重启再融资

（文 / 谢九）

减缓扩容压力

市场此次之所以没有因为再融资开闸而大跌，主要原因还在于证监会循序渐进的安排，减缓了投资者对扩容的恐惧心理。证监会指出，“新老划断”拟分三步走:恢复不增加即期扩容压力的定向增发以及以股本权证方式进行的远期再融资;择机恢复面向社会公众的其他方式的再融资;择机选择优质公司，启动全流通条件下的IPO。

之所以在此时恢复股市的再融资功能，证监会新闻发言人指出，恢复上市公司再融资是“新老划断”的一个重要步骤，既标志着股权分置改革完成了重要的阶段性进程，也标志着市场创新发展在新机制下的启动。同时，在完成股权分置改革的上市公司优先安排再融资，也是兑现改革政策、扶持改革后公司做优做强的一项重要举措。

从证监会的“三步走”可以看出，目前恢复的再融资方式只是增发和权证，不会引起即期市场扩容，而配股、可转债等还需要择机恢复，而IPO的恢复时间显然更在此之后。如果届时配股、可转债和IPO等融资方式逐步恢复，是否会对市场形成扩容压力？

平安证券的策略分析师蔡大贵对此做了测算，2006年，国内证券市场再融资和IPO对资金需求量在600亿元至1000亿元之间，从今年6月开始，完成股权分置改革公司的限售股禁售期满，可以上市流通，大概会形成600亿元左右的资金需求量，全年对资金的需求量在1200亿元至1600亿元之间。在资金供求方面，基金、保险公司、券商、QFII等至少可以提供1900亿元以上资金，因此，市场基本能够承受扩容和G股解禁带来的资金压力。中信建投的首席策略分析师吴春龙认为，在综合考虑IPO与再融资之后，二季度融资资金需求上限为350亿元，相应二季度机构投资者有望新增资金在350亿元以上，综合供给与需求两方面的因素，我们认为二季度市场资金能够满足市场扩容需求，扩容压力更多体现在心理上，而非实际的资金供应状况。

市场普遍预计，在“五一”之后，证监会将会启动首批再融资，从上市公司的公开信息来看，G长电、G华侨城有望成为首批以股本权证进行再融资的公司，而G太钢、G华新等公司有望成为首批定向增发的公司。

为了减少投资者对市场扩容的恐惧，证监会表示，要实现股市资金供求的动态平衡，必须采取有效的政策措施，继续拓宽股市资金来源。具体措施主要有:加快已获批准QFII额度的发放，在必要时可以考虑进一步增加QFII额度;推进商业银行组建基金管理公司工作，加快保险公司设立基金管理公司试点;推动社保基金和保险资金增加直接入市比例;择机恢复投资者资金申购股票制度;开展基金公司专项理财和证券公司融资融券业务。

完善融资条件

在证监会发布的《上市公司证券发行管理办法(征求意见稿)》中，对几种融资方式的条件均做出了修改。再融资和IPO的恢复只是时间早晚的问题，而融资条件的修改其实才是真正值得关注之处。

对上市公司增发新股，首先是降低了财务指标，原先要求“最近三个会计年度的加权平均净资产收益率不低于10%，最近一个会计年度的净资产收益率不低于10%”，而修改之后为“最近三个会计年度的加权平均净资产收益率不低于6%”。降低财务指标的原因在于，在市价发行原则下，公司能否成功发行股票，不仅仅单纯看过往的经营业绩，也取决于投资者对公司整体情况和未来发展的认可。对于发行价格也做了修改，规定发行价格“不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前一个交易日的均价”，而原来的规定是“以招股意向书公告前若干个交易日均价的80%～90%作为增发价格的区间”。同时，以前对于两次发行新股要求间隔一个会计年度，而《管理办法》取消了上市公司两次发行新股融资间隔的限制，融资的时间安排由上市公司自主决定。

对于发行可转债，规定“修正转股价格须经参加股东大会2/3以上表决权投票通过，且修正后的转股价格不得低于股东大会召开日前20个交易日该股票交易均价和前一交易日均价”。这一政策调整主要是约束以往上市公司折扣增发、转股价无限向下修正等不断摊薄公众投资者利益的行为，旨在保护公司既有股东特别是中小股东的利益。

对于配股的财务指标也予以降低，《管理办法》取消了配股前3年平均净资产收益率6%的限制，仅要求最近3年连续盈利。原因在于考虑到配股是向公司老股东募集资金，是老股东自愿出资支持公司发展的行为，不牵涉到其他投资者的利益，在财务指标上不宜提出过高要求，发行价格上也不宜做硬性规定。

与此同时，为有效遏制大股东投票赞成却在认购时放弃配股的情形，以及防止绝大部分公司股东放弃配股而由承销商大比例低价包销的情况，《管理办法》要求控股股东事先承诺认配的数量，从而为给其他中小股东的投资决策提供必要的判断依据。国信证券的资深宏观策略分析师谢可认为，在股权分置改革以前，大股东因为股份不能流通，股价的涨跌与自身无关，往往投票赞成却在认购时放弃配股，而如今股份全流通后放弃配股带来的摊薄效应将损害自身利益。《管理办法》虽然放宽了配股的财务指标，但是对融资额仍进行了一定的限制，规定配股规模不超过发行前总股本30%。

此外，《管理办法》规定，配股要采用新《证券法》规定的代销方式发行，并引入发行失败制度。这是此次《管理办法》中一个尤为引人关注的变化。所谓发行失败制度，即代销期限届满，原股东认购股票的数量未达到拟配售数量70%的，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还已经认购的股东。在采用代销方式配股的情况下，即使股东大会通过了配股决议，也有可能由于中小股东不参与申购而导致配股发行失败。这一新机制有利于促进上市公司在实施配股时理性决策，也进一步强化了对中小股东合法的保护。而在以前，都是采取承销商余额包销的制度，不存在发行失败。

重启再融资只是“新老划断”的第一步，再融资和IPO逐步恢复之后，市场将不再有流通股和非流通股之分，中国股市也将由此翻开历史性的一页。 股票投资股权分置改革配股ipo股东重启再融资