QFII指引的方向

（文 / 邢海洋）

证监会新增QFII额度500亿美元，使之从300亿增至800亿美元。为扩大投资者队伍，涨水以载动市值20万亿的股市大船，证监会可谓不遗余力：先从地方养老金入手，现在又唤来海外养老金的救兵。但如果把这“500亿美元QFII+500亿人民币RQFII”当做针对股市的救市，未免高估了股民的能量。人民币升值压力解除后，一系列资本账户开放的措施都在择机出台，QFII大扩容的影响则需以更长远的眼光观察。

QFII曾经经历过两次扩容，第一次是2002年底创设时的100亿美元，第二次则是2007年QFII全线唱空A股时，在中美战略对话上获得的200亿美元的额度。2002年沪深股市的流通市值2万亿，如今20万亿，10年市值放大了一个数量级，QFII的扩容远落后于股市扩容的速度。即使是QFII与股市规模同步，恐也难撼动A股的既有轨迹。更不用说，如今QFII持股占A股流通市值为1.09%，在专业机构投资者所占的15.6%中只是个微乎其微的零头，不用说也无法和自然人的26.5%比，更和企业法人的57.9%没法比。虽则QFII额度一下子放大了近3倍，其占A股流通市值的比例有可能超2%，但对A股投资者的结构并未带来实质性影响，A股产业资本独大的局面仍难有改变。且证监会对境外合规机构的审批不会一天内完成，QFII大扩容的影响只会是逐渐显现。

在资本项目开放的过程中，QFII制度是相当浅近的一步，若管理者的“拿来主义”只限于引入资金而非制度和管理理念，QFII不会导向资本账户的开放。故而，管理者对QFII的态度，一定程度上折射出执政当局对资本项目开放的态度。由于A股的QFII受台湾QFII政策的启发很大，且两岸证券市场的可比性较强，不妨从台湾QFII创设10年的经历来比照A股，观察A股开放历程的独特之处。结果不免令人吃惊：1990年台湾股市暴跌近万点，次年台湾推出具有很强救市色彩的QFII，当年核准金额仅为5.22亿美元，2000年则近500亿美元。台湾QFII启动后的很短时间内便放量，QFII从不足到有余只过渡了几年，5年后实际汇入金额占核准金额的比例便降低到50%以下。随着台湾股市开放程度的不断提高，QFII累计汇入外资额占总市值的比例从1991年的0.38%逐步提高到2002年的13.78%，外资占比接近成熟的资本市场。

要扩大外资持股，仅靠开放额度，多多审批是远不够的。台湾放行QFII之初规定全部QFII在一家上市公司中的持股比例不超过10%；单个QFII持股比例不超过5%；QFII资金汇入额总体增长缓慢，截至1998年累积汇入金额还不足百亿美元。但在1999年，台湾将QFII的在个股上的持股比例放宽到50%，外资流入爆发式增长，外资留在台湾股市的意愿也加强。1999年累积汇入金额几近翻倍，两年后又在1999年的基础上翻番。相对而言，A股开放之初，对外资的限制要比台湾市场开放，持股比例的上限均为台湾两倍。但台湾市场是不断开放的过程，A股却自始至终鲜有变化。

2001年后，大陆股票市场虽然十年不涨，实体经济却进入了持续扩张阶段。人民币升值压力与日俱增，“热钱”或借道经常项目，或取道地下钱庄流入，QFII因其合法性，成为分享人民币升值的最佳途径。不过反过来，这也成为制约其成长的主要原因，资本项目的开放也难有大进展。不过随着今年外贸出现了逆差，实体经济进入低增长，“热钱”退潮，给资本账户开放提供了绝佳的时间窗口。事实上管理层也有意加快资本账户开放：3月底温州个人金融试点获批，在10项主要试点中便包括开展个人境外直接投资试点。如今，QFII额度放大1.6倍，资本账户的对外开放也将窗口扩宽了。

不妨大胆假设，我们正在进入资本账户开放的快车道，此时台湾股市的QFII历程对A股才具有了一定的指导意义。如果说为了救急，台湾推出QFII政策的目的基本达到，QFII政策推出后，台湾加权指数出现了一个长达8年的反弹，一度回复到万点以上。但是，具体到每一年，QFII资金净流入量与指数涨跌却未必正相关，股市运行还要看基本面。 方向股票a股指数qfii指引QFII