经济企稳   股市下跌

5月份的制造业PMI（采购经理人指数）小幅回升至50.2%，虽然相比4月份的数据只是上涨了0.1个百分点，但毕竟也是近6个月来的首次回升，而且站在50%的荣枯线之上，显示出中国政府的稳增长措施开始显现成效，以制造业为端倪，中国经济开始出现一丝企稳的迹象。汇丰发布的6月份PMI初值也显示中国制造业继续回暖，和官方数据形成相互印证，尤其是新订单指数显著回升，从5月的49.1%大幅上行至6月的50.3%，显示出需求面明显改善。5月份的消费数据也出现了小幅反弹，5月份社会消费品零售总额同比增长10.1%，虽然仍然处于较低水平，但是比4月份的增速高出0.1个百分点。

随着央行持续降息降低购房者成本，以及各地方政府出台各种鼓励购房的刺激政策，住房市场也开始出现了回暖迹象，5月份的住宅销量创年内新高，全国70个大中城市新建商品住宅价格环比综合平均涨幅比4月份扩大0.7个百分点，二手住宅价格环比综合平均涨幅高于新建商品住宅。尤其在一线城市，住房市场回暖的迹象更加明显，比如本轮楼市领涨的深圳，5月份的新房和二手房的涨幅高达6.7%和6.3%，这还只是官方统计数据，实际涨幅可能更高于此。

6月17日，国务院总理李克强会见世界经济论坛主席施瓦布时表示：“今年5月以来，工业、投资、消费、进出口等主要经济指标都稳中向好，就业保持良好势头。我们将继续转方式、调结构，提高发展品质效益，使中国经济保持中高速增长，迈向中高端水准。”在此之前，李克强总理谈及中国经济时，经常提及的是“经济下行压力加大”，而很少公开表示“经济指标稳中向好”。

在中国经济略有企稳之际，中国股市却开始出现大幅调整，这可能并非巧合。这一轮股市大幅回调是多方面因素共同作用所致，首先是因为股市上涨幅度已经过大，沪指从去年7月份的2000点上涨至5100点，不到一年时间涨幅已经翻番，其间并没有经历像样的调整，此次从5000点上方大幅回调，也是正常的市场调整行为。不同于以往的是，这轮牛市是杠杆上的舞蹈，除了正常的融资融券之外，还有很多场外的高比例配资，一旦出现大幅调整，这些高杠杆资金就将面临被强制平仓的命运，反过来进一步加剧下跌，导致市场容易出现惨烈的踩踏事件，6月26日的两市集体跌停，很大程度就是因为去杠杆所致。除了市场自发调整和去杠杆这两大因素之外，被市场忽略的可能是中国经济的回暖，而这可能才是本轮调整的深层次原因。

中国股市的一大特点就是经常和宏观经济出现背离，经济基本面向好时，中国经济通常会面临通货膨胀的困扰，而为了治理通胀，央行持续加息，收紧货币政策，会给股市带来很大压力，所以，中国经济基本面良好时，股市反而没有太大的机会。相反，在经济基本面恶化时，政府稳增长压力加大，货币政策宽松，反而会给股市带来更多的机会。这一轮牛市的启动也正来源于此，疲软的中国经济需要宽松的货币政策，极低的无风险市场利率成为引爆这轮牛市的导火索。从2014年11月以来，央行三次降息，两次降准，除此之外，还推出不少创新型货币工具释放流动性，在为中国经济稳增长发力的同时，股市成为央行货币政策最直接的受益者。

但是随着5月份中国经济初见企稳迹象，央行持续宽松的货币政策似乎开始轻踩刹车。自4月16日以来，央行已经有两个多月没有实施逆回购，逆回购是央行向市场投放流动性的常规性操作，两个多月暂停逆回购，显示出央行认为当前市场流动性并不短缺，因此暂停释放流动性。央行数据显示，5月份我国金融机构外汇占款增加322亿元人民币，连续两个月实现正增长，和今年一季度外汇占款负增长2000多亿元形成明显对比，显示当前流动性紧张的局面有所缓解，央行继续释放流动性的必要性有所下降。央行两个多月暂停逆回购，显然会引发市场的无穷联想，认为这是否意味着央行的货币政策开始转向。直到6月25日，央行才开始重启逆回购。除了公开市场操作，在降准和降息上，央行的力度也明显低于预期，自从4月20日降准、5月11日降息之后，直到6月26日股市暴跌之前，央行在降准和降息上一直按兵不动，也让市场疑窦丛生。对于敏感的资本市场，央行的态度一旦开始变得暧昧，市场的不安情绪就会迅速上升，这也在很大程度上导致6月份的股市剧烈震荡。从全球范围来看，包括美联储在内，央行和市场之间其实是存在一种前瞻性指引的默契，央行只有对市场有明确的信号指引，央行的货币政策才能更有效地被市场所执行，如果央行发出的信号模糊不清，央行的货币政策执行能力也会大打折扣。

6月26日的股市暴跌成了一道分水岭。两市集体跌停之后，央行的态度变得异常清晰，6月27日上午，央行迅速发布公告，宣布同时降准、降息。对“三农”贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行降低存款准备金率0.5个百分点；对“三农”或小微企业贷款达到定向降准标准的国有大型商业银行、股份制商业银行、外资银行降低存款准备金率0.5个百分点；降低财务公司存款准备金率3个百分点。在降准的同时，央行同时宣布降息，对金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.85%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2%。央行上一次同时宣布降准、降息还是2008年，美国次贷危机最黑暗的时刻。对于股市而言，央行此次降准、降息的意义并不在于释放出多少流动性，以及降低了市场资金成本，最重要的是明确了央行的货币政策并没有因为经济有所企稳而转向，而是和此前的宽松力度继续保持一致。

谈及此次降息的原因，央行表示，在经济“新常态”背景下，我国经济正处在新旧产业和发展动能转换的接续关键期，稳增长、调结构、促改革、惠民生和防风险的任务还十分艰巨，需要继续灵活运用货币政策工具，通过结构调整促进经济平稳健康发展，并着力降低社会融资成本。这显示出央行对于当前经济企稳的迹象并不过于乐观，稳增长还是当前的重要任务。在经过一段时间的观望之后，管理层近期的操作力度明显加大，6月24日取消商业银行75%的存贷比限制、6月25日重启逆回购、6月27日降准降息，密集出台的一系列操作显示，当前的货币政策的确仍然走在宽松的道路上，并没有像市场此前猜想的开始出现转向。

不过，虽然央行在此次股市暴跌之后迅速表明态度，但对于投资者而言，观察未来中国经济的走势以判断央行货币政策的变化仍是相当重要。如果5月份以来经济企稳的局面在未来能够持续，复苏的迹象越来越明显，或者未来通货膨胀指标开始出现企稳反弹，这些都可能会是未来央行货币政策转向的导火索。

这一轮股市的行情主要由“杠杆牛”、“货币牛”和“改革牛”共同推动。6月份以来的暴跌，让很多高杠杆操作者被强制平仓，即使没有被强制平仓者也是心有余悸，经过这一轮暴跌洗礼之后，预计未来的“杠杆牛”会大幅降温。如果未来宽松的货币政策开始出现转向，也就意味着本轮行情的“货币牛”走向了终点。未来的股市能走多远，唯有看“改革牛”的力度能有多大。 经济股市企稳下跌