投资：投资杂拌儿

（文 / 王坤）

市盈率公式

人们总是爱对市盈率指指点点，但很少有人给出精确的数据。市场的盈利水平毕竟只以历史数据为基础，而各国的国情又千差万别。但从宏观看，判断股市是否健康的依据还是要看市盈率。最近，美国投资基金大师彼得·林奇曾就此事发表过评论。二战以来，进人标准普尔指数的大公司的市盈率水平平均在10-20倍之间，即使是投资者普遍热情高涨的1997年，标准普尔指数股的市盈率也大多在17-20倍之间。在过去的50年里，美国股市的平均市盈率在14.5倍，1997年股市市盈率只是比平均数高出20％左右。8000点根本不是提心吊胆的水平，如果道·琼斯今年涨到了14000点，可要另当别论，那就意味着平均市盈率达到了36倍，即使新闻界和政治家无动于衷，从安全角度，也应撤出资金。

林奇拿36倍市盈率说事儿，无独有偶，海南港澳资产管理公司的某研究人士竟能给出一个完备的公式，证明中国股市的平均市盈率就该是36.5倍。他的推论是这样的：目前银行基准利率为5.67％，故买股票使之达到存款效益的市盈率应是1÷5.67％＝17.6倍。假定丰市公司平均收益为10％，市盈率因之而放大为17.6×10％÷5.67％＝31倍。中国是发展中国家，经济处于高增长阶段，而上市公司多为国民经济的精华部分，假定增长率达18％，则市盈率又进一步随之放大，31×118％＝36.6倍。

拼字游戏也罢，诚心诚意为中国股市寻找定位空间也罢，何先生的推论显然忽略了如下事实：1．买股票与把钱存入银行的风险程度不可同日而语。2．标准普尔中的大企业的成长性的确很好，但国内的上市公司却不然，对沪深两市1994年上市的178家公司3年来的财务状况的研究表明，这些公司的每股收益和净资产都无长进，到1997年中期报告公布，两指标均下降了70％左右。日本曾是世界上市盈率最高的国家，不足2％的利率支撑着60余倍的市盈率。当经济神话破灭后，尽管利率仍低，市盈率却俯冲而下。

简单好不好

每年1月，《福布斯》的编辑们都要做一个小测试。他们请来17位基金经理，问其中的12个，新的一年里买哪只股票最好。这项传统已持续了22年，每年战胜指数的基金经理留下来，而落后者则被新面孔接替。类似擂台赛的风格产生出高淘汰率，而其惨不忍睹之相当以去年为最。1997年，标准普尔上涨了32％，而12名推荐人的平均收益只达到6％，其中只有3名投资经理战胜了指数，无疑,1998年的竞赛中少了9位老手。即使专业人士，看来过于简单的组合也意味着高风险。但也有例外，去年的冠军凡·布雷迪已是第9年入围，他推荐的股票涨幅高达161％

或许没有人敢于在自己的基金组合中只持一种股票，布雷迪也不例外。不过，经营着3.62亿美元Homestead基金的默里斯和梯治却能很自信地告诉基金受益人，他俩全年仅买卖了3只股票，最近的一次买发生在5月，最近的卖在3月。对于如此“懒散”的操作态度投资人找不出挑剔的理由，默里斯和梯治在过去的5年里的平均税前复合收益率达到19.4％，与标准普尔的20.1％大致相当。他俩的成绩超过了74％的基金经理。

如果计算纳税，Homestead便更具优势，18.3％的税后盈利超过84％的基金—他们轻易不卖股票，减少了资本收益税的缴纳。1997年全年，Homestead的资金周转只有5％。有人打了个比方，如果投资于一只与Homestead收益相等，但年周转率为57％的基金，5年后得到116％的盈利，而Homestead是132％。

中国股市尚无资本收益税一说，但每次交易均要付不菲的印花税。以每天百亿元的成交量计算，一个月等于上市一只航母级大盘股。中国股市的年均周转率是成熟市场的几倍甚至几十倍。

频繁操作的唯一获利方是国家财政。

旅鼠

苔原地带生活着一种叫旅鼠的小型啮齿类动物，它们以集体游向大海自杀的举动而出名。正常状态下，春天是它们的迁移季节，它们四处活动，寻找食物和新住所。每隔三四年，繁殖率高使这些一贯胆小的动物开始在白天成群结队活动，进而向比它们大的动物发起攻击。旅鼠越聚越多，浩浩荡荡奔向大海。许多旅鼠会在半途饿死或被其他动物吃掉，但剩下的仍前赴后继。很难解释旅鼠这种行为，动物学家提出了一种假设：环境压力的增加引起旅鼠荷尔蒙的变化，导致行为异常。

旅鼠的行为也引起投资界的注意。在市场效率理论的一统江山下，经济学家们却发现很多难以解释的现象。1987年的股灾是最典型的现象之一，标准普尔一天内下跌了22％，而这一下跌又如多米诺骨牌迅速传遍全球，股灾很快以股市的全面回升而结束，迄今为止尚未发现与事件相关的重要信息。如果投资者理解了旅鼠的行为，也就会理解为什么恒生指数几个月来多次暴跌又回升。最适当的例子当算1998年初深沪市场的一把“无名火”，元月13日，两市瞬间一大半股票跌停板，第二天，股价又悉数回到原来水平。

细心的林奇作过统计。本世纪美国股市共发生过53次10％以上的波动，平均两年一次。25％以上的下跌共15次，六七年一次。看来，人类的行为与旅鼠相近，也是周而复始的。

投资是一件耗心耗血的事情（娄林伟摄）   市盈率股票股市投资美股标准普尔