制度红利之兑现

（文 / 邢海洋）

创业板退市制度出台后，主板退市补充规则意见稿如期出台。细查指数，5月4日，代表全部上市公司的上证指数涨势减缓，沪深300和深圳成指均创出了年内新高，退市制度红利开始释放。但如果说制度转型红利将催生一轮牛市，还不如回溯年来行情：实际上，按恒生AH股溢价指数的提示，A股整体股价已经超过代表成熟市场的港股10%，远非去年热炒小盘股时的折让10%。蓝筹股的股价矫正早开始了，红利正在支付，或已经兑现过了。

所谓“制度红利”，第一层含义是制度变迁带来要素定价方式改变。这个意义上，价格变化应该是一步到位式的，或者至少是很短时间内转轨的。过去市场垃圾股死而不僵，每年年报季节均引来游资炒作资产重组，今后ST股直接退市，省下的这笔资金或有部分资金转投蓝筹股，蓝筹股定价自然水涨船高。据统计，2012年1～4月A股市场的整体成交金额为11.5万亿元，其间ST股的整体成交金额为2473亿元，占整个市场交易金额比例为2.15%。而ST板块的市值，近年来基本在3000亿～4000亿元浮动，在20万亿总市值的A股中占比也类似。这里不妨大胆假设，160余家ST公司悉数退市，且资金全部留在市场，对余下的2000余家企业，意味着多出来2%的交易资金，或可将股价抬高类似百分点。当然资本市场的资金流动从来不是简单的模型。

股市运动基于预期，一旦未来的市场格局变得明朗，投资者必然迅速反应，资金一步到位。这里不妨做一个创业板退市规则出台后各类指数的走势对比：自4月20日至5月4日，创业板下跌了2.1%，上证指数则上涨了1.9%，代表蓝筹股的沪深300指数更上涨了3.5%，由80只绩优大盘股组成的深圳成份股指数上涨4.4%，其间中小板指数则基本持平。值得一提的是，进入5月创业板与中小板已经止跌补涨，5月4日涨幅与蓝筹股无异。4%～5%的走势差异正反应了投资者对退市制度实施后股市结构性变革的预期。

但“制度红利”还有更深层的含义，制度变革从机制上改变了市场奖劣罚优的恶习。退市制度下，上市公司将会努力保持自己的上市地位，从而激励公司改善治理，规范自身行为，提高效益，进而提高整体质量。投资者也将改变投资理念。合力之下，那些给投资者带来稳定回报的绩优蓝筹股获得市场的正反馈，集中优势资源，脱颖而出，那些经营不善的小公司则被淘汰掉。总体上，一个奖优罚劣的机制将促进市场做大。两个月前，当证监会主席郭树清表示沪深300等蓝筹股具有罕见的投资价值时，当时的沪深300成份股的静态市盈率不足13倍，动态市盈率为11.2倍。市场正反馈，意味着蓝筹股上升空间打开。对比成熟的资本市场，目前道－琼斯工业指数30家上市公司的平均市盈率为14倍，英国富时指数为15倍，香港大盘指数为16倍，这意味着A股蓝筹股还有一定的升值空间。

倒是A股投资者的想象能力可以把蓝筹股送到更高的层面。随着新股发行重启和创业板开板，投资者对高成长的热情曾把中小板指数从2114点炒高到7493点，升幅254%。尤其是中小板牛市的后半程，其间主板价格基本稳定甚至下跌，中小板则从5000点出发，独立上涨了近50%。当然事后看，高增长概念故弄玄虚，概念多于实质，但炒作者齐心合力，仍完成了一次沪深股市20年来最大级别的概念炒作。如果说蓝筹股也可在价值回归的旗帜下完成一次集结，更为名正言顺。唯一的不足是，沪深300指数成份股公司市值占总市值的65%，营业收入占全部的74%，净利润占全部的84%。蓝筹股是市场的主体，也可以说是市场本身，很难炒作，只适宜投资。

乐观的投资者总津津乐道于A股身处的大环境——9%的GDP增长率和15%以上的公司净利润增速。不知香港的H股投资者为何对此视而不见：金融股大幅折让曾是A、H股结构失衡的最突出现象。如今，工、农、中、建四大行中已经有工行和中行股价反超，中行A股比港股还贵了20.6%，曾经折价30%的农行也缩减到了6%。2011年是中国银行业丰收年，利润到达历史顶点，平均资产回报率远超世界同行。问题是业绩太精彩，令人怀疑政策保驾的国企蓝筹股的黄金时代是否可持续。 红利制度兑现