进退两难的香港股市

（文 / 谢衡）

总市值位列全球第十位的香港证券市场近年来已显露颓势（法新／AFP）

充斥着低价股的香港市场

目前在香港股市的主板市场中，有约370家上市公司的股价低于0.5港币，占所有798家上市公司的46％，股价在一二港元的细价股更占到整个市场的2／3。长期以来香港市场的成交量一直集中在33只蓝筹股上，市值小或质素一般的股票成交则萎靡不振，这使得香港证券市场资源配置的有效性大打折扣。

实际上，在1997年之前，香港上市公司中只有34家股价低于0.5港元，占总数的5％，更没有所谓的“仙股”（即股价只有1仙，1仙为0.01港元）。但金融风暴和网络股泡沫后，香港上市公司的股价大幅缩水，这其中主要因为不少上市公司的资产以物业为主，在过去5年资产贬值了50％至60％。

香港证监会和香港交易所一直希望提高香港证券市场的效率和流动性。香港证监会主席沈联涛在去年香港证监会年报发布会时就表示，考虑仿效美国纳斯达克，引入强制细价股摘牌的机制。香港证监会认为，低于0.5港元的股票太容易被人操控。有数据显示，一只股价低于0.5港元的细价股，卖家只要抛售几万元就可以引发股价急跌过五成，而只要有1000多元的买盘，又可以令其迅速回升12％。而且，由于香港现有交易系统无法处理1仙以下的股份买卖，“仙股”便出现“有市无价”的情况，这也使香港交易所和证监会无法有效监管“仙股”的交易。

申银万国（香港）的分析师认为，香港交易所和证监会发布此项文件的本意是为了提升投资者对香港股市的信心。在全球股市低迷和香港经济衰退的背景下，香港股市也持续疲软，而美国公司会计丑闻的频频曝光，也让香港股市的监管者有意加强对本地市场的监管。监管者希望让那些股价低，公司管理层又无意提高公司素质的上市公司离开股市，以提高香港股市整体质量和形象。

美国的纳斯达克规定，如果上市公司股价连续30个交易日低于1美元，它必须在90个交易日内回升到1美元，并一连守稳10天，否则就会被摘牌。“9·11”事件后，纳斯达克容许资质不佳的公司在摘牌前可转到纳斯达克“小帽股市”交易180天，这些公司在这一股市上还有机会提升股价。纳斯达克中国首席代表黄华国说，纳斯达克自市场设立之时就有严格的摘牌制度，要求股价1美元以下的公司摘牌，是为了引导投资者投资优质的股票，保证纳斯达克市场有效的配置资源，同时也保护了投资者的利益。在纳斯达克，一旦一家公司的股价低于5美元，就意味着有可能会被投资者放弃。但是，纳斯达克的上市公司被摘牌后还可以进入场外市场（Over The Counter）进行交易，而香港交易所此次发布的文件却没有安置被摘牌公司的完备措施。黄华国指出，作为一家公众上市公司，只要还没有破产清算，即使被摘牌其股票也有继续交易的权利，作为监管者有义务为投资者提供交易场所。他建议，可以让摘牌后的股票到香港二板市场进行交易，以保证公众公司股票交易的连续性，也让这些公司的投资者有所归属。

断裂的资金链条

香港市场各界普遍认为香港交易所和香港证监会推出的此项建议过于草率，在市场低谷期推出的时机也不对。但对于由此项建议引发香港股市如此激烈的震荡，恐怕是事先市场各方都没有料到的。

据悉，香港政府已经初步评估了这次细价股股灾的后果，认为这次事件不可小视，甚至有一种说法认为若不能及时控制，有可能诱发香港新一轮金融危机。

申银万国（香港）的分析师认为，引发金融危机的说法过于危言耸听。但这次股灾确实对香港本地的一些中小型证券公司和散户造成了严重打击，致使他们依赖于银行信贷的资金链条断裂。

据一位香港市场资深人士透露，在细价股股灾发生当日，点燃导火索的其实是银行，最后引起的骨牌效应令细价股几乎全面崩溃。据悉，最早向各证券经纪公司收紧信贷的是香港一间稳执牛耳的大型银行，结果其他银行陆续追随，各证券经纪公司已按押给银行的股票，都被要求补足差价，在这种情况下，不少中型证券公司都被迫“斩仓”。连锁反应下，证券公司又开始向散户追偿，一时间中小散户和证券经纪公司叫苦连天，情况一片混乱。此外，不少上市公司大股东向银行或财务公司抵押的股份也被迫加入斩仓行列，令细价股跌势愈演愈烈。

申银万国（香港）的分析师说，近年来香港股市成交已十分低迷，对这些经营本已十分困难的证券经纪公司来说，这次股灾更将它们推向破产的边缘。而令香港政府十分担心的是，在斩仓的连锁效应下，会拖累股市的蓝筹股。万一多家证券公司破产，不但造成人员失业，更极有可能引发股民进一步的恐慌性抛售，香港有很多股民是用股票抵押贷款融资，再进入股市投资。

此外，香港政府后来的调查发现，在股灾发生当天，可能有庄家联手进一步打压细价股、操纵市场的情况，有几支股票的波动就相当可疑。后来，沈联涛也在香港立法会证实，香港证监会正展开调查这次事件。香港证监会已要求股灾当天有参与细价股买卖的证券经纪公司，提供其客户身份资料，以查证是否有人联手，刻意推低细价股的价格。

不过，已有市场人士指出，细价股的交易复杂且非常隐蔽，要找出庄家串联行动的证据，绝非易事。

国际化还是边缘化？

香港政府最担心的还是香港作为国际金融中心的形象和地位，以及香港股市作为区域内核心市场的吸引力。香港业界普遍认为，有关方面必须尽快就这次事件做出解释和清晰的指引文件，以免打击企业特别是内地企业来港上市的愿望。 但是，香港股市的改革是否应该就此止步？

总市值位列全球第十位的香港证券市场近年来已显露颓势，香港市场的上市公司品种单一，质素存在严重隐忧，使香港股市缺乏有力的支撑，容易在外界影响下出现股灾。香港上市公司，特别是恒生指数33种成份股的行业分布基本上集中在地产、银行和以中国移动为代表的信息产业。然而，地产业是香港产生泡沫经济最严重的产业，是一个处在调整中的产业；银行业虽然发展较稳健，但受制于整体经济环境的影响很大。此外，在全球经济不景气的情况下，香港股市越来越倚重于内地企业。根据香港交易所的有关数据，今年下半年，香港股市新上市公司约有58家，总集资额将为845亿港元，其中内地企业的集资金额将占大约八成。

一位业界资深专家认为，未来香港股市只有两条路——国际化或边缘化。香港股市作为区域市场的最大吸引力就在于它的开放、兼容和高效，而现在香港股市更多地表现为面向内地的单向兼容，这不利于香港市场吸引国际资金。他指出，香港特区政府必须支持香港交易所和香港证监会对香港证券市场的改革，坚定不移地引入成熟市场更加严格且完善的监管措施，建立上市公司优胜劣汰的机制，保证市场资源的高效配置，以吸引更多的国际级企业来港上市。

“香港特区政府断不能因噎废食，否则，没有本地大型工业企业支撑的香港股市，难以摆脱被边缘化的命运，就像今天的日本股市。那时，恐怕连内地企业都不会来港上市了”，他说。

受金融风暴和网络股泡沫的影响，香港上市公司的股价大幅缩水