汇源与可口可乐，谁更需要谁？

（文 / 董璐）

( 可口可乐收购汇源后，市场份额将远远领先竞争对手 )

“汇源值179.2亿港元吗？”这样的疑问在9月3日之后始终萦绕在业界。这天，汇源果汁发布公告称，荷兰银行将代表可口可乐全资附属公司大西洋工业公司（Atlantic Industries），以约179.2亿港元全面收购汇源果汁已发行股本、可转换债券及未行使的购股权，这个价格接近汇源果汁总资产的3倍。这是可口可乐公司史上第二大并购案，仅次于去年5月它以41亿美元收购美国维他命水生产商Glaceau公司的价格，同时这也是中国有史以来最大的外资收购案。目前可口可乐公司已取得汇源果汁3个主要股东签署的接受要约不可撤销的承诺，这3个股东分别是汇源控股、达能以及美国华平基金（Gourmet Grace），共占有汇源果汁66%的股份，其中汇源控股持有股份41.53%，达能持有22.98%，华平持有1.02亿股可换股债权。收购若完成，朱新礼将直接套现74亿港元。

经此一役，可口可乐很可能在未来5年内成为中国果汁产业的龙头老大。汇源今年上半年的财报显示，它在中国果汁市场份额占主导地位，汇源100%纯果汁以及中浓度果蔬汁分别占43.8%和42.4%的市场。而在中国果汁市场，汇源的市场份额是10.3%，可口可乐为9.7%，排在后面的是统一、农夫果园等。可口可乐收购汇源后，市场份额将远远领先竞争对手，可口可乐倒是可以在中国推进向非碳酸饮料行业的战略转移。

910万吨果汁的机会

上世纪90年代末，可乐在美国饮料市场的销售下滑，引起了可口可乐的警觉，并开始在非碳酸饮料行业图谋。这种危机来自非碳酸饮料市场和碳酸饮料市场的“此消彼长”，碳酸饮料市场明显遭遇滑坡。

澳大利亚人杜达富（Doug Daft）在1999年接任可口可乐首席执行官时，碳酸饮料销售在美国和欧洲这样的关键性市场一蹶不振，杜达富的策略是，将重点从碳酸饮料转移到增长速度快的茶、水和果汁，使可口可乐能对当地市场做出更快的反应。

在中国市场，可口可乐遭遇了汇源、统一、农夫果园、娃哈哈和康师傅等非碳酸饮料公司的替代品冲击。因此可口可乐逐渐走向本土化，扩大自己的产品线，从乌龙茶到果汁混合饮料、高能量饮料，甚至是水，都包括在内。和欧美消费者一样，近年来中国的消费者也越来越多地转向饮用果汁、水和其他非碳酸饮料。大约在2001年，中国市场的果汁销售量首次超过了碳酸饮料。据预测，中国果汁市场将在2008年至2012年之间增长66%。在中国，目前果汁饮料的消费量远不如北美市场高，人均年消费量不到1公斤，是世界平均水平的1/10，发达国家水平的1/40。如果按世界平均消费量计算，中国果汁饮料的市场容量应为910万吨，比仅次于中国的俄罗斯、墨西哥和波兰三大新兴果汁市场加在一起还要多。此外，中国水果资源丰富，其中，苹果产量是世界第一，柑桔产量世界第三，梨、桃等产量居世界前列。这表明，果汁饮料在中国仍有巨大的发展空间。

外资饮料纷纷因非碳酸饮料前景大好而进入中国。2006年7月，日本最大的蔬果汁生产企业可果美在华子公司宣布进入上海市场，百事公司也已将旗下最大果汁饮料品牌纯品康纳（Tropicana）和都乐（Dole）引入到中国。国家统计局数据显示，截止2007年11月末，全国果汁饮料厂商多达4000余家，而340家规模以上果菜汁生产企业中，有113家外商及港澳台投资企业，外资企业数接近1/3。2007年，外商企业销售收入占比超过半数，利润总额占比超过70%。

而通过并购迅速打开新的领域是可口可乐惯用的手法，譬如1960年可口可乐就是通过收购美汁源公司首度进入果汁领域，现在它已经成为可口可乐旗下全球销量第一的果汁品牌。自1998年以来，果汁市场以平均每年19%的速度增长，这也是可口可乐大举出击果汁饮料市场的助推器。

资本之困与反垄断阴影

摩根大通（J.P.Morgan）分析师塞利娜（Selina Sia）在9月10日发布了名为《上半年业绩较预期更差》的报告，指出“剥离所有的特别收益（包括来自2007年一季度的IPO超额认购利息收入与今年一季度来自可转换债券的公平价值收益），汇源在2008年一季度年比收入下降达63%”。导致汇源收入下降的，是来自所有种类的果汁产品销量下跌，以及较预期更慢的提价措施。不过在销量下跌的情况下，汇源的产品仍扩大了市场份额。

塞利娜同时表示，结合汇源的市场份额，可口可乐将由此获得在25%浓度以下的果汁产品市场高达四成的市场占有率，但正因可口可乐收购汇源后在果汁产品中的统治地位，商务部很可能会反对交易。按照国务院最新规定，如果外资企业并购在联交所上市的内地企业，满足以下两个条件之一即达到申请商务部反垄断审查的标准:（1）双方2007年在全球范围内的营业额合计超过100亿元，并且双方2007年在中国境内的营业额均超过4亿元;（2）双方2007年在中国境内的营业额合计超过20亿元，并且双方2007年在中国境内的营业额均超过4亿元。然而可口可乐中国副总裁李小筠认为，交易完成后并不会形成垄断。

汇源到底需要不需要这笔交易？尽管朱新礼在接受采访时显得很从容:“商务部批我高兴，不批我也高兴，大家肯定使劲喝汇源了。”但似乎汇源一直都在受资本困扰。有资料显示，在2001年、2002年汇源的销售额分别只有15.4亿元、22.3亿元，利润也分别只有2.5亿元、2.7亿元。然而这两年间，汇源投资规模约在20亿元人民币，这其中仅布局在重庆的果汁生产基地投资就高达6.6亿元。汇源与德隆合作期间，除了收购时支付的约3亿元资金外，没有其他直接投资，甚至从汇源分流不少借款。汇源扩张所需的庞大资金主要由汇源向银行和设备供应商筹措。

达能进入后这种情况才开始缓解。2006年7月，达能联合美国华平基金、荷兰发展银行和香港惠理基金取得了汇源35%股权，汇源获得2.2亿美元。2007年1月，汇源向银团贷款7000万美元。汇源果汁在香港上市时，达能借“反摊薄权力协议”行使优先认购权，将所持汇源果汁的股份由上市前的22.18%增持至24.32%，代价为1.223亿美元。2007年2月，汇源全球配售所得款项净额为34.852亿元，股份首次公开发售中，认购款项的利息收入为2.068亿元。

汇源今年的支出主要是在上游领域的扩张和下游产能扩张，今年分别位于山东省德州市及泰安市、辽宁省锦州市、江西省南丰市、山西省右玉县、吉林省舒兰市及北京市密云县的7座新厂房投产，使上半年总产能达到256万吨。同时，位于山东省平邑市、吉林省延边市及广东省惠州市的3座新厂房也将于今年下半年正式投产。这些工厂的投产，投资额接近30亿元人民币。从2007年开始，汇源集团分别在湖南怀化、山西右玉、吉林舒兰、安徽砀山、安徽桐城、山东乐陵、江西南丰、辽宁锦州等地签约新建了多个大型水果基地项目，但大批的上游果园产业并不在上市公司内。这些投资是否给朱新礼带来了资本压力？

但可以看到的是，汇源最近6年内的3次并购经历都促成了发展。2001年，汇源与德隆下面的上市公司合作，2003年时德隆多样化出现资金链问题，于是朱新礼按照市盈率9倍把股份收了回来。但在此期间是汇源发展最快的时候，在全国建立了8个分厂。2005年汇源与统一集团合作，快速充实资金链，使竞争能力加强了，并稳固了营销网络系统。

可乐野心与朱新礼的盘算

今年初，可口可乐“进入纯果汁市场”的消息不胫而走，朱新礼的回应是，汇源在10年前就做好准备了，有底气敢和世界上任何一个果汁企业竞争，“特别是在2000年，我们进行了第二次设备升级，并将产业链完善”，而可口可乐至今没有这样的产业链。虽然可口可乐旗下的果汁饮料“美汁源”果粒橙单品已经做到行业第一，但在汇源占43.8%的100%纯果汁市场，其占有率为零。

实际上，非碳酸饮料前期投入大，回报又不确定，诚如朱新礼所言，即便有大把资金在手，要建成汇源这样完整的产业链，也得花上三五年，那时候果汁业的井喷期早就过了。纵观可口可乐，很少发现它在原材料上有什么建树，在碳酸饮料到非碳酸饮料的扩展上，原材料基本都是对外采购，装瓶厂也都与其他公司合资。2001年可口可乐提出要在中国做全方位的饮料公司，次年便收购了太古控制的东莞饮料公司，并将其作为全国性的非碳酸饮料生产基地，同时它还与中粮集团、太古集团成立联营公司进入非碳酸饮料行业。今年2月18日，东莞饮料公司与武汉食品工业加工区签订协议，投资7亿元人民币建生产线，主要生产果汁、茶饮料、罐装咖啡饮料系列，预计在2009年1月31日前投产。

收购汇源，可口可乐获得的主要有形资产是:果汁罐装生产部分以及在各地的销售网络。可口可乐擅长品牌建设，营销是可口可乐公司的主线。李小筠称，一旦收购成功，今后会实行“双品牌”运作，即汇源果汁主攻纯果汁，而可口可乐自有品牌“美汁源”主要经营果汁饮料。

一旦收购达成，汇源有望打进可口可乐的全球采购系统。这份收购要约承诺道:从收购达成之日起至供应合约终止之日止（若此供应合同指目前的持续关联交易，这个期限是2010年底），大西洋工业公司及其联署公司不会直接或间接于中国投资或收购任何与朱新礼先生所拥有生产、供应及分销与果汁生产有关的可回收容器、外部包装及原材料的业务构成竞争的业务或营运的权益。这意味着可口可乐要进入上游，必须与朱新礼合作。握着74亿港元现金的朱新礼很可能持续在上游发力，毕竟，果园建设在3～5年内还需不断投入，要使果园有高品质的稳定产出，通常须费时5～7年。■ 果汁饮料汇源汇源集团朱新礼可口可乐