之后，金融业开始进入了它第4个阶段，叫做风险制造业。

三联生活周刊:目前这个行业的危机来自哪里？

金岩石:其实来源于行业本身。次贷作为一个新产品，从产生到发生危机，经历了十几年时间，总规模1.67万亿美元，这是我们所说的次贷危机。而后就是房利美和房地美超过5万亿美元的两房危机，这5万亿美元占整个市场的百分比大约是40%。危机从次贷——一个小产品延伸到了房地产证券化的大市场，这个市场有多大呢？总规模在美国有12万亿～13万亿美元，危机在加深。

( 9月15日，一位被辞退的女职工带着私人物品离开伦敦雷曼兄弟公司总部 )

三联生活周刊:那这时候雷曼兄弟公司的破产意味着什么？

金岩石:大家都在讲雷曼兄弟是五大投行之一，其实五大银行是各有分工的。雷曼兄弟代表美国固定收益产品市场，也就是说它是美国包括各种债券在内、一个总称固定收益市场的龙头老大。这个市场的规模，不包括外币的固定收益产品，是在30万亿到40万亿美元。危机从1.67万亿美元的市场发生，延伸到了12万亿到13万亿美元的市场，然后又延伸到30万亿到40万亿美元的市场。

衍生证券市场的交易规模是股票市场的9至10倍，在这个市场上的主要基础证券有3个。一个是债，也就是各种债券，这就是雷曼兄弟参与或主导的市场。另外一个是外汇，第三才是股票和股指。从结构上看，衍生证券市场50%的金额是和债券相关，40%的金额是和汇率、外汇相关，不到10%的金额是和股票和股指相关。这时候我们就看到雷曼兄弟不仅涉及了一个30万亿到40万亿美元的固定收益债券市场，而且又涉及了300万亿至400万亿美元可能更多，也就是衍生证券市场的50%。

三联生活周刊:也就是说这个危机不仅是我们过去所讲的次贷危机？

金岩石:它是一个全球债务链崩溃的开始。美式金融的生存基础来自举贷消费、举贷投资，于是，债务链崩溃就会挑战这样一种生存方式。这个市场的危机到现在为止还很难说会发展到哪一步。所以美国人把雷曼兄弟的破产和美林证券的贱卖比作另一个“9·11”，也就是华尔街的双塔又倒了。这是一个行业性的信用危机，它会影响到全球所有的金融机构，包括中国在内。所以美国必须面对生存危机的挑战，去化解经济危机，其化解方式毫无疑问就是转嫁危机、输出危机，所以必须采取积极的救市措施来维持金融体系的稳定。

三联生活周刊:这就是为什么格林斯潘说它是百年一遇的金融危机？

金岩石:格林斯潘已经把这次危机的影响和深度比为1929至1933年的经济大萧条。不久前，索罗斯身边的人来中国，我问他，索罗斯先生对当年的金融危机是什么看法？他透露了一个事实，就是可能即将担任总统的奥巴马专门拜访了索罗斯。奥巴马问，如何化解当前危机？索罗斯说了两句话，第一句话是“美国的金融行业还没有找到停泊的港湾”，用中文表达就是“危机现在还没找到北呢”。第二句话是“如果这次危机达到了一个不可抗拒的状态，需要建立一个美国金融危机处置委员会，他愿意出任这个委员会的主席”。

三联生活周刊:具体到中国，它会产生怎样的影响？

金岩石:雷曼兄弟作为一个固定收益产品市场的龙头老大，必然影响到这个市场中所有交易债券的信用和流动性。这种信用和流动性，就会直接和间接影响到周边国家。从目前看，对于中国而言它是一个间接影响，因为我们持有了大量美元债券，这种债券一旦遭遇了评级的下降，我们就必然蒙受损失。此外，我们很多结构金融产品的最终担保人是雷曼兄弟，所以当雷曼兄弟这一最终担保人不再行使它的担保责任，也就意味着这些在技术上设计得非常完美的保本产品，将把保本责任从雷曼兄弟的身上转移到销售这些产品的中介机构身上，其中就包括中国的银行和中国的基金。虽然涉及金额不大，但必然会影响到这些机构的风险预提和风险储备。所以这种危机由于保险业和银行业是固定收益产品的主要持有者，也是固定收益产品的衍生市场交易的主要参与者，我们担心雷曼兄弟的倒闭，会引发危机到保险和商业银行，向保险公司和商业银行扩散。这种担忧是我们目前的主要担忧。

三联生活周刊:美联储这时候选择救AIG保险公司，也是出于这种担心。

金岩石:AIG是全球保险业的龙头，雷曼兄弟的倒闭必然会波及保险业，所以AIG的这种危机，就是风险向保险业扩散的一个标志。为了防止这个危机扩散，美联储已经开始设立平准基金，准备救市。到了危机阶段，政府出面设立平准基金化解危机，是处理金融危机的一种常规操作。

三联生活周刊:此前，美林以440亿美元贱卖给了美国银行，有人评价这对他们两个机构是“双赢”，您怎么认为？

金岩石:只要买卖成功了，它就是双赢，因为双方达成协议，就是双方都接受对各自的条款。这种双赢对美林来讲，它逃脱了死亡，也就是它死在了银行的怀里。但是从美国银行的角度看，负面的是它必须承担美林证券本身的经营性亏损和关联的法律责任;正面的是，它通过这样一个收购，开始从过去以商业银行为主导的分业经营机构，一步进入了混业经营，增强了这个机构的业务范围，提高了业务操作水平。

三联生活周刊:雷曼历史上曾遭受过4次危机，这一次和前几次有什么不同呢？

金岩石:与前几次最大的不同，最简单的就是量级不同。前几次危机，是在几百万、几千万美元的规模，现在的危机已经披露了几十亿美元，实际上包含更多。所以当保尔森作为财政部长来解读美联储没有救雷曼的评论中，大家应该注意到，他说：“第一，这个用纳税人的钱救助私人机构的行为，已经引发了争议，已经大大增加了财政的负担。”也就是说财政不堪重负；第二，很重要的，其实在危机爆发过程中，美联储已经通过商业银行，为雷曼兄弟提供了授信额度。它完全可以利用这样的额度来化解危机，但它选择了自己的资本运作方式来化解危机，结果失败了。这个差别在哪里？差别在，银行，中央银行，也就是美联储，在注入流动性的过程中，应该通过间接负债的方式来化解危机。但是雷曼选择了一种激进的方式，用我们的话讲，就是赌一把，结果赌输了。雷曼兄弟作为一个百年老店，它的股东已经换了多次。这也从另一个方面说明了，金融业作为一个经营风险的特殊行业，确实存在一个周期，这个周期就是这个金光灿灿的牌子，流水的股东。大多数股东都是在一次次的危机中被迫或自愿退出了这些金融机构。所以在美国的金融机构中，我们已经几乎看不到它的最原始家族企业形态。

三联生活周刊:我们应该以怎样的态度来认识投资银行这个机构，它在经济发展中起到的作用？

金岩石:投资银行是一种商业模式，这种商业模式解决的问题是，社会风险通过证券化的方式来分散，同时社会的投资通过证券化的方式来激励创新。你心目中的成功人士是什么人？这些人的共性又是什么？这些人以有生之年，由穷至富，或者是通过投资致富，或者是通过创业致富，他们共同具备的特征是，通过资本市场迅速实现了当年的梦想。投资银行就是经营梦想的行业，它能使人的梦想成为现实，它能使得这个社会投资人的资金转化成为创业者的资金。这样一种状态下，一个社会的创新动能和创新激情始终在推动着这个社会的进步。今天，虽然我们看到大投资银行在危机面前倒下了，但也许大家并不知道，抛开个别人、个别机构从中牟利，最重要是它们在为社会经营风险，为社会经营风险过程中，创造了一种新的财富。这样一些过程，就是我们要解读的现代社会新金融。

三联生活周刊:如果金融危机进一步恶化，扩展到商业银行和保险业，而它们很多在中国都有业务，那这个损失大概会有多少？

金岩石:这些公司在中国都有业务，但这些公司的中国业务都微不足道。我们并没有真正开放金融机构在中国境内的大规模进入，而且由于他们运营的也都是一些常规性的产品，所以这个直接影响并不是很大。我觉得所能影响到的是我们外汇储备中的部分产品、银行理财产品中的部分产品，还有由于金融震荡引发的行业性危机波及中国金融业。

三联生活周刊:如果以美元为主体的货币体系崩溃，像中国这样新兴的国家是否可能在世界经济中占据更加主导的地位？

金岩石:在这样一场经济危机中，中国虽然也面临很多困难，但是相对经济实力上升了，中国金融业的相对地位上升了。这也就意味着，中国的相对国际地位上升了。这种上升一方面来源于我们自己的努力，使得我们的金融业有了一个天翻地覆的变化，但是另一方面也应该看到，是由于我们的竞争对手相对虚弱了。所以在任何一种经济危机中，我们都会看到一种相对的结构性变化。

我们可以从两个层次直接看到量化的比较。第一个层次，就是全球经济增长中的地位和份额。中国经济今年虽然困难，但是我们仍然能保持10%的高成长。这个10%意味着什么？意味着我们是全球经济增长的1倍以上，欧美经济增长的6倍、甚至7倍以上。第二个层次，全球的经济投资大量涌向了中国，2007年我们达到了创纪录的外国直接投资流入855亿美元，说明资本的本性在驱动着他们到中国来寻找机会。从经济增长、外资流入、外汇储备上看，中国的相对经济实力正在大幅度提升。

三联生活周刊:我们的高增长会对我们的经济形成一种保护，不会受到金融危机的波及？

金岩石:中国的成长很大程度上是内需性元素推动下的成长，所以外在环境在恶化，内在的成长仍在持续。但是也应该看到，中国经济正面临前所未有的挑战，对这种挑战我们如何应对，是考验决策者的水平。不久前的减息，使我们终于认识到，在这次经济危机和震荡面前，中国必须保持高增长。也许高增长和高通胀并存，这是我们必须支付的代价。■

何帆——金融危机是格林斯潘时代的遗产

格林斯潘在每一次危机中所犯的错误都是一样的，就是降息幅度过大，而且维持过低利率的时间太长。利率太低，使得金融市场上的流动性过剩。1998年LTCM危机之后，美联储在9月份已经降了一次息，而市场也较为稳定，但到10月15日，格林斯潘就又匆忙再次降低利率，这是美联储历史上最不负责任的举动之一。当市场形成预期，相信只要市场低迷政府一定会救市之后，投机行为成了全民娱乐，这直接触发了1999年之后网络股的疯狂上涨。

是泡沫总会破灭的。当网络泡沫崩溃之后，格林斯潘故伎重施，仍然希望通过降低利息刺激美国经济。而且，在降低利息的同时，美国的住房贷款机构不断放宽房贷标准，尤其是针对收入较低、信用等级较低的客户，开发出各种新型贷款，比如可调整利率。这种贷款在最初2至3年利率非常优惠，但到2至3年之后就会重新设定利率，大部分借款者到时候其实很难偿还。这种所谓的创新使得没有足够金融知识和风险意识的贷款人盲目贷款，这些借款就成了隐蔽的定时炸弹，到期就会爆炸。格林斯潘当时对这种非固定利率贷款非常支持，他认为在降息的背景下，这种贷款方式能够让贷款人省很多钱。但房地产价格从2006年之后开始下跌，很多贷款买房者才震惊地发现，其所要偿还的贷款，已经远远超过了房产的价值。■(采访 董璐)

（何帆，中国社会科学院世界经济与政治研究所所长助理、国际金融研究中心副主任、《世界经济》编辑部主任）

曹远征——覆巢之下，安有完卵？

没有实体经济，虚体经济能走多远？如果过去对这个事情还有怀疑态度，那次贷引起的美国金融危机，至少表明离开实体经济，虚体经济不可能走太远。美国进入本世纪后，高科技泡沫破产，它的经济发展并没有什么实体支撑，但美国经济却一直都发展得不错，这都是靠金融的发展，提前消费、提前预支未来，支持经济增长，把债务和GDP的比例推到一个很高的位置。过去还认为这样可以撑一段，但现在撑不了了，所以一定要调整。

这也是对以美元为中心的世界货币体系的挑战。在“二战”后建立了布雷顿森林体系，经过7年时间美元和黄金脱钩了，但还是以美元为中心的货币体系。美元是全世界的结算货币，是各国的外汇储备，所以各国金融机构都会买美元的债，美国便把它的通货膨胀扩散到全世界，这是它的优势。但从另外一个角度看，这个情况若继续下去，美元就会持续贬值，而且金融危机暴露了弱势美元会对美国经济或全球经济带来很大的威胁。在这种情况下，美国的国家资产负债表在恶化，美元持续下跌会威胁到以美元为中心的国际货币体系。这种威胁会带来的后果就是：覆巢之下，安有完卵？

这是一个挑战，是对以美元为中心的世界货币体系的挑战。■

(采访 董璐)

（曹远征，中银国际控股有限公司副执行总裁、首席经济学家，中国人民大学经济学院教授，中国经济体制改革研究院原常务副院长。曾任世界银行、亚洲开发银行、联合国开发计划署经济专家） 金融风暴银行金融美国金岩石三联生活周刊金融危机雷曼兄弟