全球市值双雄做对了什么

近半个月来，微软、苹果的总市值反复拉锯。两家公司全球市值第一的争夺战正在白热化。与此同时，微软、苹果市值均突破3万亿美元。两家公司成为全球仅有的两家3万亿美元级别企业。

2010年5月，苹果公司取代当时的全球市值霸主微软公司，雄踞“全球市值第一高公司”宝座14年。在此期间微软公司紧追慢赶，也有几次短暂反超——26个月前，微软反超苹果，但这只持续了不到20天。最近一次反超尤其令外界关注。

美国东部时间1月12日收盘时，微软（NASDAQ：MSFT）收盘价为388.47美元，总市值达2.89万亿美元。当日，苹果（NASDAQ：AAPL）收盘价为185.40美元，总市值为2.87万亿美元。截至美国东部时间1月25日收盘时，微软市值3.01万亿美元、苹果市值3.00万亿美元，微软仍维持领先。

外界尤其关注这次微软、苹果市值缠斗。这是对微软和苹果所代表的商业模式和技术趋势的预期调校。

微软、苹果站在峰顶，把其他公司远远甩在身后。截至1月25日，微软、苹果市值之和为6.01万亿美元（约合43万亿元，按最新汇率换算）。

苹果登上全球市值第一宝座的具体时间要追溯到2010年5月。当时，苹果市值首次超过微软，成为全球市值最高的企业。14年间，虽然微软曾短暂超越苹果，但时间都很短，苹果总能快速反超。2021年11月，微软市值一度超过苹果。当时主要受益于疫情带给微软云业务的增长。

多位市场分析人士的观点是，现在的微软正处于顺风期，苹果正处于逆风期。微软在云和AI等业务的带动下，业绩基本面更好，支撑微软市值进一步做大的内核越来越硬。

微软1975年成立，已有49年历史；苹果1976年成立，已有48年历史。两家公司都是数十年的科技产业变革中的常青树。微软靠“渐进式转型”在To B市场成为领头羊，苹果以“不变应万变”在To C市场成为领导者。

近14年，苹果、微软的总市值一直你追我赶。投资者普遍认为，两家公司不在一个赛道，区分市值第一、第二并不重要。美国投资管理公司Tamarack Advisory研究员黄少萍引用微软CEO（首席执行官）萨提亚·纳德拉（Satya Nadella）的观点对《财经》表示：股价是最不应该关注的东西。股价更多是市场反应的“滞后指标”。科技行业，最重要的永远是“未来”。这是支撑公司长期增长的关键。

微软和苹果引领创新的能力、面对低潮的定力，这才是最值得中国科技企业学习的东西。

微软，稳健且凌厉的猎人

近一年多来大模型风潮渐成气候，不少人把微软市值的最新一跃归功于此。这个说法倒也没错，但如果要深度剖析，根源还是微软长期稳健的战略布局带来了稳定的业绩成长。

近十年，微软踩准了两个重要的技术变革节点：一是2014年之后的云转型，二是2023年以来的AI技术变革——这与微软多年的渐进式转型密切相关。

2014年以前，外界曾认为微软是一家停留在PC时代的落伍公司，它失去了整个移动互联网时代。

美国新锐互联网券商BBAE首席投资官吉俊礼（James Early）对《财经》表示，十年前，萨提亚·纳德拉刚接任微软CEO时，他当时的团队将微软当作期权交易的“死钱”（dead money）股票。因为微软股价多年毫无起色。

当时微软一共有三大业务板块：其一，手机及手机操作系统。这原本被认为是转型的重中之重。但它在与苹果、谷歌的竞争中节节败退。这成了消耗战略资源、减少现金利润、打击团队士气的失血点；其二，Windows操作系统、Office套件，这两个PC时代的旧业务增速放缓，被认为缺乏想象空间；其三，企业服务业务，当时以传统IT形态（如买断制软件等）为主，处于云转型初期，还无法撑起微软。

2014年，云计算开始来到大规模商业化的关键期。微软的第三大业务如果无法抓住机会，将难以翻身。

2014年2月，萨提亚·纳德拉上台后，重新制定微软了的公司战略，启动“云转型”——用云重塑微软最擅长的企业服务、Windows操作系统、Office套件等业务。

萨提亚·纳德拉后来在讲述微软云转型一书《刷新》中提到，2014年他接任时，希望重新发现微软的灵魂。微软的信仰是软件。云是让微软在电脑、手机、软件间流动的基础。在他看来，微软要专注自身，而非嫉妒苹果的手机、谷歌的安卓，和对手硬碰硬直接竞争。嫉妒无法让微软走得更远。

在微软“云转型”的战略布局中，Windows操作系统、Office套件被定位为贡献现金流的基本盘。云计算和企业软件被定为面向未来的第二增长曲线。微软不擅长的手机和手机操作系统业务被战略放弃。其中代表事件是2016年以3.5亿美元低价出售72亿美元收购的诺基亚。只看资本回报，这场交易是失败的。战略上，这却是及时止损，向外界展现了微软“云转型”的决心。

微软的“云转型”一旦聚焦，出招凌厉。转型十年，大致可以分成三个阶段——复苏期、正轨期、风口期。这三个阶段的特点是，目标明确、顺其自然、环环相扣。微软围绕最擅长的企业服务业务展开了渐进式变革。

微软并未透露2016财年（2015年7月1日-2016年6月30日）之前的云业务数据。2016财年开始，微软智能云（包括Azure、服务器、企业咨询等服务）在总营收中的占比仅为25.3%。随后占比一路攀升，2023财年（2022年7月1日-2023年6月30日），营收占比高达41.5%。也就是说，云计算已经是微软最大的营收引擎。该业务营业利润率也在一路攀升，近六个财年已经提升超过10个百分点。

图1：美国六大科技公司市值变化（2009年-2024年）

图2：微软和苹果市值

2014年-2016年是微软的复苏期。这个阶段的核心目标是，让旧的软件业务（Office、Windows、Azure、生产力与业务流程软件）顺应技术变革实现云化。

微软在2015年-2016年营业收入、营业利润均保持负增长。财报甚至比“云转型”之前还难看。但这是转型期必须经历的阵痛。微软在舆论、资本质疑挑剔的目光中，成功熬过了这三年。

在这个阶段，云转型如同“脱胎换骨”。企业通常会在数年（通常是三年）内面临财务压力。因为转型前期研发成本高昂、续费客户数量不足。还要把“一次买断软硬件+人力服务”的付费模式转换成“按年/月云订阅”的续费模式。企业因此要忍受营收、利润下滑等问题。好消息是，一旦转型完成，随着后续研发成本摊薄、续费收入增长，企业的营收、利润将不断攀升。

2017年-2022年，微软做了两件事：其一，围绕企业服务主轴，形成了覆盖IaaS（基础设施）、PaaS（基础软件）、SaaS（应用软件）的“水桶式”业务布局。其二，围绕云、软件、AI等核心竞争力投资并购。

微软在云市场原本是追随者。在与亚马逊AWS的拉锯战中，微软的收入规模逐渐占据上风。微软的优势是业务完整、没有短板。相比之下，亚马逊AWS只专注IaaS，无法提供完整服务。微软赢得了更高的营收增速和利润水平。微软还靠投资OpenAI，创造了行业风口，成为行业领导者，进一步拉动业绩增长。

表1：美股市值前十企业

业务布局方面，微软产品服务同时覆盖云计算的IaaS、PaaS、SaaS三个层级。微软还在延续20多年长期扎根政府和大企业市场的优势，扩张咨询规划、细分行业等专业领域。

“水桶式”的业务布局让微软形成了“云+软件+AI”三条轮动增长的曲线。目前，微软的云业务，营收增速在20%-30%之间，毛利率约为60%；软件业务营收增速在40%-60%之间，毛利率高达80%；AI算力营收增速甚至超过100%。三条曲线还构成了合力，其中云是资源和底座，软件会带来客户黏性、现金利润，AI会带动资源消耗、革新软件体验。

投资并购方面，微软围绕云、软件、AI等核心竞争力展开布局。如连续收购Linkedin（人才解决方案）、Avere Systems（混合云数据存储）、GitHub（开源代码社区）、Nuance（医疗AI）等公司，投资OpenAI（AI和大模型）、Truveta（医疗数据）。

围绕云、软件、AI的投资并购让微软掌握了技术变革的主动权。2022年12月，微软投资的OpenAI推出ChatGPT，这引发了AI和云产业的变革。旧的云技术，算力资源以CPU（中央处理器）芯片为主，它能应对的业务场景有限。但新一轮云技术，算力资源以GPU（图形处理器）芯片为主，它的业务场景更广（视频、图片），能大幅降低计算、软件、服务成本。

图3：微软历年营收及利润

2023年微软推动大模型产业落地，把想象空间兑换成业绩增长。微软云相对亚马逊AWS、谷歌云的市场优势还在不断扩大。

2023年美国宏观经济承压，云计算和数字化企业普遍营收增速下滑。在大模型的拉动下，微软云反而逆势增长。微软2024财年一季度（2023年三季度）财报显示，微软智能云（微软Azure和企业服务业务）营收同比增长19.4%，相比亚马逊AWS、谷歌云营收增速在反弹。

微软智能云的营业利润率为48.4%，已攀升至近三年的最高点，且远高于亚马逊AWS和谷歌云。在财报后的电话会议中，微软管理层对投资者直言，高于预期的AI消费推动了Azure的收入增长。

一位中国云厂商战略规划人士对《财经》表示，市场更关心的问题是，AI对微软拉动作用有多大、周期有多长。因为AI经历了一轮又一轮泡沫，从业者忧虑这次大模型风口是新一轮泡沫。微软2024年的财务表现将至关重要。如果微软能不断把市场预期兑现成实际业绩，那么市值的进一步上升空间巨大。

多位中国云厂商人士的当下判断是，微软的基本盘相对稳固。大模型在美国的产业落地还在加速。接下来几个季度，微软营收增速、利润水平还将持续增长。

回顾过去十年“云转型”，微软最为行业称道的是，这家公司的定力、耐性极强。它围绕企业服务的主轴顺势而为、步步为营。关键技术变革节点来临时，它在航行过程中悄然把旧船上的零件全部换新。

高成资本是中国一家专注企业服务领域的专业投资机构，该机构董事总经理郭宇翔对《财经》表示，软件公司“云转型”保持节奏稳定的关键在于，在合适的时候做合适的事情。美国软件市场长期转型实践的黄金法则是，“Rule of 40”，也就是“营收增速+营业利润率”要超过40%。企业需要在客户生命周期价值（LTV）内精确掌握何时战略投入、何时规模盈利。