电力股复苏

（文 / 谢九）

去年曾经陷入全面亏损的电力股开始走上复苏之路。8月上旬，华电国际（600027）和华能国际（600011）先后公布了今年上半年的业绩，两家公司均已实现扭亏为盈，华电国际的净利润同比增长211%，华能国际的净利润同比增长517%。这两大电力巨头的利润大增，基本上代表了整个火电行业的经营状况。

在A股市场，电力股早在去年金融危机爆发之前就率先陷入困境，去年上半年，国内煤炭价格大幅上涨，而当时国家的宏观调控仍以控制CPI为头号目标，因此电价无法随意上调。虽然去年下半年有过几次电价小幅上调，但距离煤炭价格的涨幅实在相差太远，在巨大的成本压力面前，整个电力企业在去年上半年陷入集体亏损，而当时国内其他行业还是一片欣欣向荣的景象。而去年下半年金融危机爆发后，经济活动减速也大大削减了对电力的需求，对电力企业形成第二次打击。在收入和成本遭受双重打击的背景下，电力企业度过了最为惨淡的2008年。

与去年的衰退相似，电力股今年的复苏也同样遵循成本和收入两大路径，从成本角度，今年的煤炭供应局面较为宽松，煤炭价格再度暴涨的可能性不大，电力企业的煤炭成本将会比较平稳。从收入角度，首先是去年下半年的电价两次小幅上调，使得今年上半年的电价相比去年上半年有所增长。其次，更重要的因素在于，随着国家宏观经济的逐步复苏，各大行业的用电需求开始明显上升。去年第四季度和今年前5个月，国内的发电量保持了8个月的负增长。从6月份开始，发电量负增长的局面终于得到扭转，当月同比增长了5.2%，7月份增长了4.8%，连续两个月保持了发电量正增长。如果这样的增长势头能够持续下去，电力企业下半年的业绩将比上半年更为可观。从已经公布半年报的几家电力股来看，二季度的净利润环比一季度的增幅相当惊人，基本上确立了下半年的增长态势。比如华能国际二季度净利润环比增长156%，华电国际的二季度净利润环比增长86%，粤电力（000539）二季度环比增长539%。

从中长期看，电力企业更大的想象空间在于电价改革。尽管关于电价改革的呼声一直没有中断，但是由于过去几年我国的通胀压力较大，所以放开电价的时机并不成熟。今年正处于经济相对低迷期，物价上行压力较小，适时推出电价改革应该是不错的时机。否则，等到明后年经济全面回暖，通胀压力再现，推进电价改革的难度将会更大。8月上旬，国家发改委发布《近期能源资源产品价格改革进展》，其中对电价改革做出这样的表述：电价改革的最终目标是发电、售电价格由市场竞争形成，输电、配电价格由政府制定。下一步，将按照既定的改革方向，继续深化电价改革。指导各地开展电力用户与发电企业直接交易试点；研究制定大型并网光伏电站标杆上网电价，完善生物质发电价格机制；抓紧研究下发销售电价分类结构的指导办法，减少交叉补贴；进一步规范电能交易价格管理办法。

今年上半年，电监会、发改委等国家有关部门开始大力推进直购电试点，用电大户直接和发电企业签订购电协议，电价由大用户和发电企业进行协商。而此前单一买家电网企业只提供电网服务，收取一定的“过路费”，电网独家垄断的局面也有望被打破。直购电试点可以视为国家电价改革的重要一步，在不远的将来，电价的进一步深化改革仍然值得期待。

电力股除了正处于行业复苏的拐点，从估值角度，也具有一定的吸引力。由于电力股的业绩早在金融危机爆发之前就已经大幅下滑，所以在去年股市大幅下挫时，电力股的跌幅超过同期大盘水平。随着经济复苏，市场的投资热点集中于强周期性行业，而电力行业的复苏迹象从下半年才开始缓慢显现，所以，在今年股市的反弹中，电力股也明显弱于大盘涨幅。当大多数个股早就实现2倍甚至3倍涨幅时，绝大多数电力股的涨幅甚至没有超过50%。比如国投电力年内涨幅仅为13%，华能国际的年内涨幅仅为18%，国电电力年内涨幅仅为34%，华电国际涨幅45%，而同期上涨指数涨幅为67%，电力股的滞涨可见一斑。对于一个基本面出现拐点的行业，下半年补涨的概率还是较高。

从A股市场几家重点电力股看，华能国际上半年扭亏为盈，今年上半年，公司实现336亿元的主营收入，同比增长9.16%，实现19.6亿元的净利润，同比增长517%。如果不考虑新机组投产，公司净利润的内生性增长主要来自两个方面。一是去年下半年的两次电价上调，公司平均结算电价比去年同期提高了49.43元/千瓦小时，为415.97元/千瓦小时，提升幅度约为13.5%。与此同时，煤炭价格从去年三季度开始大幅回落，燃料成本同比下降了2.63%。上半年公司毛利率达到了14.2%，而去年同期仅为4.7%。从估值看，华能国际上半年实现每股收益0.16元，全年动态市盈率约为20倍左右，低于目前A股市场的平均水平。公司今年上半年的盈利是在发电量同比负增长5.8%的背景下取得的，随着宏观经济的复苏，国内电力行业的发电量从6月份开始已经实现正增长，下半年发电量水平将有较明显的提升，不排除全年业绩有超出预期的可能。同时，在饱受高煤价之苦后，公司开始向上游煤炭行业拓展产业链，这也能在一定程度上减轻公司业绩对煤价的敏感度。

华电国际上半年实现173亿元的主营收入，同比增长11%，实现5.5亿元的净利润，同比增长211%。和华能国际类似，公司上半年的发电量同样下降了3.3%，之所以仍能实现净利润的大幅增长，同样得益于去年下半年电价的上调和煤价的下跌。华电国际上半年实现每股收益0.09元，动态市盈率预计略高于20倍。公司近年来也开始向上游煤炭行业延伸，今年下半年以将近8亿元的价格，连续收购两家煤炭公司70%的股权；同时也开始从火电向水电延伸，今年3月份收购了四川泸定水电站4台水电机组。另外，大股东华电集团的整体上市计划，也带来一定的资本运作想象空间。

在电力股中，国电电力（600795）大概是最具想象空间的公司。首先从业绩看，一季度净利润同比增长54%，中报业绩虽然还未公布，但是从其他已经公布业绩的电力企业来看，高增长没有悬念。公司大股东国电集团是五大发电集团之一，旗下拥有众多优质资产，集团资产规模大概4倍于国电电力，国电集团早在几年前就明确提出了整体上市的计划，国电电力无疑是最佳的资本运作平台。在国电电力股改时，国电集团就曾经承诺“以国电电力作为国电集团全面改制的平台，通过资产购并、重组，将国电集团优良的经营性资产注入国电电力，使国电电力长期、持续、健康、稳定地发展”。在过去几年内，集团已经开始陆续给上市公司注入优质资产，但距离整体上市的目标还有很大的运作空间。另外，公司在内蒙古投巨资打造年产10000/吨的多晶硅项目，也带来了新能源概念。虽然多晶硅价格在去年金融危机的冲击下暴跌，从最高400美元/公斤附近跌至60美元/公斤，但随着将来全球经济的复苏，加之各国对新能源前所未有的重视和投入，将来必定还有东山再起之日。公司还持有石家庄商业银行20%的股份，为其第一大股东，随着将来石家庄商业银行上市，公司也将从中获得巨额回报。

和A股市场大多数火电企业不同，长江电力（600900）是国内的水电龙头。今年5月18日，公司在经历长达一年的停牌后，将三峡总公司剩余的发电资产悉数注入上市公司，实现了整体上市。而三峡总公司目前还有部分在建项目，将来仍将陆续注入上市公司。资本市场显然对于公司的整体上市给予了很高期待，在公司停牌一年期间，上证指数下跌25%，但是公司复牌当日不仅没有大幅补跌，反而上涨1.98%。与火电股相比，水电股的想象空间在于“同网同价”，我国目前的水电上网电价比火电上网电价低0.1元/度左右，按照国家发改委和有关部门的设想，推进水电上网电价的同网同价，也是我国资源性产品价格改革的重要一环。如果水电的同网同价能够实施，有望成为水电股在短期内的股价催发剂。

国内股市在经过连续快速上涨之后，从3400点上方出现了较大幅度回调，这种回调一方面是对前期上涨过快的自我修正。从去年11月份最低点1678点至今年8月份的3478点，上证指数在9个月内上涨107%，出现一轮回调实属正常。另一方面，7月份的银行新增信贷不足3600亿元，引发了人们对流动性萎缩的担忧。如果从中国经济的基本面看，复苏仍在继续，并没有出现恶化的迹象，尤其对于电力股这样刚刚出现复苏拐点，而且前期涨幅不大的行业，在此时正是攻防兼备的投资品种。■ 华能国际新能源国电电力电力电费能源复苏光伏电价