日元，贬到何处止？

（文 / 邢海洋）

亚洲金融危机处于关键时刻，日元的升贬成为焦点。抛开各种杂音，投资者是否可以洞悉日元走势的主旋律

在日本，素有“赚钱神仙”之称的邱永汉曾经这样解释日元的升值：从购买力水平看，日元的价格低于美元，本来应该贬，可是，日本人是这样有效率，他们能从别国无法降下的成本里挤出获利空间，推动出口，所以日元还得升。

邱氏的话是在1995年说的。那一年，日元在几天之内就从100日元兑1美元升到79日元兑1美元。邱氏声名大振，他的话成了金口玉言。但并不是所有的企业都能如此。很快，日本人趁币值高涨推进海外扩张，日元的汇率又回到1美元兑100日元以上。日元自100～130缓步下跌，这个状态一直维持到1997年底。

今年1月，《远东经济评论》的一篇分析文章讲到外汇市场上的传言。那时投机者们的目标是140日元兑换1美元。但在日本这样的金融大国面前，交易者显然缺乏信心，连澳大利亚储备银行收买澳元和日本大藏相出现在华盛顿都被当成日本政府要干预市场的暗示。1月6日，时隔5年8个月，日元重新跌回133兑换1美元，而在海外，一度跌到134日元左右。随后，看贬者见好就收，日元再回130以内。

日本有着世界上最大的外汇储备，其海外总资产净值高达7000亿美元。仅美国债券，日本人就持有2933亿美元，仅次于英国的3001亿美元，处于世界第二位。显然，投机者顾虑最多的是日本政府可能干预。随后的数月内，汇率在125～135日元兑1美元间摆动，投机者的试探颇具耐心。

早在1月6日法国的《费加罗报》上，法国的商业信贷银行就认为：“日元对美元比价的稳定是其他亚洲国家货币保持稳定的必要条件。如果美元对日元的比价超过1美元兑135～136日元这个界限，就可能引发新的动荡。”事后证明，近半年的多空争斗强化了投资者对这一界限的敏感。

5月初，日元对美元汇率再从129∶1跌到135∶1，亚洲金融市场山雨欲来。而此后举行的西方八国首脑会议上却只关注印尼混乱和印度核试验，会议声明未涉及日元。一轮贬值由此而起，东京银行界人士惊呼，如果不能消除日本经济的弱点，就无法阻止日元贬值。经济结构一时难改，此时唯有看日美两国政府是否准备协调干预市场。

135∶1的汇率被突破，亚洲市场果然再度动荡，其影响非核试验可比。此时的日本政府却毫无救市的表示。据透露，日元只要下跌1元，丰田公司就可增加100亿日元的收益，索尼公司在国际市场就可多赚取50亿日元，日立可多赚20亿日元，而日本在战后一跃成为西方第二大强国，靠的就是与美元360∶1以及脱离布莱顿森林体系后依旧淡势的汇率。百计靡施之下，日本政府只有选择下跌，而美国，为给自己的过热经济降温，也选择了强势美元的策略，留下的是水深火热的东南亚国家。5月3日，大和证券公司战略家彼得·珀金斯就曾预言：“如果日元对美元跌到160或180∶1，那就什么也别说了，在160∶1的时候，亚洲经济就不值一提。即使是140∶1，亚洲也会在短期内陷入极度困难的境地。”

140∶1被许多经济学家视为禁地，但对投机者，145∶1刚好是突破135∶1后的量度距离，尽管140∶1使经济界一片哀声，汇率还是依惯性达到了它应到达的位置，随后把一批满载而归的投机者卸下战车。不知是否巧合，6月17日，日美两国政府开始入市，一轮贬值暂告结束，皆大欢喜。

日元终归何处？美国的一些经济学家认为，日本正处在通货紧缩的边缘，由于银行地位动摇，日本需要的是弱势货币和低息借贷。与之相反，强势日元只会导致进口不旺和国内价格低迷，加剧萧条。他们认为市场的力量可以将日元拖到160～180日元兑1美元。

而按日本一家研究机构按购买力平价测算，日元对美元的比值应是147∶1。对日本的大企业来说，130多日元兑1美元的比价就可以接受。

中国社会科学院日本研究所的冯昭奎认为，尽管日本的许多产业转移到国外，日本本土企业的竞争力依然很高。去年，日本对外贸易顺差达到11.4万亿日元，比1996年增长了79.7%，从外贸的角度，目前的日元汇率并不偏高，因此，造成日元贬值的主要原因是日本的总体经济形势。

美日联合干预市场之后，日元又回到了136∶1。这是一个略高于几年来平均值的状态，若考虑到美国90年代以来的稳健成长与日本的近乎零增长的现实，这一位置并不低。去年，日本的人均GDP达到33000美元，久居日本的人却不禁自问：“都说日本人富，怎么我们没有感觉？”只有到海外消费，日元才真正给日本人带来一掷千金的感觉。这一狭小岛国上积聚的财富显然也与它的经济一样，有着明显的泡沫成份。

在《日元的崛起》一书中，宫崎义一教授对1987年日元巨幅升值后的西方主要国家的购买力平价做过比较，以此测算的日本人均国内生产总值只是美国的71%，而按汇率计算，1987年日本人均国民生产总值为19800美元，比美国的18400美元还高7%。“日元狂升与投机心理有关，这一心理一直维持到1994年，随后的贬值有把虚的成份挤出去的因素”，社科院日本所副所长蒋立峰这样解释。

围绕着日元升贬的战斗或许刚刚开始。大和综合研究所以1美元兑130日元为前提，计算出在东京证券交易所上市的381家企业1998年度的收益将比上年减少8%；如果按1美元兑换140日元计算，收益将下降3%。从数字看，日元贬值的好处似乎更大，然而，大和综合研究所主任研究员伊藤敏宪认为：“日元贬值和股价下跌将使国内消费趋于萎缩，决不是一件值得庆幸的事情。”日兴研究人士指出：“能够享受到日元贬值和股价下跌好处的只是一部分大企业，而广大的中小企业将面临更严峻的形势。”

据说，日本政府为使日元汇率保持在130多一点而进行了干预，白白浪费了200亿美元。而美欧的机构投资者在1美元兑换120日元的时候就动用了数千亿日元的投资促成日元贬值。指望日本抛售海外资产和债券以阻止日元下滑也将成为泡影，日本实行超低利率政策，同美国的利差高达4%左右，私人投资者显然更注重保值增值而非救国。美国财长鲁宾曾说：“干预市场不是从根本上解决问题，不过是权宜之计。” 1日元外汇日元对美元