不义之财

招商银行的认沽权证CMP1，最初是招商银行股改的时候由上市公司派发的认沽权证，目的是保护流通股东的利益，如果招行股票下跌，权证持有者仍能获取利益。那时的招行A股价格不过三四元，但在权证到期日可以5.65元的行权价，沽售给招行的大股东。但现在，除去两次大比例分红，招行的股价已经接近30元，不啻于当年股价的10余倍，再按5.65元的行权价把价值30元的股票卖给大股东，无异于买椟还珠。而把这样一个对自己有百害无一利的契约拿在手上，还要花大价钱买到手，更是不智。

只因这一品种的交易无需缴纳印花税，交易成本比股票交易低一半还多，又因为权证交易不受T+1的限制，可以当日买卖，加上股票价格小有下降，致使招行CMP1和所有的认沽权证一道，成了抢手货，最高的时候价格从0.30元炒高到4.95元。每日里交易量是筹码的十余倍，不到20家权证，其交易金额甚至超过了深圳乃至上海股票市场。

投机者如此胡行，授人以柄，管理层于是放开了权证创设的限制。市场上的大多数权证早不是大股东派发给流通股东的“福利”，而是有权利创设权证的券商以满足市场需求为幌子，大赚其钱的工具。2006年3月到6月底，券商创设招行认沽权证余额为40.28亿份，共带来约66.17亿元的收入，尤其“5·30”后，招行认沽权证“发威”，从0.39元一路飙升至6月12日的4.95元，此后基本维持在1.5元～2.3元。券商开始也和炒作者一样疯狂创设，进账约64.57亿元，占比高达97.6%。其中，中信证券以6.37亿份排名券商创设招行认沽权证冠军位置，仅靠创设招行认沽权证就进账约10.16亿元。这还只是招行一个权证，若再加上创设南航认沽权证的进账44.49亿元，券商账面收入约为110.66亿元。

投机者火中取栗，虽有先知先觉者获得了利益，但大多数都成了券商的盘中餐。是谁使券商可以这样不劳而获、资本市场上毋宁说是“不承担风险却稳获其利”的权利？表面上是投机者肆无忌惮的行为，他们扰乱了市场秩序，自应受到惩罚。但深一步想，谁有惩罚过度投机的权利？是政府，是监管部门，处罚违规者的罚单应该来自证监会。的确，自由创设是证监会授意的，问题是，罚款应该流入到谁的腰包？按财政法规，罚款只能上缴国家财政，甚至连证监会都不能截留罚款，何况并不能代表公众利益的券商。

投机者狂炒权证的时候，他们为自己制造了一个美丽的谎言，幻想着券商和他们的风险是对等的。上海证券交易所发布的“创设和注销权证办理流程指引”中有一句话:“如因创设人持有权证不足导致注销权证失败，应书面通知上海证券交易所相关部门，并做补充公告说明情况，同时创设人承担注销失败后的所有相关责任。”字面上似乎隐含券商创设权证后必须再注销的意思，如此说，只要投机者都不低价卖出，创设者就必须高价买回来注销，所谓“逼死券商”。但这只是投机者的一厢情愿，根本没有必须注销的要求。注销失败指的是其他法律层面出现问题而导致的失败。既然券商不是和投机者站在同样的起跑线上，而是处于一个惩罚者的高度，他们获得的无风险利益显然“受之无名”。

既然以市场参与者的面目出现，券商发行的权证就应该以当前的价格为基准，以体现他们所承担的风险。比如现在的招行股价是30元，券商发行的认沽权就应该以此为基准，参考时间价值，市场波动风险等，开出未来某日投资者以31、32乃至40元的价格卖给他股票，他愿意承担的风险价值。认购权则相反，29元买股票是一个价，20元又是一个价格。这便是备兑权证。备兑权证首先是一个结构性品种，远比我们市场上交易的这10余种权证复杂。资本市场创新的前夜，管理者和创设者仍然用最原始的办法创设权证，从而赤裸裸地向券商输送利益，如果不是私心，至少也说明了管理者的惰性。试想，投机的起因是供给稀少，并非是为冒险而冒险，管理层和券商却大发“垃圾凭证”，岂不是发不义之财。公正原则是证券市场的立市根本，这个大原则下，管理层岂不能突破禁忌，早开放备兑权证市场。

权证之所以被炒高到非理性地步，究其实是因为我们资本市场的僵硬机制，连权证这样的现代金融衍生品也变了味道，只有上涨才能获利。据说，管理层忌惮于权证的投机，连股指期货的推出也要推迟。其实大可不必，当做多和做空者处于同样的风险中，投机者就会变得理智。而权证市场，机制不合理，投机者焉能理性。 不义之财