2021社会融资如何配套供给

“经济增速是综合性指标，今年预期目标设定为6%以上，考虑了经济运行恢复情况，有利于引导各方面集中精力推进改革创新、推动高质量发展。”

3月5日上午，政府工作报告发布上述内容，6%以上的经济增速设定目标亦为今年货币政策总量提供了详细的指引。“货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配。”

瑞银证券中国首席经济学家汪涛向《财经》记者表示，今年全国“两会”将GDP目标设置在6%以上，CPI目标为3%，我们预测实际GDP增长为8.2%，名义GDP增长为10.5%，社融增速为10.8%，名义GDP增长与信贷增速基本匹配。

值得注意的是，“两会”前夕，中国是否进入“滞胀”引发高度讨论。

恒大集团首席经济学家任泽平认为，中国已经进入滞胀，其判断依据为，2月PMI的生产、新订单、新出口订单、建筑业活动等多项反映经济运行指标出现下滑，有的是连续两个月下滑，而物价指数则处于近几年高位。

经济周期从复苏转入滞胀的典型特点来自于鲜活的数据变化。

2月制造业PMI为50.6%，较上月回落0.7个百分点，连续12个月高于荣枯线;新出口订单指数为48.8%，较上月回落1.4个百分点，重回荣枯线下。

“现在刚刚起步，处于经济复苏向过热和滞胀过度的周期阶段，更严重的通胀和滞胀应该出现在后面。”任泽平接受《财经》记者采访时直言，按照宏观经济学理论，经济周期划分为衰退、复苏、过热和滞胀，滞胀是经济周期的必然阶段，所谓滞胀意味着通胀在高位而经济复苏不会更强了。

不同的声音则指出，目前讨论滞胀问题意义不大，他们认为，虽然2月份PMI出现了下滑，但主要是受春节假期因素影响。中国银行研究院研究员梁斯向《财经》记者表示，中国经济仍处于加速复苏阶段，且CPI、PPI等物价指数以及失业率均没有出现明显上涨。

尽管滞胀讨论仍无定论。但是对于通胀预期升温，多位接受《财经》记者采访的学者、业内人士均预计会有温和的输入性通胀。

美国新总统拜登此前提出总额达1.9万亿美元的经济救助计划，以应对日趋恶化的新冠疫情、推动美国经济复苏。近期，美国10年期国债收益率从年初的0.9%飙升至1.44%，中国10年期国债收益率也从3.13%飙升至3.3%附近。

显然，通胀预期在市场层面已经反映。光大证券研究所银行业分析师刘杰向《财经》记者表示，国债利率出现的小幅上行，主要是受到通胀预期和基本面向好的压制。

作为今年发展的主要预期目标，政府工作报告将今年居民消费价格涨幅设定为3%左右。

汪涛向《财经》记者表示，今年通胀压力比较低，预测今年CPI平均增长为1.7%，低于去年，目前货币政策更多强调宏观杠杆率稳定下来，控制风险是最主要的考虑。汪涛预测，今年债务占GDP的比重会下跌一两个百分点，去年抬升20多个点。

任泽平认为，中国当前的货币政策比较恰当，从央行表态以及市场预期表明货币政策有望进一步收紧，总量政策效应比较有限，建议更多采取结构性政策。

比如针对一些容易导致金融风险的领域有一些结构性的金融政策进行治理;第二，中国一定要避免美国过度依赖货币放水而引发的通货膨胀和资产价格等问题，而是更多依靠长期经济增长，改善生产效率。比如通过开放、国企改革、城市都市圈规划以及要素市场化、户籍制度放开来促进长期经济增长，这有可能在长期比较有效避免滞胀。

汪涛表示，政府工作报告明确指出，稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。所以，货币政策会根据市场利率波动、经济情况、疫情控制等方面来进行适时调整，这样才能保证这些目标的实现。今年的经济增长，我们的预测是至少是8.2%，从财政和货币政策取态来看，强调连续性不急转弯，总体支持力度还是可以的。

突出服务实体经济，社融增量预计32万亿

政府工作报告指出，稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。把服务实体经济放到更加突出的位置，处理好恢复经济与防范风险的关系。货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，保持流动性合理充裕，保持宏观杠杆率基本稳定。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

根据国际货币基金组织（IMF）最新发布的《世界经济展望》，预测2021年中国经济增速将达到8.1%，与此前中国宏观经济论坛（CMF）发布的预测数据相同。IMF认为，中国经济2020年之所以能够取得强劲复苏，主要原因包括疫情防控取得明显成效、应对疫情加大了公共投资，以及央行提供了流动性支持。

今年将GDP目标设置在6%以上，CPI目标设置为3%，而2020年由于疫情并未设置GDP目标。刘杰表示，由于低基数效应，今年实际GDP增速可能会冲高至8%左右，名义GDP增速则大概率维持10%-11%的水平。按照名义GDP增速与货币社融增速基本匹配的原则，预计今年新增社融32万亿元左右，增速维持在11%的水平，M2同比增速维持在9.5%-10%的水平。

数据显示，截至2020年末社融存量为285万亿元，按照10.8%的增速，今年末社融有望达到315万亿元，全年增量为30万亿元，汪涛认为这个社融的量还是蛮大的，尽管增量低于去年，但是因为实体经济会有很大的好转，企业借钱需求下降以及一万亿的特别国债减少也要考虑在内。

央行货币政策司司长孙国峰曾表示，保持广义货币供应量（M2）和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。基本匹配是中长期概念，不是短期概念。货币政策委员会委员马骏此前表示，今年M2增速在9%左右是比较合理的。

图1：制造业和非制造业PMI均放缓

一直以来，中国货币政策依然稳稳保持自己的节奏。春节之后，央行持续多个交易日开展小额高频的逆回购，规模维持在100亿元、200亿元。

事实上，在春节之前的1月末，在资金面明显转紧的情况下，央行出现连续多日净回笼，1月25日当周前四天内，净回笼资金5600多亿元。期间单日投放量甚至降至20亿元。

广发固收刘郁团队认为，这释放出流动性逐渐回归常态的信号;中信固收明明认为，央行此次更多是在提示资产价格的风险。

中国人民银行行长易纲今年初在达沃斯会议上表示，货币政策会继续在支持经济复苏、避免风险中平衡，我们确保采取的政策具有一致性、稳定性、一贯性，而不会过早放弃支持政策。“货币政策会继续对经济进行支持，也会非常谨慎地关注相关风险，包括坏账的增长、外部情况所带来的影响。”

尽管并未过多投放，但是市场资金面并未呈现趋紧态势。

3月3日，货币市场利率多数下跌。银存间质押式回购1天期品种报1.4905%，跌26.74个基点;7天期报1.8413%，跌24.29个基点;14天期报2.05%，跌7.7个基点;1个月期报2.3358%，跌0.32个基点。

刘杰向《财经》记者表示，当前的资金利率非常稳定，而且符合央行的合意目标。尽管央行货币投放比较克制，但资金利率依然稳定，我们认为其中一个很重要的原因，是经过1月中下旬的“小钱荒”后，市场对央行宽松预期削弱，无论是从债市杠杆率、还是每日的回购成交量来看，银行间市场的融资需求开始下降，机构对于滚隔夜加杠杆有所忌惮，即短期资金供需更加均衡了。

判断流动性是否充足，要综合供需两方面因素考虑。梁斯向《财经》记者进一步分析，1月下旬至2月初，受缴税及春节因素影响，金融机构预防性流动性需求增大，需求上升导致供给相对短缺，市场利率上行。但在春节过后，预防性流动性需求下降，金融机构流动性需求逐步稳定，现金开始回流至银行体系，DR007（银行间市场7天回购利率）逐步降至7天期逆回购利率下方，临时性因素影响逐步消退，供需逐步稳定。整体看，市场流动性供给是充裕的，资金面相对宽裕。

图2：价格指数高位运行

汪涛此前分析，2021年中国经济有望大幅反弹，央行的政策重心也正更多转向防风险和控杠杆，预计货币信贷政策将进一步正常化或有所收紧，但不会急转弯。她预期，央行可能会随行就市地小幅上调逆回购和MLF利率5个百分点，不过经济增长势头放缓和债券发行减少可能导致市场利率回落。同时，今年底整体信贷增速可能放缓到10.8%，信贷脉冲从2020年10月份峰值的GDP的9%降到-6.3%。

通胀预期升温，应对有策

通胀预期上升，美国资本市场快速调整之际，美联储主席鲍威尔紧急出来护盘，表示货币宽松继续。中国资本市场近期也连续波动。春节后上班以来，上证指数从3700点跌至3500点，跌幅超过5%。

恒大研究报告显示，2月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为67.1%和58.5%，均处于近几年来较高水平。该报告认为，当前的物价上涨主要是国际大宗商品带动工业品价格环比上涨，与供需缺口较大、全球低利率、全球经济复苏共振等有关。

其中，布伦特原油均价环比13.3%，南华工业品指数环比4.8%，南华螺纹钢环比1.9%，LME铜环比4.7%。不过，该报告认为，经济基本面和货币环境尚不足以支撑通胀大幅上涨。

此前，央行货币政策司司长孙国峰在金融统计数据新闻发布会上也曾指出，去年物价上涨2.9%，主要是受猪肉等食品价格拉动。各部门先后出台各项措施，CPI连续上升势头有所放缓，同时各方面采取多种方式引导预期，保持通胀预期平稳，防止通胀预期发散。从基本面看，中国不存在长期通胀或者通缩的基础。

尽管如此，多位接受采访的学者认为，美国继续的宽松货币政策引发的通胀预期抬头，亦对中国带来一定输入性通胀压力。

远洋资本高级研究员盖新哲预计有温和的输入性通胀，但不会有严重通胀过热和国内经济增速大幅放缓同时存在的滞胀。

刘杰表示，输入性通胀对我国物价水平会有一定影响，但我国经济率先从疫情中复苏，供需比较均衡，今年整体通胀压力会高于去年，PPI在5月份可能会冲到5%左右，但与历史上的峰值水平相比，并不算高。

盖新哲向《财经》记者表示，今年国内政策有充足空间应对外部通胀变化。美欧疫苗接种率正稳定提升，有望在二三季度依靠疫苗实现群体免疫，重新打开社会，推动经济复苏，拜登1.9万亿美元财政刺激推出概率也比较大，不确定的是复苏强度有多大，这决定了原油等大宗商品输入性通胀有多严重。

如果美欧复苏很强，盖新哲建议国内调控政策可以收紧房地产和基建投资相关融资，给总需求降温，对冲输入性通胀。事实上目前也已经做了，并且已经对房企拿地强度造成明显影响。相反，如果美欧复苏强度不佳，甚至疫苗意外失效，那相信也不会有通胀压力。

任泽平认为，去年的稳增长和今年的控通胀仅仅是短期问题，如果短期问题没有那么迫切，应该着手化解金融风险、推动相关改革等长期性问题，但是短期问题也需要重视，解决好了（短期问题）才能解决长期问题。