国航瘦身与融资饥渴

（文 / 谢九）

一直在香港上市的国航返回A股市场，创下了国内证券市场的多项纪录。

8月8日，因为网下认购严重不足，国航被迫将发行数量减少四成，由原计划发行27亿股调减为16.39亿股，发行价格为每股2.80元，融资额也从原定的80亿元锐减为45.89亿元。在一些海外上市的公司中，因为认购不足而减少发行量的案例并不新鲜，但在国内A股市场，国航开创了新篇章。

网下认购的冷清也带来了意料中的高中签率，8月9日，国航开始网上申购，中签率达到了5.33%，和其他新股0.1%乃至更低的中签率相比，国航的中签率可谓惊人，即使超级大盘股中国银行发行上市，中签率也不过1.94%。中签的投资者们不仅没有表现出应有的欣喜，反而开始担心是否会破发（跌破发行价），一位投资者告诉记者：“自己以前认购新股从来没有中签过，这一次难得中签，却开始担心国航上市之后会不会破发。”一位机构投资者的代表表示：“以往认购新股，很大程度是为了获取一、二级市场之间的差价，这次完全是为了旗下的资产配置，毕竟国航是三大航空公司中唯一盈利的公司，至于获取无风险差价，就不抱多大希望了。”

对于国航遭遇的尴尬，国航董事长李家祥倒是目光长远：“我认为目前的定价、调发方案都是非常恰当的。国航卖股票跟卖菜、卖面包、卖衣服是一样的道理，减发也很正常。这是股市市场化的一个表现，好比卖黄瓜，行情不好就卖一筐留一筐。”

国航是和南航、东航并列的国内三大航空公司之一，在航油价格高企的背景下，国航也是唯一保持盈利的公司，2005年实现400亿元的销售收入，17亿元的净利润，此次募集资金主要用于购买20架空客330-200飞机，15架波音787飞机，10架波音737-800飞机以及首都机场三期扩建工程国航配套扩建项目。对于投资者的信心不足，国航也早有心理准备，为此，国航控股股东中国航空集团在招股书中承诺，自国航上市交易后至2006年12月31日，若国航A股市场价格低于发行价格，中航集团将以不低于当时市场价的价格，按相关监管要求在二级市场增持股票，直至恢复到发行价格为止，累计增持量不超过A股6亿股。不过，大股东的承诺还是难以让投资者鼓起足够的勇气。

国航被迫瘦身，主要因为在航油高涨的背景下，投资者对其前景信心不足所致，不过很多投资者对此都拍手称快，这也在一定程度上体现了投资者对目前市场的疯狂圈钱表示反感，由于在过去11个月内暂停新股发行和再融资，今年5月开始，融资大闸突然放开，一直被压抑的融资需求顿如洪水般涌来。

从6月5日的中工国际到8月10日的东华合创，两个月时间内，已经有21家公司通过发行，发行密集之时连续出现一周5股的情况，其中更是不乏一些超级大盘股，每一次超级大盘股发行的消息传出，市场便出现一次震动。中国银行在A股融资规模200亿元的消息传出后，上证指数在6月7日暴跌5.33%，创下4年来最大跌幅，融资规模140亿元的大秦铁路发行的消息公布后，上证指数在7月13日大跌4.84%，国航刊登招股说明书之时，上证指数再跌2.97%。在新股密集发行的冲击下，深成指更是连续9日下跌，创下了历史上罕见的“九连阴”。当国航宣布调减发行数量之后，市场开始止住下跌的脚步。

市场在最近两个月的融资速度之快，远远超过历史水平。2003年全年融资额为820亿元，2004年全年融资额为836亿元，而今年从6月份重启IPO和再融资之后，6月份融资额就高达348亿元，7月份达到228亿元，仅仅两个月的时间，融资规模已经达到过去全年水平的70%。申银万国研究所的陈李指出，以目前的融资速度，预计今年A股的融资额会超过1700亿元，自6月开始的9个月内，A股新发股票和再融资的总市值有望超过4万亿元，接近新老划断前的市场总规模，也就是在9个月内，再发一个A股市场。

证券市场原本就是融资的场所，优质公司在证券市场融资自然理所当然，像过去11个月内暂停融资固然是不正常的现象，但是用9个月的时间再造一个A股市场又是否正常？而且，很多公司是否真有如此急迫的融资需求也是一个疑问。尤其在宏观调控的大背景下，很多行业都被要求减少投资规模，而证券市场上的高速融资，是否也和眼下经济运行的大背景相悖？

面对投资者对大规模扩容的疑问，证监会虽然表示不会暂停新股发行，不过“发审委”的工作会暂停两周，同时，G建投的定向增发申请也被否决，不知道是不是意味着管理层将有意控制发行规模？

投资者除了对市场大规模扩容感到不满，对于新股发行制度也颇有微辞。大盘创下九连阴的纪录，不仅仅是新股密集发行带来的心理冲击，一定程度上也是发行制度的缺陷所致。

由于一、二级市场之间存在无风险收益，而一级市场的申购又从过去的市值配售改为现金申购，因此大量资金从二级市场抽身而出，转战一级市场，导致股指连续下行。在炒新股无风险收益的刺激下，加入炒新的资金规模迅速扩大，中工国际发行时冻结资金为2046亿元，中国银行发行时达到5489亿元，到横店东磁、保利地产、威尔泰和大秦铁路等集中发行时，冻结资金已经将近1万亿元。招商证券的景志钟研究了今年的12家新股的7日年化收益率，均高于一年期存款利率，除了德美化工和德润电子的收益率不足4%，其余大多数公司都在10%以上，大同煤业、保利地产等公司的收益更是高达20%甚至30%。另外，部分新股资金冻结期实际只有4天，年化收益率还更高，并且，除德美化工和得润电子外，申购新股的7日年化收益率均远高于同期已经是明显走高的交易所7天和4天回购利率，由于申购新股的预期收益率明显高于同期资金成本，大量资金通过种种途径进入到一级市场也就不奇怪了。

同时，新股上市当日一般都会被爆炒，但是很快就出现高开低走的态势，比如中工国际上市首日暴涨300%多，但是很快就迎来连续4个跌停，中国银行上市后，成为A股市场最大权重股，上市后也是连续下跌，几乎逼近发行价，极大拖累了股指。

投资者更大的不满在于一级市场的机会不公平。因为资金有限，散户想要在一级市场中签，难度不亚于中彩票，即使中签，也大都分散在众多不同的投资者手上，而凭借资金优势，机构投资者手上集中了新股的大部分筹码，更增加了上市后爆炒的可能性。而且，在申购资金的时间安排上，对于机构投资者也是颇多特殊照顾。按照新股申购流程，申购资金需要等到“T+4”日才能解冻，但是很多机构的资金通常在第3天就予以解冻，又可以重新投入下一轮新股申购，最大程度地提高了资金的使用效率，对于中小投资者，自然是难以享受如此待遇。由于提前解冻现象过于频繁，证监会终于在今年7月20日发布了《关于落实〈证券法〉规范新股申购有关行为的紧急通知》，明确申购过程中出现的申购资金提前解冻属于违规行为，对此予以叫停。由于中小投资者难以分享一、二级市场差价的机会，所以现在很多人都希望新股上市之后能够破发，以此遏制恶炒新股的风气，也正因为此，国航上市之后是否会破发，成为投资者们关注的焦点。

燕京华侨大学校长华生认为，发行制度上最大的问题就是让机构投资者在两个市场上拥有优惠和特权，我们现在的询价制度是一方面向机构投资者询价，也是指定了一批机构投资者询价，同时在网下进行认购，网下认购之后在时间上还专门安排好了，让他们的资金能够出来再参加网上的申购。这种制度是造成现在新股出现种种怪现象的一个重要原因。

今年下半年，还将有多只大盘股考验市场的承受能力，工商银行计划下半年重返A股，预计融资规模在300亿元左右，兴业银行和广深铁路的融资规模也在100亿元左右。面对难以遏制的融资饥渴，监管层和市场又将各自做出怎样的反应？■

重启IPO以来的发行上市情况

证券代码 股票简称 发行日期 上市日期 融资规模（万元）

002065 东华合创 2006.8.10 31320

002066 瑞泰科技 2006.8.9 9045

601111 中国国航 2006.8.9 458920

002063 远光软件 2006.8.7 15950

002064 华峰氨纶 2006.8.7 23785

002062 宏润建设 2006.8.4 26163

002061 江山化工 2006.8.2 22800

002060 粤水电 2006.7.31 2006.8.10 39649

002059 世博股份 2006.7.3 2006.8.10 18647

601006 大秦铁路 2006.7.21 2006.8.1 1473421

002058 威尔泰 2006.7.20 2006.8.2 9295

002057 天源科技 2006.7.19 2006.8.2 12829

600048 保利地产 2006.7.19 2006.7.31 201856

002056 横店东磁 2006.7.18 2006.8.2 61040

002055 得润电子 2006.7.14 2006.7.25 11981

002054 德美化工 2006.7.7 2006.7.25 19460

601988 中国银行 2006.6.23 2006.7.5 19451467

002053 云南盐化 2006.6.13 2006.6.27 48963

601001 大同煤业 2006.6.13 2006.6.23 48963

002052 同洲电子 2006.6.12 2006.6.27 32891

002051 中工国际 2006.6.5 2006.6.19 42270 瘦身饥渴保利地产国航股票新股中行融资ipo