低于7.5%的新常态

越来越多的迹象表明，中国经济增速低于7.5%正在成为一个可以接受的现实。继2012年告别“保八”之后，现在可能要开始告别7.5%。

种种迹象表明，高层似乎认准了改革优先于刺激增长，并接受了经济增幅可能低于7.5%目标的现实，两位有影响力的准官方经济学家——林毅夫和朱民也都在近期将中国经济的增长目标下调至7.5%以下。作为中国经济最坚定的乐观派，林毅夫长期认为中国还有潜力将8%的高速增长维持20年，但其最新预计是：“在未来几年或更长时间内，中国经济增速将维持在7%～7.5%。”作为前央行副行长、现任IMF的全球副总裁，朱民也在近期表示：“考虑到中国的就业需要、财政收入需要，7%～7.5%的增长应该都是可以接受的。”

由于2008年以来的很多大规模投资项目已经结束和接近完工，上一轮大规模刺激对经济的提振作用已基本耗尽，加之房地产市场开始进入冬天，中国经济面临的增长压力不言而喻。今年上半年，中国经济增长7.4%，进入8月份以来，各项经济指标持续恶化，工业增加值同比增长仅为6.9%，比7月份大幅回落2.1的百分点，创下6年来的新低，如果不采取更有力的刺激措施，全年低于7.5%将成为可能。由于新一届政府承诺过不搞大规模强刺激，因此面对经济颓势只能以各种定向调控等微刺激应对，但是对于经济的短期提振效应并不明显，如果今年能够接受经济增速低于7.5%的现实，其实也是对不搞大规模强刺激承诺的尊重，以及对未来中国经济改革和转型的信心。

长期以来，中国经济坚守“保八”或者保7.5%之类的增长目标，这在世界范围内其实并不多见，大多数国家都仅仅是设定一个年度预测值而非年度目标。中国多年来实行经济增长年度目标制，主要是为了保证就业稳定，但是随着中国经济吸纳就业的能力增强，其实继续坚守过去的高增长目标已经没有太大的必要。2013年我国经济增长7.7%，全年实现城镇新增就业1310万人，这意味一个百分点的经济增长可以创造170万个就业，按照现在的就业弹性，如果要实现1000万人的新增就业目标，理论上只需要6%以上的经济增速就可以实现。在前不久召开的夏季达沃斯论坛上，李克强总理表示：“截止到8月份，今年中国的城镇新增就业已经接近1000万，也就是说接近我们全年的目标。”

仅仅在3年前，中国经济吸纳就业的能力还处在较低水平，与2010年对比，当年10.4%的经济增长，创造了1168万人的新增就业，一个百分点的经济增长仅创造了110万人的新增就业，但是去年已经大幅上升到170万人左右。仅仅在3年间，中国经济的就业弹性已经大幅增加，就业市场的稳定，显然为中国经济注入了一针强心剂，低于7.5%的经济增速也因此成为可以接受的目标。

表面上看，改革似乎和短期增长目标存在天然冲突，但其实不然，如果以中国经济的就业市场来看，仅仅用3年时间就大幅提升了就业能力，为中国经济继续深化改革赢得了空间。而中国就业能力的改善，也正是得益于中国经济的结构调整，通过大力发展就业能力强大的第三产业所致，2013年，中国经济的第三产业增加值占比首次超过第二产业，意味着中国经济的转型其实已经初显成效，如果中国经济能够继续保持定力，不为短期波动所困扰，也将为深化改革赢得更多的空间。

尽管就业市场难得地保持了稳定，但这并不意味着中国经济就此可以安然面对经济放缓，就业并非中国经济唯一需要担忧的问题，债务违约正在成为中国经济需要担心的另一大难题。

随着中国经济增速放缓，房地产市场降温的幅度越来越大，中国经济发生违约的案例将会越来越多，从年初的中诚信托、超日太阳能到近期的三、四线城市发生地产商卷款跑路，甚至中钢集团的违约传言，已经有越来越多的违约事件浮出水面。从维护社会稳定的角度看，如果中国经济爆发大面积的违约事件，无疑将会给社会稳定带来巨大冲击，从这一点看，避免大面积违约的意义，毫无疑问可以和保持就业市场稳定相提并论。但是如果纯粹从经济角度来看，中国经济又必须发生真正意义的违约，才可以为中国的金融市场带来市场化定价，只要刚性兑付的怪圈不被真正打破，中国经济面临的很多难题都难以得到解决，比如今年政府反复强调的降低融资成本问题，很大程度上就是刚性兑付的怪圈所致。

由于中国经济极少发生实质性违约，很多处于违约边缘的信用事件，最终都通过各种行政手段予以化解，这就使得中国经济的很多融资行为变成无风险事件，各类融资主体对于资金成本变得极不敏感，只要能够融到资金，再高的利率也愿意支付，一些地方政府平台和国有企业因此成了吸纳资金的黑洞，挤占了其他经济主体的资金资源。所以，即使中国经济的货币供应量相当宽松，但是中小企业依然面临融资难和融资贵的问题，很大程度上就是因为中国金融市场缺乏应有的信用风险，资金成本难以得到市场化定价。

对于决策者而言，这又成为一个两难选择，一方面政府的底线之一是中国经济不能爆发大面积的债务违约，但与此同时，如果继续维持刚性兑付的怪圈，政府今年的工作重点之一——降低企业融资成本又将成为难以完成的任务。从年初超日太阳能发生利息违约至今，越来越多处于违约边缘的信用风险事件开始浮出水面，预示着政府可能不再为刚性兑付兜底，而是会有选择性地允许部分违约事件爆发，但是如何拿捏尺寸才是真正的考验。

今年以来，政府明显采取了不同以往的调控方式，通过定向调控而非大水漫灌的方式，以此减轻经济增速过快下滑带来的冲击。理论上而言，定向调控的手段可以精准达到政府希望刺激的领域，但实际效果是否可以达到调控的初衷，似乎也还需要时间验证。从4月份的定向降准开始，今年的调控几乎全部采取了定向的方式，但或许是出于短期效果并不明显，或者说效果持续的时间难以长久，下半年以来的调控力度明显加强。继央行对国开行提供1万亿元的抵押补充贷款后，今年9月，央行对五大行进行5000亿元SLF(常备借贷便利)，央行开始通过各种渠道释放流动性，与此同时，央行还开始有意识引导利率下行，降低资金成本。9月19日，央行开展100亿14天正回购，中标利率大幅下调了20个基点，虽然并没有公开全面降息，但是央行释放出来的信号相当于定向降息的开始。无论从资金供应量还是资金利率，央行已经开始新一轮的货币宽松，尽管从名义上而言，现在的货币政策依然只是定向宽松。

由于一方面承诺不搞大规模强刺激，一方面又在对定向调控逐步升级，政府的调控措施多少还是让市场有些迷惑不解，这也使得近期资本市场的走势有些扑朔迷离，从国际大宗商品到国内股市，都在短期内经历了大起大落。其实不搞强刺激和定向调控升级之间并不矛盾，中国经济接受更低的GDP增速，并非意味着对经济下滑袖手旁观，相反，在稳定就业和避免大面积债务违约的底线压力下，未来的微刺激还会层出不穷。 低于7.5常态