线下药店的“战争”

有利润的地方就会有江湖，有江湖就会有“战争”。卖药是一门有利润的大生意。超市便利店的毛利率约20%，而中国A股四大连锁药店的毛利率约为40%。中国A股四大连锁药店为益丰药房（603939.SH）、大参林（603233.SH）、老百姓（603883.SH）和一心堂（002727.SZ）。

线下药店之间的战争从群雄割据慢慢演化为逐鹿中原。目之所及，身之所感，药店越来越多了。

打开电子地图，方圆500米内常常出现不少于五家药店；在饿了么或美团App上搜索“双黄连”，大城市居民往往能找到几十种选择，配送速度25分钟-50分钟；走在街上，会见到“京东买药好又快，28分钟送药上门”的广告牌；一闪而过的“叮当快药，28分钟到家”的红色配送车，也提醒宅家懒人们买药的便利性。

表1：2019年-2021年四大连锁上市药店和超市的毛利率

表2：2011年-2021年中国实体药店门店数量与增长趋势

表2列出了中国实体药店门店数量的变化。从2011年至2016年，中国零售药店数量增长几乎停滞，从42.4万家微增到44.7万家。单体药店数量于2011年达到27.7万家后，甚至呈现下滑趋势。

这是因为那时新医改深入推进，医保制度向基层医疗机构倾斜，使药店客流持续下降。而零售药店为了摆脱困境尝试的“多元化”经营也受到政策影响。比如，那时全国范围内实行医保店限制销售非药商品。

而且各种政策对药店的规范性要求日益严格。随着新版药品经营质量管理规范（GSP）、飞检、药店分级分类管理等政策的推行，药店的规范成本不断攀升。加之人力成本、房租成本的提升以及采购议价能力的缺乏，中小药店的生存空间被不断压缩，不少单体药店被迫关闭或被收购。

从2016年起，头部连锁药店通过新开门店、并购、加盟等手段，积极扩张，并且开始下沉进军县级市场。2017年连锁药店数量首次超过单体药店。

2018年开始，零售药店数量每年都以超过5%的速度递增。2018年-2021年，中国零售药店数量每年增加3万以上。2021年比2017年增加了13.6万间，增长了30%。

连锁药店的门店数量增长更快。2021年比2017年增长了47.2%。A股六家医药零售上市公司的门店数增长更加迅猛。比如，大参林从2017年的2952间增长到2021年底的8193间。具体数据参见表3。

表3：2017年-2022三季度A股连锁药店门店数量与增速

药店越来越多，是因为蛋糕变大了。很多从业者认为蛋糕会越来越大，而且市场集中度会越来越高。

药店的蛋糕越来越大

有两个因素致使药店的蛋糕越来越大：一是处方外流；二是人口老龄化。

什么是“处方外流”？

一直以来，中国卖药的主场在医院，而不在药店。公立医院占了超过六成的销售份额，基层医疗机构占了一成，剩下的不到三成才是零售药店。

但是，转机来了。在历史上，15%的药品加成是中国公立医院利润的重要来源，即所谓的“以药养医”。在这种制度下，高价药、大量开药盛行。这导致医疗费用居高不下，所以“医药分离”一直是医改的核心内容之一。

出于医保控费的要求，2017年底，公立医院全面实施“药品零加成”、药占比降至30%等政策。“药品零加成”让医院不能从药品明面获取加成收益，反而要支付药房运营成本，医院经营药房动力减弱。面对药占比考核，医生会少开药、减少辅助用药，或者建议患者院外购药。

“药品零加成”“药占比考核”这两个政策导致药品需求开始逐渐流向院外市场，也就是所谓的“处方外流”。

2017年可以视为中国医药分离的元年。中国从2017年开始密集出台了多项医疗改革相关政策。药品集中带量采购、电子处方流传、网售处方药、“双通道”、DRG/DIP（按疾病诊断相关分组/按病种分值付费）支付方式改革等一系列政策的落地，加速了“处方外流”。

例如，“带量采购”政策鼓励定点零售药店参与集中带量采购，让老百姓在家门口就可以买到质优价廉的集采药。这能让药店获得有竞争优势的采购价格，而且药店销售“零差率”集采药还能起到引流作用，带动一些高毛利药品的销售。

公立医院在带量采购政策实施之后，品类大幅减少。众多未中标品种出现短缺，特别是外资原研药缺乏。患者需要在院外市场购买一些未中标品种或是中标未中选品种，这让零售药店获得了机会。

再例如，“双通道”政策解决了此前“救命药进医保但医院没有货，到药店买不报销”的难题。

“双通道”政策加速患者流向零售药店。如果一些临床价值高、患者急需、替代性不高的谈判药品在医院买不到，患者可以在“双通道”药店购买，并且享受和在医院买药同等的报销政策。

目前，纳入“双通道”管理的药品各省不同，且不限于谈判药品。例如广西“双通道”目录除纳入156个谈判药品外，还纳入了2335个特殊慢性病用药。

这些政策等于把医院的一块蛋糕，直接切割下来分给了普通零售药店，给药店带来了红利。

当然，短期内由于种种原因，医院仍会通过院边药房合作、二次议价、拉长上游账期等方式继续从卖药中获利。但随着监管加强，“处方外流”是大势所趋。

根据米内网，公立医院作为中国第一大药品销售终端市场，占比由2017年的68%下降至2021年63.5%，下降了4.5%；零售药店作为第二大药品销售终端市场，占比由2017年的22.6%上升至 26.9%，提升了4.3%。

2021年三大药品销售终端的销售额为1.77万亿元。华西证券预测，预计到2028年，总处方外流的规模将超过7200亿元。其中，零售药店作为院外重要的承接方，受益于处方外流的规模将达到5000亿元。

人口老龄化加剧也催增用药需求。

2021年中国65岁及以上人口突破2亿人，占总人口比重达14.2%。按照联合国标准，中国已步入深度老龄化社会。据国家卫健委测算，2035年中国60岁及以上人口将突破4亿，在总人口中的占比将超过30%，中国进入重度老龄化阶段。

老年人口数量增加，高血压、冠心病、糖尿病等慢性病患者的基数日益扩大。慢性病具有患病周期长、就诊频率低、用药需求大等特点。零售药店能够较好满足慢性病患者的购药需求。

还有一个原因，让大型连锁药店摩拳擦掌，就是行业集中度提升。

从长期发展趋势来看，连锁率和行业集中度提升仍是主旋律。

虽然近年来中国零售药店的行业集中度提升较快，但相较于美国、日本等成熟市场，仍然处于较低水平，尚有较大发展空间。

据国家药监局数据，中国药店的连锁率从2011年的34.7%提升至2021年的57.2%。根据艾昆纬（IQVIA）数据，美国药店的连锁化率从1990年的不到40%增至2021年的90%。

美国、日本前十大药店的市场占有率（CR10）已超过70%。根据中信证券研报，2020年中国前十大连锁药店的市占率仅为27%。从这个数据对比来看，未来头部连锁药店仍有较大的成长空间。

国家政策也鼓励零售药店行业加快整合。商务部于2021年10月28日发布的《关于“十四五”时期促进药品流通行业高质量发展的指导意见》明确提出，要提高行业集中度。

到2025年，培育形成五家至十家超500亿元的专业化、多元化药品零售连锁企业，药品零售百强企业年销售额占药品零售市场总额65%以上，药品零售连锁率接近70%。

在政策、需求和发展趋势三重利好之下，线下大型连锁药店被寄予厚望。市场给相关公司的估值也远远高于A股股票平均水平。

2022年12月20日收盘，上交所股票平均市盈率为12.7倍，深交所为23.4倍，而益丰药房、大参林、老百姓、一心堂分别为42.2倍、40.3倍、30.5倍和21.6倍。

各类竞争者

线下药店有多种分类方法。

比如，按照规模和商圈定位可以分为：旗舰店、区域中心店、中型社区店和小型社区店。

按照药店的特点可以分为：社会药房和专业药房。需要知道，社会药房一般也会有医保覆盖。四大上市连锁药店医保门店数量占比可达80%以上。

当谈到竞争，有一种分类方式特别有意义：股东的属性。

第一类参赛者是加速布局“批零一体化”的医药商业巨头。

一派是以国药控股（01099.HK）旗下的国大药房、华润医药（03320.HK）旗下的德信行大药房，以及上海医药（601607.SH）旗下的华氏大药房为代表。这三家零售药房的股东是排名前三的医药批发企业，且都为国企。

对比其他选手，它们的优势非常明显：其一是上游资源丰富，物流配送体系更加完善，进货成本低。巨头爸爸搞批发，儿子做零售似乎有得天独厚的优势。其二是医院资源丰富，利于承接处方外流，在布局专业药房方面更加得心应手。其三是国企背景，出身名门，根红苗正，资金充沛。

作为国家队代表的国药控股，零售门店总数在2022年6月底达到10569家。其中，国大药房9137家，专业药房1432家。拥有“双通道”资质药房数量在上市连锁中最多，共计676家。

另一派只有一位选手：九州通（600998.SH）旗下的好药师大药房。九州通是民营企业，同时是排名第四的医药批发企业。

为了吸引更多的单体药店及中小连锁企业加盟，九州通于2021年推出“万店联盟”计划。通过“好药师”品牌授权的加盟模式，整合终端、采购、电商等资源赋能加盟药店。

截至2022年9月30日，好药师门店达到10016家（主要为加盟药店），门店增长速度远超上市连锁药店。九州通此前提出了“3年3万家门店”的扩张目标，若该目标能按期实现，好药师将成为国内第一大连锁药店品牌。

第二类参赛者是民营上市连锁药店。

其中包括“四大天王”：老百姓、益丰药房、大参林、一心堂。这四家的门店数量已经接近或超过万家。此外还包括健之佳（605266.SH）和漱玉平民（301017.SZ），这两家的门店数量超过4000家。

头部的“四大天王”，深耕行业多年，在大本营拥有良好的群众基础，以及可复制的扩张模式。它们从名不见经传的地方药店起步，逐渐成长为区域霸主。又快马加鞭地通过自建、加盟及并购等多种方式在角逐全国市场，完成了从区域龙头向全国性大连锁的跨越。