​系统性风险

( 美国经济学家威廉·夏普 )

人们一般将股市风险分为两类:系统性风险和非系统性风险，前者为所有股票共同面对，比如国家经济衰退、政策风险等等，后者为不同的个股所特有的风险，比如公司停产、产品滞销、管理层变更等等。理论上认为，非系统性风险可以通过多元化的投资组合予以抵消，而系统性风险则难以避免。如同股市里空投一颗原子弹，覆巢之下，安有完卵？

国外成熟市场有很多系统性风险的经典案例，远有美国股市1929年和1987年的大崩盘，近有“9·11事件”和次贷危机的冲击。对于A股市场而言，经济衰退和战争似乎都稍显遥远，这样高级别的系统性风险短期内爆发的可能性不大，最大的系统性风险当属市场估值过高风险和政策性风险。

A股市场的整体市盈率远远高于成熟市场的水平，虽然有流动性过剩、市场基准利率较低等客观因素，但是绝对数字上的差距还是会让很多投资者有高处不胜寒之感。尤其是香港地区资本市场对内地开放在即，使A股和国际资本市场忽然拉近距离，国际市场的动荡对A股市场的影响将更加直接，投资者的恐高症会日益强烈，一点风吹草动就会带来一场莫名其妙的暴跌。事实上，美股受累次贷危机屡现暴跌，A股市场已经在彼岸遥相呼应。从6000点到5000点的调整，大部分个股加速下跌，系统性风险已经显露无遗。

很多年以前，中国股市有一个别名叫“政策市”，经常是《人民日报》的一篇社论就能左右股市的涨落，虽然现在政策市的色彩已经没那么浓烈，不过阴影始终挥之不去。今年5月30日，财政部突然决定上调印花税，突如其来的政策变化引发了“5·30暴跌”，充分凸显了政策市的威力。随后财政部发行特别国债，也再次在市场引发恐慌。

目前看，最让投资者担心的政策风险当属资本利得税。每次关于资本利得税的传闻一出，总能引发市场巨幅波动。事实上，资本利得税的杀伤力被投资者大大放大了，一是投资者过分乐观看待了自己在股市赚钱的能力，只有在市场赚钱才有纳税的资格，而严酷的现实却是，从“5·30”之后，能在市场赚钱的人已经微乎其微，股市亘古不变的真理是——赚钱的永远只是少数。所以，资本利得税的征收对象事实上也只是针对少数，而不是像印花税一样“惠及全民”。对于现在很多亏损累累的投资者而言，资本利得税这块石头其实砸不到自己头上。其次，即使征收资本利得税，也不会一次性到达20%，更现实的路径是先以3%或者5%之类的低税率试探效果，然后逐步提高。考虑到实际操作的复杂性和投资者的心理承受能力，加之有印花税引发的“5·30”暴跌在前，短期内推出资本利得税的可能性应该不大

对风险进行测量是经济学家们乐此不疲的事情，贝塔系数（β）就是测量系统性风险的代表。将沪深300的贝塔系数设定为1，假如你的投资组合的贝塔系数也为1，表示这个投资组合和沪深300同步，沪深300上涨或下跌10%，投资组合也随之上涨或下跌10%。假如这个投资组合的贝塔系数为1.1，表示如果沪深300上涨或下跌10%，投资组合则上涨或下跌11%。假如投资组合的贝塔系数为0.9，沪深300上涨或下跌10%，投资组合则上涨或下跌9%。简单而言，贝塔值大于1，则意味着这是一个高风险高收益的投资组合，贝塔值小于1，则表示一个低风险低收益的组合。具体到A股市场的运用，如果投资者预期牛市远未结束，则可以选择一些高贝塔值的投资组合，反之，如果认为A股市场的系统性风险日渐加大，则可以选择一些低贝塔值的投资组合，或者干脆远离股市。

贝塔系数最早由美国经济学家威廉·夏普提出，威廉·夏普以此设计出著名的资本资产定价模型（CAPM），并且摘取了1990年的诺贝尔经济学奖。贝塔系数曾经在资本市场风靡一时，随后又引发无穷争议，逐渐失去了往日的光彩，被现在的更多人视为实验室的产品。

相比贝塔系数，如何规避系统性风险，更具操作性的应该还属股指期货。投资者同时在A股市场和股指期货市场做两笔方向相反的操作，如果A股市场发生系统性风险，股指期货市场可以挺身相救，可谓失之东隅，收之桑榆。■ 股市投资组合系统性风险系统性风险资本利得税