负利率下的着陆

( 投资与消费均下滑（2005.1~2011.4） )

5月通胀率再创新高，5.5%。央行以提高存准率应对，加息预期旋即落空。负利率已经持续16个月，且有扩大之势。负利率下，企业的竞争力因贷款的难易急剧分化：大企业饱享低成本融资，富人借收藏市场敛财，富者愈富；穷人却保值无路，小企业则告贷无门，贫者愈贫。此时索罗斯的“中国已错失抑制通货膨胀的良机，可能面临经济硬着陆的风险”听来显得尤为刺耳。

5.5%的通胀率和3.25%年利率意味着储蓄者2.25%的利息损失，对普通居民，这笔每万元225元的损失，若平均到每一个人，以全国居民平均存款额5万元计算，则人均累积损失便超过千元。对于绝大多数薪酬在平均数以下的职工，一小半因劳动力成本提高获得的加薪付诸东流。不妨做一个计算，2010年全国城镇私营单位就业人员年平均工资为20759元，全国城镇非私营单位在岗职工年平均工资为37147元，平均下来，工资应在3万元以下。工资涨幅上，城镇私营单位和非私营单位同比分别增长14.1%和13.5%，换算下来，职工人均工资上涨不到4000元。这里还有一个需要考虑的因素，每一个职工还有一到两位负担人口，这些人口同样需要消费。当一个职工只负担一人时，半年的新增工资被负利率吞噬；若负担人口更多，则财富被侵蚀的也越多。另一种统计数字显示，2010年全国城镇职工人均负担消费支出是2211.5元/月，这个数字若放在今年，考虑到物价5.5%的上涨，城镇职工的人均负担消费便要多出120元，这笔钱几乎相当于个人被负利率消灭的财富。而今年4月以来牵动7000万职工切身利益的个税调整，若起征点从2000元调整到3000元，多数职工可获得的减免额尚不足以弥补负利率的损失。

个人如此，放在全国范围，企业和居民的存款总额超过70万亿元，其中将近一半是活期存款，超过一年期的中长期存款反而是少数，负利率给这些存款带来的财富贬损超过2万亿元。当然这2万亿元的损失最终不会表现在统计局的数字里，也不会表现在银行的资产负债表中。存款者的损失有的会构成银行利差的一部分，有的变成了贷款者的利益。3月份，对于当前中国的利率水平，央行副行长易纲曾表示，当前的负利率水平“很舒服”，因为太高了会吸引热钱。负利率是决策者的政策选择，抑制热钱还只是决策者考虑的一个因素。负利率降低了企业的融资成本，刺激企业扩张，同时增加了消费需求，最终能推动中国固定资产投资，实现经济增长。自调控以来，企业利润水平处于急剧下降中，扣除“三桶油”和银行业，上市公司去年第一季度利润增幅131%，去年下半年还在60%以上，今年一季度便降低到21%。坚持了16个月，央行的加息决策总是姗姗来迟，或许还是为了银根紧缩之中增强那些“大到不能倒”的企业的安全边际，减低经济硬着陆的风险。具体到哪些企业深得央行厚爱，答案是明摆着的：地方融资平台多达万家，融资规模14万亿元，每加一次息，年利息支出便多出3500亿元。

可负利率只能短期起到刺激作用，长期看却侵蚀居民财富，降低居民未来的购买力，到头来从根本上打击经济转型的努力。大的时间尺度上，中国的经济模式面临着一场深刻的转型，昔日依赖进口和投资拉动的模式要让位于内需，尤其是居民的生活消费。可按“末日博士”鲁比尼的说法，中国经济现在不仅越来越依赖出口，而且还依赖固定投资，固定投资在国内生产总值中的比重已经高达近50%。

央行有一个说法，利率水平不应该看一时，而是放在一个长的时间尺度上观察。2003和2008年我国均出现过长达20个月的负利率。这次，2.25%的负利率横亘在前，需要9次连续调息才可能转正。除非硬着陆物价急跌，年内结束负利率状态几近妄想，这也意味着居民仍将在长时期内面临着资产贬损和物价上涨的双重盘剥。2003和2008年的通胀，要么是输入型，起因于海外大宗商品的涨价；要么是偶发型，因自然灾害引发粮价飙升，所有的涨价因素都有周期特性。而本次通胀乃是由劳动力由富裕到紧缺的不可逆变化引起，价格涨上去便很难降下来，前两次央行的应对经验难以复制。在经济转型的关口，在通胀形势不断恶化的情况下继续维持低利率，其实就是继续鼓励回报率低下的经济模式。而提高利率水平，除了有利于高附加值企业的发展，更能帮助居民财富增值，提高整个社会的购买力。

转型虽痛苦，可一味回避拖延，眼看着居民财富大缩水，财富分配向着更悬殊的方向推进才是最危险的。这个意义上，留给央行的时间的确不多了。■（文 / 邢海洋） 经济银行宏观经济利率负利率着陆