中国股市：监管的平衡

（文 / 陆新之）

股市监管：世界性的重要课题(吉国强 摄/BizFoto)  

股市在挤泡沫

蛇年行情开局不利。

春节后第一周，股市即连拉了4条阴线。一周内，沪深股市流通市值缩水1000亿元，由年前的1.6万亿元下跌到1.5万亿元。

正值中国证监会对中科事件以及“亿安科技”进行调查之际，证券市场现在处于一个关键时刻，吴敬琏在中央电视台质疑中国股市，他的观点被认为是赌场论泡沫论。五位长期从事证券市场研究的著名专家——厉以宁、董辅礽、萧灼基、吴晓求、韩志国联席与传媒进行恳谈，反驳吴的观点，由此引发了一场大讨论。在这个传媒高调参与，让人眼花缭乱、甚至让人感觉到一点火药味的争论中，既有功底深厚的知名学者的理论讨论，也有股民在网络上的分析甚至谩骂和攻击。新年伊始的“股市之争”已经不仅成为经济学家关注的热点之一，同时更直接影响到近期证券市场的走向。

梁定邦  

相当多的证券从业人士觉得，如果争论不过于情绪化，言辞更心平气和一些的话，其实双方都不会否认现在的中国证券市场存在很多问题，分歧只是面对股市泡沫应该怎么办。

青年经济学者、北京大学博士赵晓说：“这种情况下，经典经济学理论当然认为最好的办法为主动挤压，否则问题会越积越严重，最后会导致股市的大崩盘甚至全面的金融危机。问题是，要挤压泡沫会产生相应的损失，这部分损失应该由谁来承担？缩水1000亿元或者更大的损失谁会承担得更多一点？”曾任职摩根斯坦利公司的证券分析人士刘建说：“那里的股市降温实际的承担损失者相信不会是所谓的‘庄家’和‘大鳄’，而通常受冲击最大的中小股民的承受力又是有限的。这就是目前市场心态不稳意见纷乱的主要原因。”2月中旬，深沪股市继续震荡下行。

《人民日报》华东新闻的一篇文章说得很干脆：“如何实施股市‘软着陆’，以及在‘软着陆’之后如何稳健发展，或许是目前更值得探讨的问题。这比没来由地讨论股市10年的功过更有现实价值。”

专门由香港到北京采访内地股市的资深财经评论员欧柏秋对股市的争论兴趣不大，他关注的是今年证监会还有什么具体的发展市场的措施出台。他说：“在任何一个资本市场，即使在美国都会有关于市场是否合乎道德是否不公平的争论，不过这并不重要，更多和市场有关的人关心的是市场制度是否完善有效，因为这样大家才可以一直博弈下去。同样，在中国，今天进行怎样的制度建设决定了股市日后能否解决现存的种种不合理之处。”

所以，2月15日，中国证监会主席周小川在“中国发展论坛2001年年会”上的表态应该是更加符合市场实际的一种态度。他指出，加强市场监管是一项长期工作，我们希望上市公司的股价能够反映上市公司的质量，因此要坚决反对内幕交易和操纵市场；要加强法律法规建设，界定什么行为是违规的，什么是合规的。

需要营造软环境

股份制专家刘纪鹏对制度建设的理解很特别，他说：“有形监管好办，但是文化有关的很多微妙东西就难说了。中国股市首先需要的是一场语言净化运动。”他对当前市场的很多习惯用语深恶痛绝，“现在的股市流行概念借鉴了很多海外尤其是台湾地区市场的说法，缺乏一个严格定义，庄家、筹码、洗筹和操盘等都是赌场用语，沿袭下来，以讹传讹，很多投资者对股市认识不足，也就导致了很多错觉。无怪乎投机投资，买股炒股，股市赌场常常被混为一谈。”他指出，“应该大力普及股市正确的基本观念，因为在现代股市，每个人必须理性投资，依靠自己的知识资本才可以成功。这就牵涉到人的素质问题。每个人不可以把自己当作赌徒，每个人都不能够用撞大运的形式去参与。”

对于软环境的营造，他始终强调：“监管不仅是监管部门和各级领导人的问题，去年以来，符合市场规律的监管体制已经逐步建立，资本市场主要是技术专家的范畴，尊重市场规律，不能够让一些无根据的所谓领导人讲话对市场发挥负面作用。公众人物不应该用过分情绪化的语言行为来影响市场，中小散户特别不要以讹传讹，不要相信某某某的言论有背景有领导人授意这类不负责任的传言。”

中国证券分析师专业委员会主任、原华夏证券副总裁林义相在2000年完成了由从业人员到中介机构的角色转换，因此他的意见也比较温和：“市场要取得大的发展，规模要增大，规范化是一个前提。规模比较小的时候，当行政的控制力比较强时，有些不规范的地方可以随时调整；当市场变大的时候，再一件一件去处理是处理不了的。这就需要一种理念，市场的大多数参与者都要有一种道德约束，它是每个人内心深处的一种约束力量，没有强制性。同时法制建设和强有力的执法手段必不可少，只有这样才能杀一儆百。”

对于软约束，赵晓有不同角度的分析。“我不反对股市大起大跌，我甚至不反对做庄——但是要用私人的钱来玩。”他说，“在市场监管方面，美国和英国采取的是两种不同的思路，前者是政府部门监管为主，后者以行业自律为主，抛开整体经济的盛衰来看，两个市场虽然各有侧重，但在监管方面都做得很有成效，两类市场能够繁荣有序主要原因在于参与者本身的自律。这点恰恰是中国的各类投资者所缺乏的。不过，参与者当然是不会自动自觉地自律的，这就需要营造一个迫使大家都按照规则出牌的市场环境。”

他认为要从根本上解决中国股市的问题，就要切断各种内幕交易和操纵市场的力量来源，也就是要明晰产权，真正建立市场里面的信誉体制。目前相当多的投资者通过利用各种形式的国家资金来加入市场，结果是导致了大量的老鼠仓出现，往往是赚钱的是私人，而被套牢的主要就是国有资金。例如机构资金、银行资金和保险资金等等。要解决这个问题，就需要在产权体制上大胆突破，让私有产权得到合法身份，让所有的投资者和投机者都用自己的资金在股市上搏弈，不要再给他们利用侵蚀国有资金的机会，这样那些形形色色的庄家就会自然面临市场风险，他们那些违反市场规律的行为就会自然得到相应的惩罚。

制度完善：由发行开始

中国证监会已经宣布，由今年3月份起，将彻底实现取消发行额度和指标，取消以后，放开一级市场发行定价，这个定价由市场供求关系决定。

周小川在在2月15日还提到，市场监控手段建设很必要。去年以来，证监会和交易所在监督二级市场方面的能力有较大加强。他重申加强投资者教育的重要性，他指出，目前上市公司质量普遍不高，使一些投资者的投资理念发生扭曲，把投资者逼向短期行为的角落。因此，要促进价格形成机制的合理化，会使投资者信心越来越强，要把加强监管作为从上到下都拥护的政策。

此举获得了市场一边倒的叫好。

“审批发行曾经是中国股市里面最大的灰色地带，给今天带来了很多的历史遗留问题，还有一些未曾暴露出来的隐患。现在可以改变，是非常大的进步。给监管开了个好头。”上海一位不愿意披露身份的“老证券管理人员”总结，他最大的切身体会是：“参考各国的监管制度建设，国内目前需要完善的包括信息披露制度、行业自律制度，以及退出机制等等，很具体也很琐碎。”

《证券市场周刊》主编方泉说：“以信息披露为例，证券市场最核心的问题不是查处，而是事先预防。市场最重要的就是公开性的问题，即强制信息披露制度。从现在来看，对于市场交易行为，也要有强制性的信息披露，这主要是对机构投资者而言。”

“中国资本市场拭目以待类似长虹与康佳之间的强强联合在我国尽早出现。”这是中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求教授的研究心得。他称：“证券行业作为专业性非常强的行业，对自律管理有着极高的要求，英国的证券管理体制就是以自律为主，配合相关法规。自律管理能够减少政府不必要的干预，增强市场参与者遵守规则的自觉性，同时增强对突发事件的应变能力，操作上也有较大的灵活性。因此《证券法》第九章专门规定了证券业协会是证券业的自律性组织。但目前该组织在自律管理方面所发挥的作用非常之有限。中国资本市场拭目以待类似长虹与康佳之间的强强联合在我国尽早出现。”

法规建设的滞后，从来被认为是中国资本市场的顽疾，不过这一次产业(创业)基金管理法规传来的是好消息。《产业(创业)投资基金管理暂行办法》起草负责人、国家计委经济政策协调司官员刘建钧近日披露：涵盖产业基金、创业基金和证券投资基金的《投资基金法》，原来约需三年时间才能完成立法程序。但由于市场对于相关法令需求十分迫切，因此，国务院决定将该法先一拆为二。由于产业基金和创业基金的投资范畴类似，都是投资于实业，因此，两者将一并由《产业(创业)投资基金管理暂行办法》约束，而证券投资基金则需要另定办法管理，前者可望于今年内公布实施。但《投资基金法》仍会继续寻求完成立法。

这项法规的出台，虽然不能说是太早，但是也不算晚。但愿，这样的立法态度和速度可以维持和贯彻下去。

日前在昆明，国内具有创业板保荐人资格的33家证券公司的代表召开了联席会议，各保荐人都已表示初步建立了“发行人质量评价体系”。“创业板市场的成败，首先取决于上市公司的质量，上市公司的质量又与保荐人的工作紧密相关，建立和严格执行一套科学的‘发行人质量评价体系’，未雨绸缪，是预防创业板重蹈主板覆辙出现上市公司质量问题的重要措施。”与会的律师张凡宇说，“中国的事情都需要时间，特别是一边做一边积累经验的股市，但是一定要确保不会被一块石头绊倒两次，以前的上市公司质量问题已经太多了。制度建设，需要一点点地落实。”

史美伦：监管部门要平衡各方

2月12日，史美伦获国务院任命为中国证监会副主席。

史美伦女士是国外及港澳台地区专业人士担任中国政府副部长级官员的第一例。

她1991年进入香港证监会，历任公司财务部助理总监、高级总监及证监会执行董事。1998年起担任香港证监会副主席兼营运总裁。在企业融资、市场监管及法律事务等方面具有丰富经验。

史美伦在接受传媒采访时谈到：“监管机构的人才需要从市场中来。因为他们了解市场的声音，明白市场的语言，知道这个市场怎样操作。只有这样，证券监管才不会被某一方面的利益控制住。”她认为：“监管的秩序要明确，监管的条例要清楚，执行条例的手段要公开、公平，让大家对监管者有公信。”她在上任伊始灵活地指出，“监管的最基本的原则就是在保持、保护投资者利益与促进市场的发展这两者中取得平衡。不单单是对投资者，而是使各方的利益都要平衡。监管部门要站在当中平衡各方，使投资者和上市公司都有信心，让大家对市场都有信心。这样大家才会觉得这个市场是有发展前途的，而且觉得监管者是了解市场的发展的，监管者对市场的发展是给予配合的。”

中国证监会首席顾问梁定邦日前表示，“监管不能是以一种运动方式来做，一定要均衡。”他在回答今年为中国证券市场提出一些什么样的建议的问题时说，很重要的一点可能不是向证监会提意见，而是向法院、向立法机构提意见。比如，我们需要一套完整的基金法。另外，《公司法》有的地方操作性不强，我们需要一些更能操作的、更适合现在市场发展的法规，还有民事赔偿责任问题，现在还是一个模糊之处。这些都希望在今年有所进展。

对此，香港联交所一位卸任的监管人士胡先生表示，香港市场监管方面的一些经验值得内地参考。例如，在香港将实施的新的《证券及期货条例草案》中，就对遏止市场失当行为作出了具体规定，其中包括：成立市场失当行为(包括内幕交易)审裁处，并扩大现时刑事检控等行为的范围。新条例还规定确立私人诉讼权，即因他人的市场失当行为而蒙受损失的受害人，可通过民事诉讼追讨赔偿。

胡先生说：“在香港市场上，那里的媒体对非法炒作的监督更厉害，证监部门的执法更有效，经常可以见到证监部门对炒作机构发出的公开谴责，或是干脆将其送上法庭。但是也很难就归纳出一个特别完整的监管模式，面对不同的问题，只要是能解决问题的监管模式，就是最有效的监管模式。”

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