千亿资产腾挪，“山东第一民企”魏桥集团谋变

“山东第一民企”魏桥集团，依靠全产业链模式，在铝业和纺织行业做到国内龙头。近年，制造业转型升级走向深水区，魏桥集团业绩承压，开始向新质生产力转轨要增量。

一方面，其核心的铝业和纺织等业务向绿色、智能方向变革，生产基地向云南等绿电资源丰富的地区转移，以降低成本；另一方面，其沿着铝业衍生的车身轻量化业务，以投资为触手，在新能源汽车产业整合上下游资源，先后控股北京汽车制造厂、投资极石汽车等项目。

结构调整之外，其控制人家族资产从港股向A股的腾挪也在持续推进，先有港股上市的魏桥纺织私有化退市，后有A股上市的宏创控股收购中国宏桥旗下的铝业核心资产。

未来3年，魏桥集团计划新增600亿元，投向光伏、水电、风电等新能源领域以及全铝挂车、物流车等整车制造项目。然而，这两大赛场均已成红海，其能否复刻以往的辉煌？

2025年1月6日晚间，宏创控股（002379）发布关联收购交易预案，拟以发行股份方式，收购魏桥铝电、嘉汇投资等9个股东持有的山东宏拓实业有限公司（简称“宏拓实业”）100%股权。

宏拓实业是全球最大的电解铝生产商之一，拥有氧化铝、电解铝、铝深加工的全产业链，电解铝年产能645.9万吨、氧化铝年产能1750万吨。宏创控股则主要生产铝板带箔，属于铝加工的下游产业，收购完成后，其将成为全球特大型铝业生产企业。

这一交易有三大特点。

一是无论资产规模还是盈利能力，收购标的宏拓实业均是宏创控股的数倍体量，尤其是总资产达到1006.4亿元，远高于宏创控股的29.8亿元，这是一起“蛇吞象”式收购。

二是收购方和收购标的为同一实控人，该交易属于同一控制下的关联收购，实际上是实控人左手倒右手，不涉及宏创控股的控制权变更。

三是收购标的宏拓实业，为港股上市公司中国宏桥（01378.HK）旗下铝业核心资产，这是该资产从港股向A股的腾挪。

目前，该交易价格尚未确定，但宏创控股发行股份的价格确定为5.34元/股，为定价基准日前120个交易日股票均价的80%。

截至3月27日，宏创控股股价已涨至11.68元/股，4个月内上涨78%，远高于大盘涨幅，可见市场对这一交易的态度。

借力收购，跃升A股铝业龙头

中国是铝工业大国，产量和消费量已连续23年位居世界第一，但整体的国际竞争力有待提升。2017年以来，我国铝行业持续进行供给侧结构性改革，2021年以来取消电解铝优惠电价等一系列产业政策出台和调整，倒逼行业参与者转型升级。

一直以来，铝加工企业提升抗风险能力和竞争力的普遍做法是，构建贯通上下游的产业一体化运营模式，通过扩大规模，降低成本。

以行业龙头中国铝业（601600）为例，2024年10月29日，其公告拟受让中铝新材料持有的中铝山东和中州铝业100%股权，以加强对精细氧化铝的专业化管控。另外，其承诺在2028年前通过资产重组、股权置换等方式，解决云南铝业的同业竞争问题，进一步扩大业务规模。收购资产之外，中国铝业也在持续扩张，例如，其内蒙古华云电解铝生产基地在2024年开始逐步投产，5月投产17万吨电解铝产能，10月投产25万吨产能。

宏创控股收购宏拓实业，也是基于搭建全产业链逻辑的并购交易。

宏拓实业是中国宏桥旗下的核心铝业加工公司之一。中国宏桥2011年在港股上市，截至2024年6月末，总资产为2137亿元，与同期中国铝业2171亿元的总资产规模接近，二者堪称中国铝业“双骄”。截至2023年末，中国宏桥已拥有印度尼西亚、几内亚等国内外13个生产基地，铝产品年产能646万吨，占2023年全国总产能4443万吨的14.53%。

作为中国宏桥持股90.07%的孙公司，宏拓实业拥有中国宏桥旗下中国内地全部铝合金产品、氧化铝产品及部分铝合金加工产品生产线。2023年，宏拓实业营收占中国宏桥总营收的95%，净利润占65%，总资产占50%，净资产占41%，是中国宏桥的营收支柱。

这一地位背后，是宏拓实业拥有完整的“氧化铝―电解铝―铝深加工”一体化铝产业链，具有上下游协同的优势。

早在2014年，宏拓实业已建成全球首条产业化运行的600KA特大型电解铝生产线，吨铝能耗为全球最低之一。其至今仍是全球最大的投入产业化应用的600KA超大容量铝电解槽生产系列。

向上游看，氧化铝是电解铝的重要原材料，宏拓实业在山东电解铝生产基地附近配套建设氧化铝生产设施，实现了氧化铝与电解铝的集中协调生产，其氧化铝年产能达到1750万吨，权益自给率超过100%。除此之外，宏拓实业的控股股东中国宏桥通过参股几内亚等海外项目，保障了宏拓实业上游铝土矿的稳定供应。

向下游看，基于电解铝的产销量优势，宏拓实业位于山东和云南的工厂，吸引了下游铝加工企业集聚，形成了大型铝产业基地。

因此，宏创控股收购宏拓实业，相当于一键将铝加工全产业链收入囊中，能够完成从行业参与者到行业龙头的跨越。

“蛇吞象”式收购

从收购双方的体量看，该交易无疑属于“蛇吞象”。

2023年，宏拓实业营收达到1291.4亿元，而宏创控股仅为26.9亿元，前者是后者的48倍。而宏创控股的总资产、净资产也仅是前者的3%、4.7%。2023年，宏拓实业净利润录得74.4亿元，而宏创控股录得亏损1.5亿元（表1）。

表1 ：交易双方2023年主要财务数据（单位：亿元）

表2 ：宏创控股收购后主要财务数据与中国铝业接近（单位：亿元）

交易预案披露，2024年，宏拓实业营收预计增至1499亿元，净利润更是增至202.6亿元，净利率提高13.5%，相比2023年的净利率5.8%，提升了7.7个百分点。未来，随着其核心产品电解铝价格回暖，宏拓实业将进入盈利攀升周期，可望推动宏创控股业绩向上。

对比之下，宏创控股的业绩则不尽如人意。

2023年，宏创控股主要产品铝箔销量下降近30%，销售价格也下降14.22%，量价齐跌导致业绩下滑。其从2023年一季度开始亏损，至今已连亏7个季度。2024年，随着国内外铝价重心上移，宏创控股的铝箔产品量价齐升，2024年前三季度，其亏损收窄。

业绩不稳定的情况下，宏创控股收购宏拓实业后，宏创控股的净利率、资产负债率均与中国铝业接近。这或是市场对这一交易看好的理由之一。

魏桥系资产腾挪

从另一角度看，这一交易也是山东首富家族掌握的魏桥系资产从港股向A股腾挪的重要一步。

宏创控股收购宏拓实业，相当于中国宏桥旗下的铝加工核心资产回归A股，中国宏桥仍是其上层股东。

张氏家族资产1674亿元，稳当山东首富

魏桥集团，成立于1951年的山东滨州市邹平县。在“创一代”张士平掌舵下，其发展成为集棉业、棉纺、织造、染整、服装、家纺、热电、铝业、盐化业务于一体的特大型企业，拥有18个生产基地，是目前中国最大的棉纺织企业、最大的铝产品加工企业，自2012年开始，连续13年入选《财富》世界500强榜单，2024年位列第175名，营收5585亿元，被称为“山东第一民企”。

2019年张士平逝世后，其遗孀郑淑良成为魏桥集团的实控人。2024年12月27日发布的山东创富榜显示，郑淑良家族的创富值为1674.13亿元，较上年增长918.91亿元，稳居山东首富之位。

梳理魏桥集团的资产，包括上市和非上市两大体系。

一是以境外设立的士平环球控股有限公司（BVI）为顶层持股公司，层层控股的架构，其主要资产是上市公司中国宏桥、宏创控股的股权。据《新财富》杂志此前测算，截至2023年末，张氏家族持有上市公司股权的市值为387.1亿元（包括魏桥纺织的持股市值，魏桥纺织2024年初退市）。

二是以国内设立的山东魏桥投资控股有限公司（简称“魏桥控股”）为顶层持股公司，以山东魏桥创业集团有限公司（简称“魏桥创业”）为核心的控制架构，主要持有上市公司之外的资产。企查查数据显示，目前魏桥创业直接持有退市后的魏桥纺织（63.45%股权）、威海西郊热电等34家公司股权，间接持有服装、新能源、新材料、研究院、工业园、房地产、物业管理、风电、酒店、物流、车辆运营等领域217家公司的股权。

2022年7月，张士平的儿子张波、长女张红霞、幼女张艳红继承士平环球控股有限公司100%股权。兄妹三人签署一致行动人协议，持有中国宏桥64.36%股份，并通过山东宏桥，间接控制宏创控股22.98%的股份（图1）。

图1 ：张氏家族二代控制中国宏桥、宏创控股的股权架构

目前，张波担任魏桥集团董事长，并接管铝业板块；张红霞执掌纺织业务；张艳红管理工业园，担任纺织公司副董事长。

2025年1月17日，魏桥控股发生股权变更，原先由张士平持有的25.86%股权，分派给郑淑良12.931%、张波5.17%、张红霞3.8793%、张艳红3.8793%。这意味着，张氏家族的股权传承仍在继续。

从股权和管理权的传承看，张士平之子张波获得的股权更多，并担任家族旗舰魏桥创业的董事长一职，成为二代掌舵者。

转轨新质生产力的挑战

深耕传统制造业的魏桥集团，面临着纺织和铝业转型升级、依靠新质生产力创造业绩增量的挑战。对于接班人张波而言，如何在挑战中实现跨越，带动家族财富提升，是一大考验。

目前来看，其已着手对此布局。

其一，铝产品制造方面，宏拓实业逐步向绿色、智能、循环的生产模式转型，实现了铝水不落地直接转化再生产的供应模式，并在绿电资源丰富的云南投产约150万吨电解铝产能，持续推动北铝南移工程，进行绿色低碳化生产，并加速建设光伏发电等新能源项目。2024年，其已拥有两家全国智能制造示范工厂、4家国家级绿色工厂，获选2024年度“新质生产力发展优秀案例”。