夯实反转基础

（文 / 邢海洋）

2012年的最后一个月A股涨势如虹，解放了全年“套中人”。经历了2010年14%和2011年22%的连跌，股市的“钝刀子”已经将投资者压迫得近乎窒息，一旦“十八大”结束，中央经济工作会议召开，行情便在短线资金的追捧下迅速展开了。短线资金常年游弋于市场，在举国上下对改革的期冀中凝聚人气，一个月创造了15%的升幅，但真正决定市场上涨的广度和深度的，却是长线资金对实体经济运行的感知和对证券市场改革的信心。

观察2012年A股市场有一个有趣现象，其走势与2003年出奇相似：均为开年涨、入夏跌、秋季宽幅震荡、年底反弹。甚至上涨幅度都类似，只不过2012年的跌破“钻石底”相比2003年的在1300点前低处止跌，又更下了一层台阶。当年“十六大”召开，新领导层上任伊始，市场对未来多有期冀，却被突如其来的“非典”打乱了阵脚，直到“非典”平息后的很长一段时间，经济开始扩张的消息才传入到市场，股市开始了一波幅度达36%的反弹。反弹之迅速，之短促，与当前的行情也颇多相似处，不到一个半月已经完成九成升幅，上涨了33%。回顾远在9年前的这一市场片段，并非渲染“巧合”，让“历史告诉未来”，只是想提醒投资者，市场风云变幻，乐观的气氛很可能转瞬即逝。实际上，2003年虽有“非典”袭扰，GDP增长率达到了9.1%，是1997年亚洲金融危机以来最快的速度，全国人均GDP首次突破1000美元大关。那是一个关键的历史节点，中国经济从此进入了一轮快速扩张期。可股市在随后的一年半里却痛失了近四成的市值。

9年后的市场当然大有不同。彼时的1300点股市对应的是30～40倍的市盈率，如今的2000点A股的市盈率已经降低到10倍。2003年还是A股引入QFII制度的第一个年头，国内散户割肉，境外投资者开始引领起价值投资，如今QFII额度大膨胀，达到800亿美元。唯一不利于市场走牛的因素似乎只有证券化率——股市市值与国民生产总值之比。9年前A股市值不过一两万亿元，彼时的GDP则是14万亿元；现在A股流通市值已经高达20万亿元，GDP 50万亿元。一个远为高的比率，意味着如果没有比当年更高比例的人群愿意承担市场波动的风险而持有股票，市场便缺乏足够的“浮力”。但即便是短期内饱受全流通的冲击，A股外围的资金状况仍颇为乐观。广义货币存量（M2）/GDP在2009年稳增长刺激措施实施后急剧膨胀，从2008年的1.5倍蹿升至2011年的1.8倍，流动性的充裕程度远胜于本世纪初。尤其值得一提的是，从国际经验看，当人均收入超过3000美元后，居民理财需求步入轨道，资本市场往往应对证券的旺盛需求。成熟的资本市场如美国，两大主要交易所的股票总市值与同期GDP水平基本相当，意味着中国的直接融资市场存在一倍多的潜力。

可仅仅在一个月前，所有这些有利于市场的因素均存在。早在去年9月，经济增速也出现了见底回升。通常，股市作为宏观经济的晴雨表将提前于实体经济迎来拐点。如果把所有这些似是而非的矛盾之处全部梳理一遍，你会发现，这些应验于成熟市场的投资规律在A股的作用均要打折扣。这里的主要矛盾仍是汹涌而出的筹码供应和缓慢扩大的二级市场投资者的不能匹配。在这个一级虎视眈眈，随时准备掠夺二级市场财富的市场，在这个同是股东，持股成本却大相径庭的地方，双方博弈是以价值毁灭为代价的。只有在股价大打折扣的时候外围投资者才会入场“捡便宜”，故而股市价值投资的号召可能仅限于噱头。中国股市熊长牛短，正是缺乏长线资金的写照，无论散户和大户都习惯于赚快钱，只有反应迟钝的投资者被架空，被持久的阴跌绞杀以完成财富转移。不过，这一现象也从侧面佐证了当前的行情还没有结束：A股大涨，“解套”了的散户急于离场了，新增开户数也在连续上升后回落，截至去年12月28日，A股持仓账户数为5519.58万户，为两年以来新低。若不能用财富效应激起散户的入市热情，行情通常不会结束。

熊市牛市的转换，夯实基础甚为重要。自从去年秋季以来投资加速，到“十八大”后城镇化受到空前重视，中国企业的宏观微观环境均出现转折。投资增速出现大幅反转，PMI指数连续5个月企稳回升，制造类企业在三季度基本完成去库存，四季度开始进入补库存周期，而消费类企业处于去库存晚期，很快将进入补库存周期，复苏的基本逻辑凸显出来。但正如前文所述，基本面的转暖还需要证券监管和制度建设的配合，投资者的信心才是牛市持续的基石。 基础夯实反转