大宗交易

文/老谢

证监会在《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》中指出，持有解除限售存量股份的股东预计未来一个月内公开出售解除限售存量股份的数量超过该公司股份总数1%的，应当通过证券交易所大宗交易系统转让所持股份。

大宗交易，一般指交易规模远远超过市场的平均交易规模时，为了提高交易的效率，以及不对市场形成不必要的冲击，因此避开场内二级市场，转而在大宗交易系统进行交易。多大的规模才够得上大宗交易？上海证券交易所的规定是:持有解除限售存量股份的股东预计未来一个月内公开出售的解除限售存量股份数量超过该公司股份总数1%的，或者虽未达到该公司股份总数的1%，但达到或超过150万股的（甚至包括公司的IPO和再融资）。大宗交易在当日场内交易收盘之后进行，具体时间为15点至15点30分，交易价格由买方和卖方在当日最高和最低成交价格之间确定。

大宗交易并非此次为了限制“大小非”解禁而首次推出，早在2003年时就已经存在，不过在过去几年交投并不活跃。此次证监会推出《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》，使得大宗交易再次为人们所关注。证监会在3000点附近发布大宗交易指导意见，被视为管理层救市的开始，因为股市本轮下跌，“大小非”解禁被投资者认为是最大的利空之一。证监会新闻发言人表示，“大小非”减持会对价格形成造成扭曲，而大宗交易可以减轻二级市场的压力，缓解对集中竞价交易系统价格形成机制的冲击，有利于稳定投资者对存量股份减持的心理预期。

在“指导意见”出台的次日，股市大幅跳空高开，不过很快就冲高回落，更多的投资者开始意识到，管理层的初衷虽好，但是“指导意见”并没有从根本上解决“大小非”流通的问题。比如超过1%的限制，“大小非”完全可以化整为零，通过0.99%来应对，还是可以在场内交易。或者，即使在大宗交易系统交易，“大小非”也完全可以找人接盘，接盘者再重新回到场内交易，同样会对二级市场价格形成冲击。投资者担心，“指导意见”的出台，可能会加速“大小非”的减持，于是“指导意见”被投资者解读成利空，导致第一道救市金牌失灵。很多投资者认为，对于“大小非”的解禁，管理层应该出台更为严格的限制条件，如此才算真正的救市，比如再往后推迟“大小非”解禁的时间等等。其实，这样的措施并不是救市，而是毁市。因为当初股改时大股东已经支付了“10送3”的对价，如果现在贸然更改甚至毁约不让其流通，那就是违背了市场基本的法治精神，投资者的利益固然需要保护，产业资本的权益也不能随意侵犯。

正如证监会主席尚福林当初用“开弓没有回头箭”来形容股改一样，如今的股改不可能再走回头路，一些投资者希望对“大小非”解禁做出更大的限制，这显然是不符合实际的幻想。管理层所能做的只能是尽可能地平衡产业资本和金融资本的利益，在现有规则内做一些修修补补。比如市场担心的“大小非”找人接盘，再重回场内交易的问题，通过做市商制度可以减轻这种压力，也就是券商作为中间人，对“大小非”的解禁股进行批发买卖。做市商制度在海外市场已经非常普遍，这也是我国证券市场走向成熟和完善的一个契机。

随着我国的股改进入下半场，大规模的“大小非”开始获得流通权，这使得人们开始关注起产业资本和金融资本之间的定价博弈。市场人士认为，产业资本的股票成本太过低廉，所以在获得流通权之后会有无穷的减持冲动，这将使得中国股市的估值体系面临严峻考验。这种担忧虽然不无道理，但也在一定程度上放大了恐惧，如果大股东对自己的公司有足够的信心，在本公司股价被绝对低估之时，也不会随意卖出。事实上，有些大股东不仅没有低价卖出，反而是增持自己的股票，这说明有些公司的大股东并没有人们想象中那么短视。

对于管理层而言，如何减轻“大小非”减持对二级市场形成的冲击，最好的办法不是限制其减持，而是让“大小非”失去大规模减持的动力，也就是尽力做好股市的制度建设，让投资者对后市充满信心。唯有如此，方能消除“大小非”的减持冲动，即使发生“大小非”减持，也会有更多的资金予以消化。 大宗交易股票投资大小非