人民币保值否？

以宽松和紧缩为界，全球主要货币日益分化为两大阵营。美国和英国已经退出量化宽松，加息指日可待；日本和欧洲，利率不能再低，仍用数量工具应对通缩，令本币贬值以扩大出口。中国和韩国等利率尚有调整空间的国家则以降息加入了宽松货币的队伍。宽松的队伍中，只有人民币和美元“捆绑”走强，问题于是转化为：人民币是否还像从前那样保值？

今年来，与外贸大尺度顺差和平稳的外资投资不匹配的是国家外汇储备不升反降。二季度，中国外汇储备为3.99万亿美元，但三季度末的数据显示，外汇储备余额下降1000亿美元，为3.89万亿美元，尤其是9月一个月减少了811亿美元。对此，外管局的解释是，美元国际汇率走强引起储备汇率折算发生变化，当月美元指数从82涨至86点，上涨5%，以美元计价的其他外储自然“贬值”了。不过若细究起来，解释却非如此简单，我国外储中非美元资产占少数，只有1/3，非美资产的相对弱势甚至都解释不了消失的千亿美元外储，更不用说三季度贸易顺差高达1300亿美元。真正使外储加速流失的是居民企业持汇和热钱流出，据测算，这笔钱高达7342亿元人民币。

外储数据要在季末公布，这里只能从外管局的其他数字揣度三季度后人民币的压力。10月后，美国经济复苏与全球其他经济体的反差更强，货币政策的分异也更鲜明。居民和企业持汇的意愿又上了台阶，8月银行结售汇逆差还只有51亿元，9月扩大至1006亿元，10月则高达1673亿元。银行结售汇是指外汇指定银行为客户及其自身办理的结汇和售汇服务，银行结售汇形成的差额是引起我国外汇储备变化的主要来源。历来每当美元强势，居民持有外汇意愿都会增量，但这次来势尤其猛烈。

当此美国经济一骑绝尘，其余国家各有羁绊之时，人民币再和美元一道走强，面临的困难远比以前多。2011和2012年，中国刺激式经济由盛而衰的转折点，人民币也面临着降息，美元则处于触底反弹的起点，彼时中国外储曾在两个季度出现短暂的回落。随后，偿债高峰推高了利率，拯救了人民币。今年初以来，中国经济下了台阶，仍是余震乏力，热钱再度外流，结果是美国经济复苏带来了外需改善，对美顺差的大幅度扩大再次把人民币汇率拉起来。2012年，美元虽短暂上涨，但很快与日元、欧元达成动态平衡，人民币也因此与日元、欧元等货币相安无事，即使在今年二、三季度，汇率相对稳定情况下中国出口仍稳定增长。而10月末美联储结束了量化宽松，日本推出了超预期的宽松计划，令中国出口形势陡转。

实体经济面临长期调整，币值的稳定，全系于资本账户的盈余了。未来人民币唯一支撑性因素将是资本市场开放带来的海外需求。10月、11月，人民币能在后量化宽松时代暂时维持强势，“沪港通”功不可没，而开通后，“沪股通”明显强于“港股通”也彰显了内地投资市场多年低迷后的价值吸引力。而这还只是资本市场国际化的开始，若A股纳入MSCI新兴市场指数，带来的仅海外基金被动配置资金就达3000亿美元。而人民币国际化的终极目标是作为海外央行的储备货币，若能与美元并肩，意味着相当于3万亿美元的人民币债券被外国央行持有，民间持有将是更为庞大的数字。但问题是，只有在人民币稳定升值的预期下，人民币才能顺利地为海外接受。这就使得央行不得不借助4万亿美元外储的“声威”，维稳人民币。

借助亚洲金融危机教训，经济学家总结出“不可能三角”是指经济社会和财政金融政策目标选择面临诸多困境，难以同时获得三个方面的目标。不可能同时实现资本流动自由、货币政策的独立性和汇率的稳定性。降息周期开启，人民币的压力测试或许仅仅是个开始。 银行人民币保值美元对人民币汇率外汇人民币对美元汇率