当前的房企困境及应对策略

2021年至今，全国房产市场经历了一轮下行周期。房价下跌幅度大，成交量大幅减少，新房供应规模持续走低，土地供求两端持续缩量。房地产企业主要面临负债端的流动性风险和资不抵债风险、资产端的库存压力和结构错配风险。房地产风险产生了显著的溢出效应，对经济增长、就业、金融稳定、地方财政和关联企业造成了持续负面影响。已出台的一系列房地产市场调控政策有效期均较短，无法真正抑制房地产市场危机。为助力房地产企业走出困境，需要“一企一策”化解房企潜在风险；政府直接为开发商提供流动性贷款；优化一线城市中心区房企土地用途；减缓房企不合理的税负压力。

同时，应继续推行首套房个税抵免政策以及全面放开一线核心城市限购与限贷政策。更为重要的是，经济稳增长是成功化解房地产市场风险的最重要保障。

一、房地产市场现状

自2021年7月恒大出险起至今已三年多，中国房地产市场已经历约15个月的下行期。作为中国一线城市，A市在全国房地产市场具有重要地位和显著特点。此轮房地产市场下行周期中，A市房价下跌幅度很大，二手房房价下跌已超过30%。本文从房产市场和土地市场两个角度阐述房地产市场现状。

（一）房产市场

房价下跌幅度较大。首先，新建住宅方面，根据Wind（万得）数据统计，2024年1月-8月，中国百城样本住宅平均价格为16362.3元，中国百城住宅价格指数同比上涨1.14%（见图1）。新房房价名义价格黏性大，不会直接从价格上进行操作，通常新房销售通过打折、优惠、送东西等促销手段以八五折或九折价格成交，价格下降主要体现在费用上而非直接体现在价格上。因此，价格指数可能无法反映房价的下跌。截至2024年8月底，A市新房成交均价为5.97万元/平方米，同比2023年下降9.1%，同比2020年降幅为12.3%。

图1：中国百城住宅价格

其次，二手住宅方面，根据Wind数据，2024年1月-8月，中国百城二手住宅挂牌均价为14723.2元，同比下跌5.67%（见图1）。截至2024年8月，北上广深的二手房价格距离各自最高点分别下跌28%、28%、28%与38%（见图2）。基于调研得到，截至2024年8月底，A市二手房成交均价为每平方米5万元，基本为2016年的水平，比最高点（2021年1月或2月）下跌31%，与其他城市相比，属于下跌幅度较大的城市。

图2：中原领先指数

房地产市场成交量明显收缩。据国家统计局数据，自2022年1月起，全国商品房销售面积累计同比均为负值，2024年1月-8月为6.1亿平方米，同比下降18.0%。全国商品房销售额自2022年1月起也同步下降，除2023年3月-6月，其余月份均为同比下降，2024年1月-8月商品房销售额为6.0万亿元，同比下降23.6%（见图3）。我们基于调研发现，2024年1月-9月，A市商品房销售面积为248.8万平方米，同比下降27.7%；商品房销售套数为22781套，同比下降29.1%。从新房客户来访量看，2024年5月-6月中上旬单盘平均来访量每周约为156，8月降到104，当前依然呈下降趋势。目前A市新房市场成交量创近五年最低点，二手房过户量在2024年8月环比下跌19%，仅为最高时四分之一。

图3：全国商品房销售情况

新房供应规模持续走低，供给端表现整体偏弱。据国家统计局数据显示，全国商品房新开工面积自2021年7月起均为同比下降，2024年1月-8月累计为4.9亿平方米，同比下降22.5%；全国商品房施工面积自2022年5月以来持续下降，2024年1月-8月累计为70.9亿平方米，同比下降12.0%；2024年1月-8月的全国商品房竣工面积为3.3亿平方米，同比下降23.6%（见图4）。

图4：全国商品房供给情况

A市房地产市场疲软的主要原因如下。

其一，宏观经济不确定性较大。当前中国经济增速放缓，市场预期仍在持续走低，购房者收入下降导致无力购房或承担房贷费用，在房价走势、经济环境及自身支付能力方面也存在担忧，普遍存在观望心态，购房意愿降低。

其二，A市房地产供应结构问题突出。一方面是新房和二手房之间的供给矛盾。房价下跌导致二手房抛售增多，挂牌量增加幅度较大，增加了房产供应，加剧新房销售压力。2024年1月-9月，A市二手房成交面积和成交套数分别同比增加39.1%和42.9%。另一方面是商品房和人才房的供给矛盾。目前A市全市商品住宅供应为5.69万套，可塑性人才房的住宅供应量为1.6万套，占比28%。人才房和保障性住房市场会在一定程度挤压商品房的刚需市场。

其三，房地产企业面临经营危机。逾半数的房地产企业正面临债务风险，销售不畅和资金链紧张导致经营困难，融资成本上升，盈利空间被压缩，甚至部分企业已经面临生存危机。

其四，政策限制。A市的房地产调控政策仍然发挥制约市场的作用，放松力度不及预期，仍在执行严格的限购政策。此外，政府收储的政策在实际操作中也存在一定问题，如政策通常以成本价的五折进行收储，这严重损害了房地产企业的利益。

其五，由于房地产企业自身资金问题，新房逾期交付现象频繁发生，进一步损害了购房者信心和企业的市场信誉。

（二）土地市场

2024年以来，全国土地市场延续低温运行态势，政府推地、房企拿地信心均不足，土地供求两端持续缩量。根据国信房地产信息网数据统计，2024年1月-8月，全国土地出让宗数、面积和成交价款分别为34978宗、10.1亿平方米和15387.8亿元，同比下降2.3%、15.3%和31.1%。

我们基于调研发现，A市的地价与实际销售价格的跌幅并不明显。2020年到2023年A市各区的平均值基本上较为均衡稳定，涨跌幅度均为-0.1%-0.2%之间，四年期间涨跌幅度最大的区仅为±3%。A市政府通过土地市场正在释放积极信号。从2016年开始实行的双线双进政策于2024年取消，土地限价已经取消，新房限价和7090政策限制方面已经取消。但从2024年上半年土拍市场的实际成交情况来看，政策效果并不理想。2024年上半年成交情况与计划供应面积存在显著差距。A市2024年的土地供应规划是800公顷，与前几年的1200公顷到1300公顷相比下降幅度较大。2024年上半年共推出一宗成交，成交界面为22万平方米，楼面均价为2.39万元/平方米，平均溢价率为0.19%。2024年8月A市推出了三宗用地等待成交。

二、房地产企业风险

现阶段中国房地产企业主要面临负债端的流动性风险和资不抵债风险、资产端的库存压力和结构错配风险，若不进行干预，不久之后就可能出现房地产开发商大规模信贷违约甚至倒闭破产现象。

第一，流动性风险。流动性风险是指债务与现金流的期限结构不匹配。在2022年，中国房地产业已显现出流动性风险，目前缺口显著且持续扩大。这种情况主要由四个因素导致。

其一，融资困难和长期债务较少。许多房地产企业在过去几年中积累了大量债务，这些债务现在开始到期，需要偿还。由于政策调整和市场环境变化，许多房地产企业获取新融资更为困难，银行贷款、债券发行和股权融资等传统融资渠道受到限制。在融资受限的情况下，企业可能难以筹集足够的现金来满足这些债务的偿还要求。此外，房地产企业长期融资较少，导致债务期限比资产期限短，存在债务期限结构不合理问题。特别是民营企业，由于缺乏政府信用背书，在银行和资本市场融资方面遭遇更多障碍，几乎没有长期融资。

其二，房价下降和销售数量下降直接影响房企的现金流和盈利能力。首先，销售收入是企业盈利能力的重要因素之一。销售收入的减少会直接降低企业的利润水平。其次，房价下降可能会导致企业需要对存货进行减值计提，这会增加企业的损失，从而影响盈利能力。此外，销售数量的下降意味着企业回款减少，这将直接影响现金流，从而限制企业的日常运营和扩张计划，甚至可能导致其面临偿债压力。

其三，资金监管政策进一步减少了房企的流动性资金。一方面，随着监管的收紧，房企的预售资金被更严格地限制在监管账户中，使得房企能够调动的资金只有近一半，这导致房企在短期内难以动用这些资金进行其他投资或偿还债务，从而影响了房企的流动性。另一方面，住建监管和银行监管使得房企无法通过资金跨项目、跨公司和跨区域运作进行腾挪周转以维持自身运作需求和平衡。

其四，税收政策趋于严格，预征税款的退还过程复杂，造成资金被占用。房地产企业普遍面临增值税、企业所得税和土地增值税等较高的预征率问题，这在房地产行业普遍亏损背景下，加剧了企业的流动性困难。特别是申请退税过程中，部分税务机关以税务稽查来威胁退税申请，增加了企业的退税难度。

第二，资不抵债风险。由于债务价值刚性与资产价值弹性，资产价格的持续下跌已经造成资不抵债风险。据Wind数据统计，全国范围内，2023年有10家房企资不抵债，占上市房企总数的15.6%；有112家上市房企的所有者权益显著下降，形势极为严峻。A市房协反映，目前A市房企整体上面临严重的资不抵债风险，部分房企的所有者权益已为负值。

第三，库存压力和结构错配问题。房地产企业正面临库存积压和资产结构不匹配问题。从国家统计局数据来看，全国商品房的待售面积已经超过了7亿平方米，大量的在建项目和土地储备加剧了房企的库存负担。与此同时，房企的库存资产还存在着结构错配的问题。以A市为例，自2021年起，房企减少了对住宅用地的购买，经过三年的消化，目前开发商手中的土地中商办用途的比例逐渐增大。

A市房地产协会的粗略估计表明，在未开工的土地或在建工程中，大约有40%-50%是商办用地。商办用地供应过剩的原因有二：一是A市在规划上一直偏好商办和公寓类项目，尽管自2016年以来A市办公楼的空置率一直在上升，到2023年底达到了26.1%，但规划政策并未作出相应调整；二是过去受限购政策的影响，许多人热衷于投资炒作A市的公寓楼，这也促使开发商更倾向于获取商办用地，这可能也是规划政策未能及时调整的一个重要原因。

三、房企困境的溢出效应

房地产行业在国民经济中占据着举足轻重的地位，涉及众多经济主体。地方政府控制着土地供应，利用土地销售收入为基础设施和城市发展项目提供资金。银行向房地产行业的所有参与者提供债务融资（直接通过银行贷款或通过间接购买公开发行的债券）：地方政府通常使用未来的土地销售收入和未售出的土地作为抵押品来获得银行贷款；房地产企业使用土地持有和未售出的房地产作为抵押品，为在建项目融资；居民通过抵押贷款来为购房提供资金。因此，当前的房地产风险产生了显著的溢出效应，对经济增长、就业、金融稳定、地方财政和关联企业造成了持续负面影响。