90倍市盈率

第四批创业板，共8家公司已经发行，不日即将上市。令人咋舌的是，8家公司平均的发行市盈率逼近了90倍，再度创出新高。其中，发行价最高的是世纪鼎利，达到了88元/股，该股发行市盈率也是8只中最高的，达到了123.94倍，是仅次于金龙机电的创业板次高水平。去年底发行的金龙机电更离谱，发行价19元/股，对应的市盈率高达126.67倍。

金龙机电主业为超小型微特电机，手机有震动功能靠的就是这种微型电机。在全球手机用微特电机市场金龙机电排名第6，2008年公司全球手机用微特电机市场占有率为6.61%。世纪鼎利经营移动通信网络优化测试分析系统，服务对象多为中国移动这样的大客户。不过，能在120倍的市盈率上发股，靠产品的所谓高端还不够，还需超常的成长性，世纪鼎利2008年净利润增长47.50%，2009年可望增长一倍以上。身处高增长的3G行业，颇有扩张空间。但金龙机电所处行业却没有这样的幸运，2007到2009上半年，金龙机电净利润同比增幅分别是50%、72%、85%。虽连续加速，却难以和如此高的市盈率相称。

整体上，很难看出创业板公司企业质量提升，但发行市盈率却是一个台阶一个台阶地上行。首批28家公司的平均发行市盈率为56.7倍，第二批平均高达83.59倍，第三批略低，为78.1倍，第四批便创出88.62倍新高。表面上，二级市场36家公司平均市盈率超百倍，一级市场的高价发行有其市场基础，但仍难解释投资者的追高行为。或许，创业板发行机制中“无形资产”一条能提供一些蛛丝马迹。

相对于海外创业板上市宽松的上市条件，我们的创业板要求颇严，需要企业有盈利，但创业板还是网开一面，给出了“概念估值”的另一个空间。这个“概念”来自于撤去了无形资产的门槛。对无形资产在公司总资产中的比例，主板明确要求不得高于20%，为主板以实业为主的公司结构定了调。创业板却不同，一个经营模式，一项技术专利，甚至一个“点子”，都可能演化为一个产业，故而没有了无形资产的限制。我国的《公司法》规定全体股东的货币出资金额不得低于公司注册资本的30%，理论上，无形资产占净资产的比例最高可以达到70%。

不过，创业板中最能体现无形资产价值的华谊兄弟的招股说明书上，无形资产一项却是空缺的。何为无形资产？无形资产有多少种表现形式？定义上，凡企业拥有或控制的，没有实物形态可辨认的非货币性长期资产都是无形资产。无形资产主要包括专利、非专利技术、商标权、著作权、土地使用权、商誉等。甚至员工的忠诚度、工作团队等难以量化的因素都是无形资产的一部分。企业是将其自身拥有的资源转化为能力，实现价值增加值的经济实体。企业创造价值的过程表现为从资源到能力再到价值增值的过程中，创造企业价值的前置驱动因素大多是无形资产。这些前置驱动因素的作用是多方面的，如高质量的工作团队既能强化企业产品或服务差别化的优势，又能降低企业管理费用和销售费用，进而影响企业主营业务利润。

越靠近企业价值的指标，越容易用财务指标度量。如息后税后利润、营业利润、主营业务利润等。企业在对外的财务报告中都披露这些指标的信息。而越远离企业价值的指标越不宜采用财务指标度量，如创新、企业文化、人力资源等。这一类指标大多属于无形资产。无法用财务指标度量的无形资产虽然对企业创造价值很重要，但是企业很少在对外的财务报告中披露这些信息。

相对于华谊，高科技企业的无形资产则要实在得多。高科技企业拥有的专利是衡量其资产的硬指标，若这个指标还不利于投资者理解，则企业的创新投入则度量了企业无形资产的生产能力。创业板企业中，颇有研发投入占比超过5%的企业，而2008中国企业500强的研发投入平均也只有1.32%。不过，与国外著名的高科技公司相比，创业板上市公司在研发投入方面的差距还很大。像微软、英特尔、甲骨文等高科技公司的研发投入都达到了14%以上的水平，AMD公司研发投入达到了20%以上的水平。与国内的一些知名创新型企业相比也是如此，华为技术公司和中兴通讯等高科技公司的研发投入占比基本达到9%以上。

于是，资产负债表中没有标示出来的无形资产，推高了估值，支撑了股价。但即便如此，与海外创业板企业用强大研发资金支撑起的颇为低廉的股价相比，我们的创业板也过于高估，过于虚妄。本质上这不过是个“小小板”，只因为股份少，便于操作，才被游资追捧到如此地步。■（文 / 邢海洋） 市盈率创业板股票金龙微特电机90创业板上市公司