基建：三季度景气仍筑底　积极布局中期成长

2024年的基建投资备受瞩目，当前基建地产链A股上市公司2023年三季报已经基本披露完毕，我们可以在更好理解目前情况的基础上，从多个角度来全面分析和展望这一关键领域的发展趋势。

基建地产链三季报解读

东吴证券近期研报分析认为，今年三季度，基建地产链景气继续筑底，收入同比增速有所加快，但盈利能力仍然底部震荡。

整体收入增速略有加快，主要因上年同期基数降低，但一方面因基建地产总量需求继续承压，另一方面下游现金流仍然趋紧，收入扩张、杠杆增加面临隐性约束。盈利能力底部徘徊，主要因原燃料成本有所波动、部分行业竞争加剧。毛利率环比小幅回落，同比持平，主要是建材行业的拖累。主要子行业中，基建房建、国际工程、专业工程三季度ROE（TTM）继续位于近三年的中枢之上，水泥、玻璃玻纤、设计咨询子板块相对较差。23Q3所有子行业净利率的历史分位数均较Q2出现下降，一方面与季节性因素有关，同时仅有装修建材子行业净利率处于近三年中枢以上，说明利润表仍待进一步修复。

图一：基建地产链及主要子行业Q2、Q3营收同比增速在近3/10年中的分位值

图二：基建地产链及主要子行业Q2、Q3对应的ROE（TTM）在近3/10年中的分位值

图三：基建地产链及主要子行业Q2、Q3销售净利率在近3/10年中的分位值

从现金流与资产负债表情况来看，三季度基建地产链经营性现金流有所波动，主要受到基建房建子行业的影响，反映下游基建、地产行业现金流持续紧张，此外国际工程子板块等经营性现金流表现较好。另外，上市公司杠杆率较为稳定，应收账款及票据周转天数（TTM）也回归稳定，反映企业加强现金流和账款管理后应收压力逐步得到控制，营运能力显现改善迹象。

2024年展望：投资增速或高于今年

广发证券分析观点认为，展望2024年，从实际工程贡献的角度，转化速度可能会加快，从而为基建投资增长做出更大贡献。从资金角度看，2024年与2023年相比变化较小，专项债仍然是主要推动力，预计2024年基建投资同比增速仍将保持在5%以上，尽管达到两位数的增速较为困难，但预计增速将在6%-8%之间，略高于2023年的增速水平。

（1）内需角度：

根据统计局数据，2023年1-9月，广义基建同比增长了8.64%，而狭义基建同比增长了6.20%。总体而言，第一季度的基建投资增速最高，而第二和第三季度的增速逐渐下降。这与后期订单转化减缓和实际工程贡献减少有关。

从细分领域来看，电力投资一直保持着较高的增速，而铁路投资在今年中后期明显提升。然而，公共建设领域的增速相对较慢，反映了外部整体压力。

从订单看，中国建筑前三季度新签订单同比增长12.8%，其中基建订单同比增长16.2%，快于房屋建筑业务。中国交通建设订单同比增长13.5%，但两铁订单下滑，而能源类订单如中国化学和中国能建则增长较高，整体订单趋于稳定，下游需求相对稳定。

（2）资金角度：

自2018年以来，资金一直是限制基建投资增速的核心因素。近几年来，专项债券的发行在一定程度上缓解了基建资金的压力，但随着基建投资规模的不断扩大，专项债券的推动效果也变得有限。根据新华社消息，中央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，今年拟安排使用5000亿元，并明年使用5000亿元。考虑到今年第三季度基建投资增速下降，实际工程贡献减少，判断是主要受制于基建资金的压力。因此，1万亿元国债的发行对基建资金形成了有力支撑，有望推动2024年第四季度和2024年的基建投资增速提高，同时也有望缓解央企目前面临的现金流压力。

（3）外需角度：

第三届“一带一路”峰会的召开以及中国与“一带一路”国家未来的合作有望促进海外相关订单的落地。过去几年，国内建筑公司的海外业务明显收缩，而今年随着疫情政策放开以及一带一路倡议的推动，海外订单已经迅速增长，尽管收入尚未展现出来，但这些增长预计将在下半年陆续转化为实际收入。

积极布局中期成长机会

面向2024年，1万亿特别国债发行的信号意义明显，这预示着2024年经济的复苏有望加速。东吴证券认为，随着中美关系的缓和与中国科技的突破，中期底部已经出现，择股思路也要从存量价值转向成长，积极布局中期基本面成长的机会，例如出口链的一带一路方向，非地产链的成长性赛道，装修建材分散行业的龙头个股等。

（1）全球需求中长期增量来自于一带一路和RCEP地区的工业化和之后的城镇化。可以考虑从两个维度择股：一带一路和RCEP区域收入占总收入的比例以及本土化的能力。2022年海外营业收入在总营收中占比超过70%的公司有米奥会展、上海港湾等，介于30%～70%的公司有中材国际、中工国际、中钢国际、北方国际等，低于30%有八大建筑央企。结合本土化的情况，建议关注米奥会展、中材国际、中国交建、上海港湾。

（2）非地产链条中，长期看好产业升级或节能减碳类投资需求。当前来看，半导体国产化进程加速推进，洁净室工程供给持续紧张，建议关注圣晖集成、再升科技、柏诚股份。

（3）在强力政策作用下，国内地产的螺旋下滑态势必将得到遏止，预计地产投资端和主体信用端在明年企稳。对于地产链而言，大部分细分行业的集中度仍有提升空间，部分赛道的格局改善已经开始反应并且超预期，例如瓷砖、门窗等。此刻愿意加杠杆的优秀企业更加值得重视。建议关注北新建材、东鹏控股、蒙娜丽莎、坚朗五金、东方雨虹、伟星新材、旗滨集团等。