万科何去何从?
作者: 陈惟杉股债双杀、评级下调、展期传闻、融资受限、外债爆雷????2021年以来,类似的剧本已在不同房企上演。如今,万科似乎已经演过剧本的前半部分。
“当前万科的确遇到了阶段性经营性困难,流动性短期承压。”4月14日下午,万科接受数家券商调研,董事会主席郁亮与总裁祝九胜现身回应外界关切。如果从3月29日召开的2023年业绩说明会算起,这已是半个月以来万科第三次集中回应有关公司的热点话题,一些问题已在此前的业绩说明会与投资者互动平台上被反复追问。
万科作为曾经的“优等生”陷入困境让市场唏嘘不已,也让市场生出究竟还有没有房企“安全”的疑问。有业内人士向《中国新闻周刊》感慨,其实房企本没有“优等生”,万科同样信奉“三高”(高负债、高周转、高杠杆),房企都在套取一个时代的红利,如今套利的窗口已关闭。
“在中央明确提出行业高质量发展目标与要求后,未能对行业普遍存在的‘三高’模式进行更为彻底的调整,导致今天出现被动局面。”万科高管在14日的回应中进行了自我“检讨”:未能坚决摆脱行业惯性,在不少城市包括一些重点城市和一线城市,出现投资冒进和失误。
当下,外界对于万科的关注集中于一点:万科有无能力偿还债务,特别是年内到期债务?而这种关注背后,其实不仅是关于万科的剧本会怎么演,更是关于中国房地产企业的剧本会如何续写。
“优等生”之困
今年3月,惠誉和穆迪将万科评级分别下调至“BB+”和“Ba1”,属于各自评级体系中的“投机级”。这是半年内两家评级机构第二次下调万科评级,上一次发生在去年10月、11月。
这两次评级机构下调万科评级的时点,恰是市场对于万科悲观情绪增长之时。
今年年初,万科被联名举报“偷逃税超千亿”的消息传来,烟台市百润置业有限公司实名举报万科涉嫌严重逃税行为。当时烟台万科回应称相关举报内容严重失实,两方“交战”多轮。
万科在烟台房地产市场耕耘多年,百润置业自称是万科合作的小股东,合作了十多年。而此次举报,包括百润置业在内共涉及10家当地公司,均为万科烟台的小股东。
这些企业都是万科的合作伙伴,在与万科的合作中,扮演小股东角色。例如,烟台市百润置业成立于2017年8月,同年10月与万科合作成立烟台创盈房地产开发有限公司,其中万科持股51%,烟台市百润置业占股30%。
这些小股东在举报文章中提出了多项指控,包括非法设立金融机构放高利贷、欺瞒股东挪用项目建设资金、操控皮包公司获违法收入并私分、搞投机为团伙高管牟利、低价出售项目资产牟利、万科管理人员涉嫌偷税漏税、使用隐匿收入、虚增成本等手段侵吞国有资产等。
万科管理层在14日也对此作出回应称:本次实名举报的公司主要是实控人为李军的烟台日樱集团下属公司。烟台万科与合作方李军(以下简称“烟台合作方”)合作开发地产项目近 10年,合作7个项目。2021年开始,受市场整体环境影响,烟台多项目销售不及预期,利润无法达到初始可研指标。为保证项目建设交付和正常运营所需资金,项目公司资金无法按烟台合作方意愿继续分配。同时烟台合作方作为股东方,无视项目公司建设交付和正常经营所需,提出16亿元的没有合理依据的巨额诉求。
万科称,烟台举报方就万科挪用资金问题于2023年向烟台公安机关报案并被受理。烟台公安机关经过3个月调查取证后,于2023年11月作出决定不予立案。
当一个企业遇到困难的时候,所有原先繁荣时期被掩盖的矛盾纠纷都突然浮出水面。这次举报风波前的半年多,万科已经开始进入“水逆期”。
2023年7月,碧桂园宣布谋求境内外债务重组后,市场对于房企的“风吹草动”分外敏感。查看去年7月以来万科美元债价格走势,不难发现其已经历两次探底,第一次便发生在去年10月底、11月初,这也是万科震荡的起点。
2023年10月26日,万科多只美元债价格大幅下跌,其2024年上半年到期的数只久期较短的债券价格下跌5%~7%,部分久期较长的债券价格跌至不足面值的50%,甚至40%。
2021年房企陆续出险,多始于美元债价格暴跌与违约,这被视为房企爆雷的先兆。因此悲观情绪传导至境内债券市场,10月31日起,万科境内债券价格亦连续数日小幅下跌。
就在万科美元债大幅下跌的次日,10月27日,在完成换届近四个月后,万科董事会召开会议,批准同意深圳地铁集团董事长辛杰担任万科董事会副主席。万科董事会每届任期三年,但自2020年6月换届以来,万科董事会一度不再设立副主席职位,直至辛杰出任此职。
显然,这次万科董事会人士调整意在表达深圳国资股东对万科的支持。辛杰当选董事会副主席后称:“对万科的认同和支持不会因市场一时的波动而变化。”
在深圳国资的加持下,万科频频“喊话”,意在稳定市场情绪。针对债券价格异动,万科当时在互动易平台回复称,公司基本面没有出现任何问题,但由于市场情绪波动,且境外资本市场出现有关万科的不实猜测,公司美元债价格出现异动。
2023年11月6日下午,万科更是召集多家金融机构举行线上交流会,深圳市国资委主任王勇健、党委委员叶新明等出席。王勇健表示,万科是深圳国资体系中的重要成员,如果万科在经营方面遭遇极端风险,国资委一定会动用资金、资源,尽一切可能通过市场化、法治化手段帮助万科守住底线。“我们手上有足够的实力、工具和经验来做这件事。”
万科财务负责人韩慧华当时表态,“无论是境内还是境外债务,万科都会如期兑付”。
此后,万科境内外债券价格企稳,其境外债券价格在11月上旬上涨,基本收复此前“失地”。虽然经历一轮债券价格波动,不过当时市场上尚未有万科寻求债务展期的消息。
万科危机真正浮出水面还是源于今年2月市场上的一则流言,据称万科管理层拜访保险资产管理机构新华资产,希望对方展期万科到期债务,遭到拒绝。尽管新华资产迅速发布声明否认,但万科与多家保险资管公司洽谈债务展期的消息甚嚣尘上,加剧市场悲观情绪。
今年3月29日召开的2023年度业绩会上,首个问题便与此有关,祝九胜并未否认万科与保险资管公司沟通展期一事。他表示,各大保险公司与万科合作的债权计划,期限一般在10年及以上,会设置类似“5+1+1+1”的期限结构,在每个时点,企业和险资都会坐下来商量是否要提前行权。
也正是在这场业绩会上,祝九胜坦承,剔除预售监管资金及其他受限资金后,公司账面上可动用的货币资金余额面临短期偿债压力。
财报显示,截至2023年末,万科持有货币资金约998.1亿元,同比减少27.26%,而公司一年内到期的有息负债约为624.2亿元,现金短债比为1.6:1。
虽然万科的货币资金看似足以覆盖年内短债,但是其中受限资金额度不得而知。像预售资金一般便是受限资金,伴随房企爆雷案例增多,各地对于预售资金监管趋严,需要根据工程进度提取预售资金。在这种情况下,母公司在手资金能够反映集团层面可动用的资金情况,截至2023年末,万科母公司持有货币资金约184.0亿元,同比下跌58.69%。
市场正在密切关注颇具风向标意义的万科境外债务偿还情况。2023年,万科在境外完成了150亿元再融资,提前归还境外短债,加上置换部分境外债,平安度过2023年。
万科4月5日在投资者互动平台曾表示,2024年境外债券只有二季度尚有折合人民币56亿元的债务到期,公司已经提前启动了相关置换和还款准备工作。对不同月份到期的债务,公司都会有相应的应对。
但是随着万科评价下调,以及债券价格频繁波动,其再融资渠道必然收紧,即使万科一再表态“不躺平”,但问题是钱从哪里来?
“白名单”制度帮不了总部
惠誉在解释下调万科评级的理由时表示,万科的销售业绩不佳,叠加资本市场波动,令其融资途径进一步收窄,又必须应对到期债务,这些因素可能导致其财务灵活性持续恶化。
销售回款是房企自有资金最主要来源,销售业绩持续下滑,意味着万科可调用资金规模收缩。
中指研究院数据显示,2023年,全国房企合约销售额从2021年的16.3万亿元降至10.3万亿元,下降36.8%。百强房企销售额从2021年的9.08万亿元降至2023年的5.39万亿元,下降40.6%。
尽管2023年销量仍稳居全国前三,但万科销售端下滑始终未能“止血”。
对比单月销售额来看,2022年,万科单月销售额维持在300亿至400亿元之间。2023年以来,万科月度销售额同比持续下降,7月、8月,万科连续两个月销售额降至220亿元左右,尽管此后万科全力促营销,单月销售额有所起色,但是万科年度销售额已经从2021年的6277.8亿元萎缩至2022年的4169.7亿元,2023年再度同比下降9.8%至3761.2元。
这样的下滑势头在2024年并未止住,1月~2月,万科合同销售金额仅约334.7亿元,而2021年~2023年的同期数据为1166.3亿元、649.7 亿元、587.5 亿元。
“市场超跌”,这是郁亮始终坚持的判断,可见市场下行态势超出预想。其实,万科可谓危机意识最强的房企之一。早在2018年,郁亮便提出,万科要“收敛和聚焦,以‘活下去’为最终目标”,彼时被认为危言耸听。2021年11月,万科还曾发布“关于万科集团总部‘节衣缩食’和打造‘战时氛围’的倡议”,其中甚至要求“在细节中做到勤俭节约”,如文件是否需要打印,根据天气温度调整室温,人走关灯等。
尽管如此,万科高管面对调研券商分析当前困境时坦言,虽然有外部市场变化原因,但更多是企业自身在宏观情况和行业情况发生重大变化时,依然维持扩张惯性,未能及时调整。“尽管公司在行业中较早意识到高速增长终将结束,但我们的行为未能坚决摆脱行业惯性,在不少城市包括一些重点城市和一线城市,出现投资冒进和失误。”
有房地产业内人士向《中国新闻周刊》感慨,万科亦奉行“三高”模式,当前债务多是2016年至2021年上半年累积而来,2021年上半年万科亦在扩张规模,包括收购一些出险房企,如华夏幸福的资产包,而根据3年~4年的融资周期,当下刚好赶上偿债高峰期。“万科今年销售额跌破3000亿元是大概率事件,销售回款下滑至此拿什么还债?”
这种“扩张惯性”多少可以反映在万科拿地的节奏上。2020年年底,“三道红线”等限制房企融资的政策陆续出台,当时万科踩中“一道红线”。2021年,房企爆雷案例陆续出现,而当年万科在房企拿地金额排名中仅次于碧桂园,直到2022年万科拿地金额方才锐减。今年2月之后,万科已经不再拿地,而1月时仍支出9亿元拿地。
万科管理层在2023年业绩会上表示,公司确实在2022年之前存在非理性拿地的情况,影响了利润。这导致祝九胜提及的万科面临的一个“剪刀差”,即万科开发业务的销售规模不断下降,但2023年交付力度提升导致工程款支出走高。不过他表示,随着交付高峰过去,2024年的压力将全面下降。
在销售下滑的同时,去年万科筹资活动净流出368亿元。显然,万科融资渠道畅通与否直接关系到万科存量债券兑付情况。
但万科在2023年7月发行了一期规模为20亿元的中票、一期规模为20亿元的公司债后,万科未在境内公开发债。
除了融资渠道收紧,万科近期亦多次提及融资模式变化带来的挑战。祝九胜解释说,过往万科与银行大多是“总对总”达成战略合作,信用融资占90%,集团总部可以一次性申请到大额贷款。如今,各地力推城市房地产融资协调机制,实操中以项目为单位,银行按照工程进度严格控制提款节奏,并监测资金流向。融资模式改变压缩了回流到万科集团总部的资金,而原本的现金储备还会继续消耗。